Ausgabe Nr. 14, 05.04.2003
Allgemeiner Marktüberblick
alle schauen auf die Irak-Krise als ausschlaggebenden Grund für die aktuelle Baisse bzw. Labilität an den Märkten. Gibt es noch einen anderen "hinterhältigen" Grund, der sachlich ebenso wirksam ist? Schauen Sie sich nebenstehend den Zusammenhang zwischen den Euro-Trends (DJ-Stoxx) und dem Dollarkurs an. Dies läßt sich speziell für die deutsche Börse schon seit 1969 (!) nachweisen, und ich habe gelegentlich darauf Bezug genommen.
Die wichtigste Frage lautet: Dreht der Dollar diesmal ebenso schnell und steil wie nach 1991? Etwa wegen der militärischen Entwarnung zum einen, aber mit Unterstützung einer steigenden Rendite für T-Bonds bis ca. 6 % zum anderen?
Die enge Korrelation ist so lange schon wirksam, wie es einen freien Dollarkurs gegen Euro-Währungen gibt; für die D-Mark von 1969 bis 1999 und seitdem für den Euro. Aus dem obigen Zusammenhang der Grafik läßt sich herauslesen:
Der Dollar ist eine Welt- und Vertrauenswährung. 62 % aller Währungsreserven der Welt werden in Dollar gehalten. Der Anteil des Euro liegt um 20 %. Der Dollar ist der Repräsentant des größten Binnenmarktes der Welt. Infolgedessen hat jede Dollarschwäche auch nachhaltige Folgen für alle anderen, speziell die Europäer. Das gilt sowohl güterwirtschaftlich (Export/Import) als auch für die Kapitalbewegungen. Das läßt sich ebenfalls nachweisen:
Der Dollarkurs steuert die Anlagegelder. Auf seinem Spitzenstand in 2000/01 zogen die USA insgesamt Direkt- und Portfolioinvestitionen im Volumen von über 280 Mrd $ p. a. an. Das war der höchste Betrag, den es jemals gegeben hat. Deutschland lag damals bei + 20 Mrd $. Per Ende 2002 reduzierte sich dieser Betrag auf rd. 130/140 Mrd $. Dahinter stehen nicht nur nachlassende Investments, sondern auch ein Kapitalrückfluß aus Amerika nach Europa oder in andere Regionen. Das Dollarangebot wurde somit größer, mithin fiel der Dollarkurs.
Der Vergleich zu 1990/91 ist augenfällig. Damals wurde der Dollar ebenso schwach, wie die Direkt- und Portfolioinvestments zurückgingen. In Prozent gerechnet lagen sie in der gleichen Größenordnung wie 2000/2003. Wie wird sich dieser Kapitalstrom nach dem Ende des Irak-Krieges entwickeln? Das ist voraussichtlich die entscheidende Frage für den Dollarkurs und keineswegs die der Handels- und Leistungsbilanz bzw. andere Gründe, die gern für die Dollarschwäche herangezogen werden. Weiter gedacht: Wie wird ein steigender Dollarkurs dann die Euromärkte "berühren"?
Das Fazit für Sie: Das Ende des Irak-Krieges bringt auch eine entscheidende Zäsur für die internationalen Kapitalströme, die hinter den Währungen stehen. Diejenige Währung profitiert am meisten, die beim Wiederaufbau des Irak und den Nachbarstaaten insgesamt als Dreh- und Angelpunkt für Investitionen fungieren wird. Natürlich steht dabei das Öl wieder im Mittelpunkt. Es spricht sehr viel dafür, daß dies erneut der Dollar sein wird. Dann denken Sie über die obige Korrelation nach.
Die DEUTSCHE BÖRSE ...
... ist voll in der Hand von Zockern und kurzfristigen Hedge Fund-Spekulationen. Frankfurter Makler schätzen, daß über 90 % der Tagesumsätze allein von diesem "Berufshandel" gemacht werden. Zur Zeit ist kein seriöser Fonds als echter Investor im Markt. Das ist eine der schwierigsten Konstellationen seit 15 1/2 Jahren, nämlich nach dem damaligen Crash vom Oktober 1987. Dieser hatte zwar ganz andere Gründe, aber eine ähnliche Markttechnik, wenn auch ohne Hedge Funds.
Die dramatische Abwertung der deutschen Versicherer ist ein historisches Ereignis. 5 Minuten bevor die Negativurteile von HSBC bzw. Goldman Sachs über die Ticker liefen, ging einer der größten amerikanischen Broker voll short. Die Tagesumsätze erreichten das 6fache des Normalvolumens der vergangenen 8 Wochen. "Wir wollen den Kurs auf dem Niveau um 40/45 E. sehen", so die wörtliche Antwort auf meine Anfrage an gezielter Stelle, was inzwischen auch erreicht wurde. Das "Handelsblatt" formulierte: "Hedge Funds wetten auf die Kapitalerhöhung der MÜNCHENER RÜCK". In drei Tagen gingen rd. 26 % (!) des Freefloat der Münchener über die Bühne, was es noch nie gab. Wer war echter Verkäufer, wer nur Stücke-Leiher?
Es gibt in Deutschland keinen "Market-Maker", also eine Adresse, die zumindest versucht, ein Marktgleichgewicht herzustellen. Keine deutsche Bank oder eine andere "Adresse" ist dazu in der Lage oder willens. Damit ist der gesamte DAX jederzeit und in vollem Umfang die Spielwiese jeder denkbaren Kombination, vor der sich kein Titel schützen kann, wenn es darauf ankommt. Ich weise seit Monaten auf diese Mißstände hin. Ist das alles ein Zufall?
Die Relationen sind damit irrational geworden. Der amerikanische Marktführer in der Versicherung, AIG-AMERICAN INTERNATIONAL GROUP, hat einen Börsenwert um 135 Mrd $ für eine Prämie von 55 Mrd $. Die ALLIANZ bringt es als größter Erstversicherer auf einen Börsenwert von nur noch 13,5 Mrd E. für eine Gruppenprämie von rd. 83 Mrd E. Beide zeigen im versicherungstechnischen Geschäft gleiche oder ähnliche Relationen. MÜNCHENER RÜCK bringt es als Nr. 1 auf nur noch 10 Mrd E. Börsenwert für rd. 42 Mrd E. Prämie in diesem Jahr gegen die Nr. 2, SWISS RE, die für eine Prämie von rd. 30 Mrd CHF in diesem Jahr einen Börsenwert von immerhin noch rd. 21 Mrd CHF auf die Waage bringt. Für beide gilt auch hier: Im versicherungstechnischen Geschäft sind sie gleichwertig. Sogar in der Combined Ratio.
Die deutschen Versicherungen werden damit fundamentale Nonvaleurs. So etwas kann eine kurze Zeit praktiziert werden, aber nicht dauerhaft. Es ist jedoch bezeichnend für die Marktverhältnisse in Frankfurt. Vor gut einem Jahr lief es bei den europäischen Telekomkonzernen nicht unähnlich, wie Sie sich erinnern. Jeder Zweite wurde als Pleitier eingestuft. 12 Monate später sieht alles anders aus.
Wer nutzt die Gelegenheit? Ich würde mich nicht wundern, wenn sowohl ein Amerikaner als auch ein Europäer diese Situation nutzt, um den deutschen Assekuranzmarkt aufzurollen. Die Chance ist da.
Die Baisseattacken der Hedge Funds haben einen großen Erfolg, aber einen kurzen Atem. In einer solchen Situation ist der absolute Tiefstpunkt nicht zu definieren. Es kommt darauf an, wer als Erster eindeckt. Dem müssen die anderen zwangsläufig folgen. Nutzen Sie diese Gelegenheit. Unverkennbar:
Die Münchener haben einen gravierenden und dilettantischen Fehler gemacht. Sie ließen in der letzten Woche die Möglichkeit im Raum stehen, eine sog. "Zwangsanleihe" aufzulegen. Das war der erste Ansatz für eine Spekulation: Eine solche Anleihe bedingt einen deutlich niedrigeren Ausgabe-/Umtauschkurs als Festkurs für den späteren Umtausch. Spekuliert wurde auf Werte um 30/31 E. je Aktie. Da aber eine Umtauschanleihe dieser Art automatisch in Aktien gewandelt wird, bis dahin eine gute Rendite abwirft, erwuchs ein zweiter Ansatz: Verkauf der "Altaktien", um anschließend via Zwangsanleihe Aktie wieder zurückzuerhalten, sogar billiger. Das ist wie ein Termingeschäft zu werten. Damit war der Krieg für die Hedge Funds einfach gewonnen.
Die Spirale nach unten ging wesentlich weiter, als ich es jemals vermutet hatte. Es wäre ein Leichtes für MÜNCHENER RÜCK und indirekt ALLIANZ gewesen, sofort Roß und Reiter zu nennen, als die Konditionen zu verkünden. Die hinhaltende Taktik, Kapitalmaßnahmen anzudeuten, aber nicht zu definieren, hat nun den gesamten Versicherungsmarkt in Deutschland in eine schwierige Situation gebracht. Langfristig wird dies wieder begradigt, doch der kurzfristige Schaden ist gravierend. Er färbt auch auf alle anderen mehr oder minder ab, allein schon durch die Bonitätsfrage.
Die deutschen Industrieaktien stehen wieder da, wo sie 1981/82 gestanden haben. Das ist das Resultat, wenn ich die damaligen Berechnungen mit den heutigen vergleiche. Sie werden sich daran möglicherweise noch erinnern. Am Vorabend der großen Wende (im Frühjahr 1982) sah die Situation sehr ähnlich aus. Berücksichtigen Sie hierbei: Der DAX (damals der FAZ-Index) notierte natürlich tiefer, aber die Bewertungskriterien lagen auf gleicher Ebene. Der Zahlenbeweis:
BASF BAYER HENKEL BMW§DAIMLER VW E.ON RWE SIEMENS MAN LINDE
Börsenwert Mrd Euro 20 9,6 8,5 18 28 13 27 12 35 2,2 3,3
Umsatz Mrd Euro 36 30,1 14 41 152 90 46 30 84 16 8,7
Börsenwert in % Umsatz 55 35 60,1 43 18 14,5 58 40 41 13,7 37
Investitionen 5 Jahre Mrd E. 1800 1350 2,7 14 48 30 19 14 33 3,5 3,1
Selbstfinanzie-rungsquote % 56 63 90 72 63 70 71 83 60 60 72
Investitionen % v. Börsenwert 90 140 31,7 77 171 43 70 116 94 160 93
EK in % des Börsenwertes 90 166 40 55 142 100 111 93 68 127 127
Cash flow Mrd 4,3 3,2 1,5 4,5 17 8,6 6 2,6 5,3 0,85 1
Verschuldungs-grad 0,7 2,1 0,8 5,1 5,4 3,5 1,5§2 2,3 1,1 3,2
Gewinntaxe 2004 3,5 1,8 4,5 3,25 3,6 4,5 3,25 4,5 3,5 2,5 3,1
Sie können quer rechnen, wie Sie wollen. Gemessen an den Umsätzen/dem Cashflow einerseits, den Investitionen und deren Finanzierung oder aber auch dem Eigenkapital bzw. der Verschuldung andererseits: Die deutsche Industrie hat ihren "Schmelzwert" erreicht. Oder anders: Die unterste Bewertungsebene, die es seit 1966/67 in dieser Form gegeben hat. Dazu beachten Sie bitte:
Von Branche zu Branche sind die Kriterien nicht deckungsgleich. Innerhalb der Branche lassen sich aber die Zahlen exakt vergleichen. Vielfach identisch ist dagegen:
Die Investitionen der deutschen Industrie der letzten fünf Jahre liegen häufig höher als der ganze Börsenwert, obwohl die Selbstfinanzierungsquote enorm hoch ist. Sie liegt im Mittel bei fast 70 % und damit ca. 20 %-Punkte höher als im Eurodurchschnitt (nicht Schweiz). Oder anders: Alles was vor fünf Jahren an Investitionen aufgebracht worden ist, wird von der Börse weitgehend ignoriert. Dabei gehören die deutschen Unternehmen im internationalen Vergleich zu denjenigen, die den technisch höchsten Stand aufweisen und die nachweislich höchste Produktivität.
Die Bewertung der Umsätze liegt weit unter dem Durchschnitt der Amerikaner. Das erklärt sich allerdings aus der geringeren Gewinnmarge. Anders verhält es sich mit dem Cashflow, der wichtiger als der Gewinn ist. Denn diese Größe zeigt, ob ein Unternehmen in der Lage ist, entweder Investitionen zu finanzieren oder aber eine evtl. Verschuldung schneller zu reduzieren. In allen Fällen:
Die Zahlen sind vergleichbar gestaltet. Ich habe auf IAS verzichtet, um die daraus erwachsenden erheblichen Unterschiede zu eliminieren. Zu berücksichtigen ist im Fall von E.ON und RWE auch der totale Umbau der Konzerne durch Verkauf einerseits und neuen Käufen andererseits. Dies spielt bei anderen Industrieadressen keine so große Rolle.
Zwei Beispiele: VW wurde 1974/75 und auch 1981/82 (jeweils im Tief) mit etwa 11 - 13 % des damaligen Umsatzes bewertet. Das KGV lag in der gleichen Größenordnung und das EK erreichte etwa den Börsenwert. Die Zahlen von heute entnehmen Sie der obigen Tabelle. SIEMENS hatte damals einen Börsenwert von etwa 35 - 37 % des Umsatzes. Heute sind es 41 %. Die Bewertung der Investitionen lag bei beiden damals wie heute auf fast dem gleichen Niveau. BAYER mag aktuell ein Sonderfall sein, zeigt jedoch gleichfalls, wie überzogen die Negation reicht: Noch nie seit 1956 (!) wurde der BAYER-Umsatz mit 35 % bewertet oder die Investitionen erreichten 140 % des Börsenwertes. Anders gesagt: BAYER investierte in den vergangenen fünf Jahren 40 % mehr, als der ganze Konzern an der Börse wert ist. Das steht in keinem Verhältnis zum Lipobay-Risiko. Lediglich die zwei Versorger lassen sich mit damals nicht vergleichen, wie erwähnt. Doch die zwei Klassiker der deutschen Industrie, MAN und LINDE, belegen den Sachverhalt ebenfalls. Börsenwerte von 13,5 % für MAN hat es in den letzten 40 Jahren nicht gegeben.
Das Ergebnis: Ähnlich wie im Verlauf von 1966/1967 bis zur damaligen Spitze von 1969 und seit 1982 bis 1989 ergab sich ein Erholungspotential für die Industrieaktien, das dem sog. "mittleren Trend" entsprach. Für diesen mittleren Trend hatte ich Ihnen die Zielkurse in der letzten AB genannt. Allein die Normalisierung der Bewertung vor dem Hintergrund einer "einigermaßen" veritablen Konjunkturtendenz führt zu diesem Resultat.
Die Ausgangslage ist klar: Das KGV 2003 liegt für den DAX bei rd. 12. Dasjenige für 2004 bei etwa 8,9. Ich halte es aber für wahrscheinlich, daß die bisherigen Gewinnschätzungen zurückzunehmen sind. Das habe ich für die obigen Werte bereits getan. Das sich daraus errechnende KGV mit einem Mittelwert um 9 entspräche einer Kapitalmarktrendite in Deutschland von 11 %. Kann das richtig sein? Wir liegen gegenwärtig bei 4,5 % und haben ein Zinssteigerungspotential bis 6 % vor uns. Das entspricht einem mittleren KGV um 16/17 und reicht für einen DAX bis Minimum 4200 und Maximum 4800. Mehr ist es nicht. Also:
Die deutsche Börse ist fundamental aus dem Ruder gelaufen. Das ist ganz anders zu sehen im Vergleich zu den Amerikanern, aber auch zu den Europäern. Warum?
Keine Börse ist so dollarabhängig wie die deutsche Börse. Das ergibt sich im Wesentlichen aus der Korrelation, die ich Ihnen unter "Allgemeiner Marktüberblick" gezeigt habe. Fundamental leicht zu begründen: Die deutsche Wirtschaft exportiert zwar nur 13 % in die USA, doch über 28 % des Exportes hängen vom Dollarkurs ab. Denn in ihm werden die Referenzpreise definiert. Die "Abhängigkeit" der Franzosen oder Italiener liegt bei weit unter der Hälfte der deutschen Gewichtung. Wohin zeigt dann der Trend?
Die Spitze von 1999/2000 war die berühmte Übertreibung nach oben. Die negative Spitze nach unten ist das Gegenstück dazu. Innerhalb des mittleren Trends bewegt sich die deutsche Börse in der Regel zwischen den Maßstäben des Konjunkturtempos und den geldpolitischen Eckwerten (Zins und Geldmengen). Daraus folgt unschwer:
Die alten Höchstkurse sind vorerst keine Meßlatte. Aber die aktuellen Tiefstwerte sind es ebenso wenig. Die Mittelwerte für den in der Grafik erkennbaren Trend ergeben im Wesentlichen die Zielkurse, die ich Ihnen - wie erwähnt - genannt habe. Daran ändert sich nichts.
Das Fazit für Sie: Diese Kurse werden erst in zwei oder drei Jahren erreicht. Sie sind aber so gewaltig, daß sie die Dynamik einer Aktienanlage auf dem Tiefstniveau einer Baisse als die attraktivste aller Möglichkeiten nachhaltig unter Beweis stellen.
Die Sneaker-Spekulation hat Sonderkonjunktur. Die aufgestockte Gewinnprognose von PUMA ist eindrucksvoll. Auch nachhaltig? Daran habe ich etwas Zweifel. Sie wissen aus den Fällen ADIDAS und NIKE bzw. REEBOK: Pusheffekte auf Grund von Marketingerfolgen sind selten nachhaltig. Meist nur für ein bis zwei Jahre "möglich". Dann ist der Nächste dran. Dennoch: Für PUMA halte ich einen neuen Höchstkurs unter diesen Umständen für möglich. ADIDAS wird davon ebenfalls profitieren. Aber ich höre aus London: Rechnen Sie damit, daß die amerikanischen Paketaktionäre bei PUMA (wozu auch Murdoch zählt) einen weiteren Höhensprung dazu nutzen werden, teilweise Kasse zu machen. Das war bei ADIDAS auf dem Topstand weit über 100 E. nicht anders. Mitspielen lohnt, aber auf den anschließenden Absprung unbedingt gefaßt sein.
In Kürze: Alle Pharma-Aktien genauestens verfolgen. Siehe die letzten drei AB's. SCHWARZ PHARMA hebt die Umsatz- und Gewinnprognose auf 1,9 Mrd E. bzw. 250 Mio E. an. Ich bleibe bei dem leicht höheren Kursziel von zunächst 38 E.
FMC steht kurz vor dem Break, wie vor acht Tagen beschrieben. Lassen Sie sich einstoppen, wie ebenfalls erläutert.
ALTANA bestätigt die Markttechnik mit Anstieg bis 49/50 E.
DEGUSSA wird RÜTGERS nicht übernehmen, um die Zahlen nicht zu verschlechtern, weil man im Frühjahr nächsten Jahres unbedingt in den DAX zurückkehren möchte. Das ergibt ein längerfristiges Potential von unverändert 35 - 40 % auf den aktuellen Kurs um 22 E.
SCHERING erhält ab 39 E. ein neues Kaufsignal. Die Begründung hatte ich kürzlich genannt.
Der TEC-DAX ist keine Wunderwaffe! Es gibt aber deutlich weniger oder gar keine Manipulationen wie im DAX. Die Qualität der Titel rechtfertigt jedenfalls die Annahme: Das Erholungspotential im TEC-DAX wird sich sowohl im Index als auch in den einzelnen Titeln bemerkenswert besser darstellen. Einer nach dem anderen belegt dies:
SINGULUS (WKN 723890 - 13 E.) wird es packen. Als Spezialist für DVD hängt SINGULUS allerdings von den Trends im Unterhaltungsmarkt ab. Die Zahlen liegen aber auf dem Tisch: 325/330 Mio E. Umsatz und ein angepeiltes Ergebnis um 42/43 Mio Euro. Börsenwert von SINGULUS sackte inzwischen auf 480 Mio E. ab. Damit auf einem langfristig vertretbaren Niveau, wenn auch nicht billig. Wichtig ist jetzt:
SINGULUS benötigt einen neuen technologischen Anstoß. Er liegt vor allem in der Schreib-/Lesetechnik für populäre Laptops und andere portable PCs. Die Aufnahme solcher Produkte im Markt ist schwer vorauszusagen. Deshalb ist die Markttechnik sorgsam zu beachten. Wie?
Vorerst gehört zu jedem Kauf ein Stopkurs. Das ist nicht anders möglich, weil jede Negativeinschätzung angesichts der Marktenge zu sehr schnellen Veränderungen führt. Die Volatilität beträgt immerhin über 20 %.
Zu den anderen: KONTRON hat sich gefangen. Die Eingliederung/Fusion mit EMBEDDED COMPUTER ist zu 90 % verkraftet. Das ergibt einen Umsatzsockel von rd. 230 Mio E. als aktuelle Zielgröße, bei schwarzen Zahlen im Jahresverlauf. Mehr ist noch nicht möglich. Doch: Der Börsenwert deckt bei einem KGV um 10 das Potential nicht ab. Ich bleibe deshalb bei der allerdings sehr breiten Spanne zwischen 2 und 2,40 E. AIXTRON honorierte die kürzliche Einschätzung mit + 5 %. Bleiben Sie vorerst bei 2 - 2,20 E.
Die Spekulation um die alternativen Energien trieb die verrücktesten Blüten. Ich hatte in der AB Nr. 07 dieses Thema diskutiert. NORDEX stürzte von 1,80 auf 0,56 E. ab, und ich hatte Glück im Unglück, weil die ersten Käufe für Sie um 1,20 E. möglich waren, bevor es in den Keller ging. Übernahmespekulationen trieben die Notiz letzte Woche bis auf 1,63 E. inzwischen wieder 1 E., aber mehrere Aktionäre legen Wert darauf, unter 4,9 % zu bleiben, womit man nicht meldepflichtig ist. Strategisch macht das Sinn: NORDEX hat immer noch einen Umsatz um 380 - 400 Mio E. für die alternative Stromerzeugung, ist aber selbst kein Betreiber. Technologisch ein hochwertiges Unternehmen, wenn auch durch den inzwischen fristlos entlassenen Vorstand in eine Schieflage gesteuert. PLAMBECK war die zweite Aktie in diesem Paket mit der Basis um 4,50 E. als Kaufkurs. Daran halte ich fest. Die Zwischenzahlen kennen Sie. REPOWER SYSTEMS entspricht meiner damaligen Vermutung eines Restrisikos um 3 - 4 E., welches bei 16/18 E. wohl ausreichend sein dürfte. Ergebnis:
Alle drei Titel sind eine aktuelle Alternative im Energiesektor, aber kurzfristig schwer einzuschätzen. Die Vorgänge um NORDEX werden sich voraussichtlich in der nächsten Woche klären. Großaktionär West-LB (30 %) bemüht sich nach meinen Infos um Kontakte zu den ominösen Käufern vor folgendem Hintergrund: 50 Mio E. Börsenwert stehen in keinem Verhältnis zur Marktgeltung von NORDEX, egal welche Fehler der Vorstand gemacht hat. Er hat "nur" einige Ergebnisdaten geschönt.
Zwei Ergebnisse von TEC-DAX-Titeln, die in den vergangenen Tagen vorgelegt wurden, belegen die Sonderrolle des Stock-Picking im TEC-DAX:
DRÄGER (WKN 555063 - 25 E.) erreicht als erste Aktie einen neuen Topkurs. Umsatz plus 6 % auf 1,33 Mrd E. und Auftragseingang + 4,1 % auf 1,34 Mrd E. brachten verdoppelten Gewinn in 2002. Inzwischen wurde die Luftfahrttechnik verkauft, aber in diesen Zahlen ist das Joint Venture mit SIEMENS noch nicht enthalten. Zielgröße im Gruppenumsatz sind inkl. des Joint Ventures nun 1,8 Mrd E. per 2004. Börsenwert jedoch nur 350/360 Mio E. (Stämme nicht notiert, aber umgerechnet), und D. ist damit weiterhin einer der billigsten Titel dieser Art im internationalen Vergleich. Ich hebe das Kursziel auf 28/30 E. an. Die Erstkäufe lagen bei 12 - 14 E.
GILDEMEISTER (WKN 587800 - 3,70 E.) kann das Erholungspotential nun voll ausschöpfen. Diese Aktie ist weder im MDAX noch im TECDAX vertreten, aber: Einer der Großen im Werkzeugmaschinengeschäft repräsentiert nur noch 9 % Börsenwert für über 1,1 Mrd E. Umsatz. Die neue Stoßrichtung heißt: Wachstumsmarkt China. GILDEMEISTER ist inzwischen der führende Hersteller sog. spanender Werkzeugmaschinen (Fräsmaschinen) am Weltmarkt und konkurriert nur noch mit den Japanern (MAZAK).
Mein Rat: Ich wiederhole für beide Aktien meine kürzliche Kaufempfehlung, merke aber an: Investieren und warten können, doch mit der Chance, daß unabhängig vom Einfluß des Irak-Krieges die Kursbildung sich an Fakten und nicht an Meinungen orientiert. In beiden ist das tägliche Umsatzvolumen allerdings sehr gering.
Die WALL STREET ...
... zeigt die höchste Risikoprämie seit 1949. Ich weiß nicht, ob es dies in den 30er Jahren auch gab, seit 1950 jedenfalls nicht. Das ist die Situation, wahrlich spektakulär:
Die Risikoprämie berechnet sich als Differenz zwischen der Gewinnrendite der Aktien und der Rendite in Bonds. Doch so ganz einfach ist dies nicht. Denn:
Die rasante Talfahrt der Bondrenditen ist eine der Ursachen. Ist sie nachhaltig? Wohl kaum. Spätestens mit dem Ende der Marktängste nach dem Irak-Krieg wird sich diese Marktrendite deutlich erhöhen, um mind. 1,5 bis max. 2 Prozentpunkte. Oder anders:
Die Gewinnrendite ist der reziproke Wert des KGV. Werden die Gewinnschätzungen demnächst deutlicher zurückgenommen, verändert sich auch diese Zahl. Die nächsten Wochen werden es zeigen. In jedem Fall würde sich dann die extreme Risikoprämie wieder normalisieren, aber unverkennbar hoch bleiben. Die Folge ist im historischen Vergleich ziemlich sicher, aber eine Art Mittelwert:
Eine so hohe Risikoprämie ist stets das Ende einer Baisse und nie anders. Egal, wann die Hausse beginnt - sicherlich nicht vor Kriegsende - so rechtfertigen sich Aktienkäufe heute als einzige Alternative zu Bonds. Auf der Zeitachse wird dies wiederum vom Verlauf des Irak-Konfliktes definiert. Dem Grunde nach ist es aber unstreitig.
Die Spekulation im Ölservice bleibt gültig. Ich hatte vor Wochen bereits darauf aufmerksam gemacht. Inzwischen sickerte durch: HALLIBURTON und SCHLUMBERGER haben wohl schon sichere Aufträge in der Tasche, auch wenn HALLIBURTON öffentlich zurückgepfiffen wurde. Eine alte Adresse kehrt in diesem Umfeld wieder zurück: FLUOR.
HALLIBURTON (HAL- 20 $) ist eine Art Doppelspekulation. Zum einen auf das Ende der Asbestklagen im Zuge eines Vergleichs, der zwar schon ausgehandelt, aber noch nicht rechtswirksam ist. Zum anderen als größter Amerikaner, der für die Strukturinvestitionen auf den Ölfeldern des Irak zuständig sein wird. SCHLUMBERGER gilt zwar ebenfalls als Favorit, ist aber als ursächlich französische Firma sicherlich nicht die Nr. 1.
FLUOR (FLR - 34 $) steht für Petrochemie plus Bau. Also gleicher Ausgangspunkt für die Sanierung der Infrastruktur im Irak. Über das mögliche Auftragsvolumen kann nur spekuliert werden. Denn es hängt nicht von den Amerikanern, sondern auch von der künftigen Irak-Regierung ab. Allein die notwendigen Investitionen in diesen Sektoren werden auf über 20 Mrd $ geschätzt. Das ist ein Geldregen.
Jede Spekulation dieser Art steht unter zwei Prämissen: Kriegsende und Aufbauanfang. Die halbe Welt wird sich darum bemühen, am Aufbau des Irak teilzuhaben. Deshalb gibt es dafür nur eine Leitlinie: Eine Anfangsposition ist vertretbar, um den Fuß in der Tür zu haben. Da mit Sicherheit von vielen Insiderkenntnissen in diesem Zusammenhang auszugehen ist, kann man nur auf die Markttechnik schauen. Hier liegt die zweite Komponente.
Meine Rüstungsspekulation halte ich aufrecht. Jeder verlängerte Krieg bedeutet Nachrüstung. Die Presseberichte darüber werden unterschiedlich ausfallen, denn grundsätzlich ist Rüstungsspekulation ungern gesehen. Daß die Uhren hier anders gehen, habe ich schon früher beschrieben. Bisher gibt es keine einzige Analystenbeurteilung von Bedeutung. Alle halten sich bedeckt. Doch die jüngste Zahl von NORTHROP läßt schon aufhorchen: Aufgestocktes Gewinnziel für dieses Jahr. Und zwar um 15 %. Ergänzend zum Brief Nr. 13:
NORTHROP (NOC-86 $) ist die interessanteste Kombination. Im letzten Jahr wurde TRW übernommen, anschließend das TRW-Autogeschäft wieder ausgegliedert, und nur die hochwertige Rüstung/Elektronik bleib im NORTHROP-Stall. Daraus folgen voraussichtlich 25,5 Mrd $ Umsatz in diesem Jahr nach neuer Rechnung. Der Riesenaufwand für TRW wurde bereits durch die Abgabe von TRW AUTOMOTIVE mehr als halbiert. Die Verschuldungszahlen werden erst zum 30.6. sichtbar sein. Die Gewinntaxen bleiben aber bei etwa 4,60 - 4,65 $.
NORTHROP ist damit Nr. 2 nach LOCKHEED als Partner des Pentagon. Und zwar durchweg mit hochwertiger Technologie, die in Bagdad ihre Bewährungsprobe absolviert. Der erste Ansatz des Kurses ist wirklich nur als Ansatz zu sehen. Er deckt sich mit dem von GENERAL DYNAMICS (siehe AB Nr. 13) und auch mit dem von LOCKHEED.
Mein Vorschlag: Wenigstens eine Rüstungsaktie sollten Sie im Portfolio führen. Da alle drei die fast deckungsgleiche Markttechnik zeigen, ist es fast gleichgültig, auf wen Sie setzen. Die Nr. 4 könnte RAYTHEON sein, auf die ich bisher verzichtet habe. Hier stört die relativ hohe Verschuldung. Sie wird jedoch dann überwunden, wenn auch RAYTHEON zu lukrativen Aufträgen kommt. Insgesamt gilt: Rüstung kauft man dann, wenn niemand daran denkt und verkauft, wenn alle darüber reden.
"Positiver Stillstand" in der Technologie. Breite Bodenbildung, die ich Ihnen schon dutzendfach gezeigt habe, aber kein neuer Ansatz. Die Quartalszahlen werden nun die neue Linie festlegen.
Die CISCO-Zahlen (CSCO-13 $) werden die wohl wichtigste Messlatte für alle Hightechs. Doch das Problem ist:
CISCO wächst einstellig im Umsatz, leider nicht zweistellig im Gewinn, verfügt über den zweithöchsten Kassenbestand aller amerikanischen Unternehmen (30 Mrd $), hat aber einen Börsenwert von beachtlichen 99 Mrd $. Das ergibt etwa das Dreifache des diesjährigen Umsatzes. Ist das vertretbar und ein Ausgangswert für wesentliche Kurspotentiale?
CISCO ist führend in der Netzwerktechnologie des Internet. Also eine Glanznummer für sich. Aber CISCO steckt auch in der immer noch anhaltenden Auftragsflaute für Equipment. Das gilt für eine ganze Reihe von Unternehmen mit hoher Kapitalisierung, was ich häufig kritisiert habe.
Hochkapitalisierte Firmen bleiben ein Phänomen. Natürlich gehören sie zu den Meinungsbildnern und auch Lieblingen der Spekulation. Aber: Das eigentliche und größte Potential steckt darin keineswegs, wohl aber ein Trendindikator. Denn eine Aktie wie CISCO kann mit gutem Background der Analysten locker 5 - 7 $ zulegen, doch jeder Dollar verteuert den Börsenwert um satte 7 Mrd $. Nur GENERAL ELECTRIV und MICROSOFT unterliegen einem noch größeren "Hebel".
In Kürze: ALTRIA (PHILIP MORRIS) steht an der Wand. 12 Mrd $ Kaution verlangt der Richter in einem Tabakprozeß. Werden Sie nicht aufgebracht, besteht die Gefahr von Chapt. 11. Das wäre eine Sensation, aber wohl auch ein Ende der unseligen Sammelklagen in Sachen Tabak. Ich hatte Ihnen die Markttechnik vor acht Tagen gezeigt. Rückzug ist besser, um aus der Gefahrenzone herauszukommen. Denn der Richter hat das Wort. Später ist neu darüber zu entscheiden.
SEARS ROEBUCK möchte 6,5 Mrd $ aus dem Verkauf des Kreditkartengeschäftes erlösen, um das Geld ins Kerngeschäft zu investieren. Das eröffnet eine neue Perspektive für SEARS auf der Basis 21/23 $ vor dem Hintergrund einer forcierten Ausweitung des Internet-Angebotes. Mit von der Partie ist AMAZON in einem Joint-Venture. Es bietet sich ein Wechsel von ALTRIA in SEARS an.
PROCTER & GAMBLE hält sich eisern um 90 $. Der Einstieg bei WELLA wurde sogar mit + 6 $ "honoriert". Ich bleibe trotz glänzender Zahlen so lange vorsichtig, wie 95 $ nicht übersprungen werden. PFIZER und MERCK haben ihre Break-Linien noch nicht übersprungen, notieren aber kurz davor. Bitte beachten Sie die Einschätzung der letzten zwei AB's.
An den EURO-BÖRSEN ...
... versuchen die großen Industrieadressen das gleiche wie die deutschen: Wiederfindung der Rentabilität. Einer der Größten unter diesen wird deshalb ein Thema:
PHILIPS (13 E.) wird in 20 Jahren zum 12. Mal umgebaut. Die drei Sparten der Old Economy verdienen das Geld, das die New Economy verliert. Zu Ersterer gehören Beleuchtung, medizinische- und Haushaltgeräte. Doch Chips und Komponenten etc. schreiben rot. PHILIPS ist damit erst auf der Basis 10/12 E. eine allerdings superinteressante Turnaround-Spekulation. Legen Sie hier die Limits.
Umsatzziel 2004 sind 32,7 Mrd E. Das ergäbe nur ein Plus von 3,8 %, doch im Gewinn sollen es + 138 % werden, nämlich 1,9 Mrd E. Das ergäbe ein KGV von lediglich 10 bei einer Rendite von 2,9 %. Der Börsenwert von 20 Mrd E. steht wie der von SIEMENS in einem ähnlichen Verhältnis zum Umsatz, siehe Seite 3. Also:
PHILIPS ist also preiswert, hat aber noch ein technisches Risiko bis etwa 11/12 E. Wer jedoch eine Anfangsposition eingeht, hat wenigstens die Klinke in der Hand.
"Krisengewinner" sind auch solche Investments, die mitten in der Krise begonnen werden, wenn niemand dazu den Mut hat. Erinnern Sie sich an die Schwellenländerkrise von 1998, also noch nicht einmal vor fünf Jahren? Damals gerieten die Südafrika-Rand-Zeros unter massiven Druck. Wer jedoch der ökonomischen Vernunft folgte, baute sich ein Portfolio auf mitten in einer Krise. Ich hatte es zusammen mit dem "Zürcher Finanzbrief" konzipiert und veröffentlicht. Der Stand jetzt:
Rand-Zero-Portfolio Quelle: START Communications AG, CH-8700 Küsnacht
ZF Nr. 14/98 DM Euro
Eigenkapital EK 100000 51.129 §
Fremdkapital FK 50000 25.565 §
Zins im CHF 4%
§
Stück Whr Titel WKN Valor§Kauf Wert Akt.Kurs Akt.Wert Differenz
Euro §Euro Euro
35.000 DM§8 % Argentinien 30.10.09 195490 723939 99,35% 17.779 22,00% 3.937 -13.842
800.000 Rand§0 % Europarat 31.12.10 230808 870294 17,625% 20.186 46,00% 42.651 22.465
1.900.000 Rand§0 % Weltbank 04.04.17 190696 605025 7,25% 19.721 26,80% 59.016 39.296
1.800.000 Rand§0 % EBRD 07.04.17 190776 608630 7,375% 19.005 26,32% 54.909 35.904
Zins §140
gesamt §76.690 160.653 83.963
§./. FK 25.565
Zinsaufwand Euro 4843 EK 135.088
Zinsertrag Euro 4983 bis 31.12.01 Gewinn 83.959
Zinssaldo 140 EK-Rendite §164,21%
168 % Kapitalgewinn trotz Argentinien-Pleite ist ein Wort. Ohne Argentinien wären es um 200 % geworden. Doch dies ist noch längst nicht alles, weil der Zinseszinseffekt dieses Resultat in die Zukunft projiziert. Ich hatte darauf schon kürzlich mit der Zwischenbilanz eines solchen Portfolios für die letzten 15 Monate hingewiesen. Solche Portfolios sind keine Alternative zu Aktien, aber unverändert ein glänzendes zweites Bein, was ich Ihnen nahe lege. Wie dies technisch durchgeführt wird, fragen Sie bitte bei mir an oder direkt beim "Zürcher Finanzbrief" unter Tel. 0041 - 1 910 31 01. Übrigens: Solche "Krisengewinner" werden jetzt im deutschen Aktienmarkt ebenfalls "aufgebaut".
Geld macht bekanntlich nicht glücklich, es ist aber auch keine Voraussetzung für Unglück.
Allgemeiner Marktüberblick
alle schauen auf die Irak-Krise als ausschlaggebenden Grund für die aktuelle Baisse bzw. Labilität an den Märkten. Gibt es noch einen anderen "hinterhältigen" Grund, der sachlich ebenso wirksam ist? Schauen Sie sich nebenstehend den Zusammenhang zwischen den Euro-Trends (DJ-Stoxx) und dem Dollarkurs an. Dies läßt sich speziell für die deutsche Börse schon seit 1969 (!) nachweisen, und ich habe gelegentlich darauf Bezug genommen.
Die wichtigste Frage lautet: Dreht der Dollar diesmal ebenso schnell und steil wie nach 1991? Etwa wegen der militärischen Entwarnung zum einen, aber mit Unterstützung einer steigenden Rendite für T-Bonds bis ca. 6 % zum anderen?
Die enge Korrelation ist so lange schon wirksam, wie es einen freien Dollarkurs gegen Euro-Währungen gibt; für die D-Mark von 1969 bis 1999 und seitdem für den Euro. Aus dem obigen Zusammenhang der Grafik läßt sich herauslesen:
Der Dollar ist eine Welt- und Vertrauenswährung. 62 % aller Währungsreserven der Welt werden in Dollar gehalten. Der Anteil des Euro liegt um 20 %. Der Dollar ist der Repräsentant des größten Binnenmarktes der Welt. Infolgedessen hat jede Dollarschwäche auch nachhaltige Folgen für alle anderen, speziell die Europäer. Das gilt sowohl güterwirtschaftlich (Export/Import) als auch für die Kapitalbewegungen. Das läßt sich ebenfalls nachweisen:
Der Dollarkurs steuert die Anlagegelder. Auf seinem Spitzenstand in 2000/01 zogen die USA insgesamt Direkt- und Portfolioinvestitionen im Volumen von über 280 Mrd $ p. a. an. Das war der höchste Betrag, den es jemals gegeben hat. Deutschland lag damals bei + 20 Mrd $. Per Ende 2002 reduzierte sich dieser Betrag auf rd. 130/140 Mrd $. Dahinter stehen nicht nur nachlassende Investments, sondern auch ein Kapitalrückfluß aus Amerika nach Europa oder in andere Regionen. Das Dollarangebot wurde somit größer, mithin fiel der Dollarkurs.
Der Vergleich zu 1990/91 ist augenfällig. Damals wurde der Dollar ebenso schwach, wie die Direkt- und Portfolioinvestments zurückgingen. In Prozent gerechnet lagen sie in der gleichen Größenordnung wie 2000/2003. Wie wird sich dieser Kapitalstrom nach dem Ende des Irak-Krieges entwickeln? Das ist voraussichtlich die entscheidende Frage für den Dollarkurs und keineswegs die der Handels- und Leistungsbilanz bzw. andere Gründe, die gern für die Dollarschwäche herangezogen werden. Weiter gedacht: Wie wird ein steigender Dollarkurs dann die Euromärkte "berühren"?
Das Fazit für Sie: Das Ende des Irak-Krieges bringt auch eine entscheidende Zäsur für die internationalen Kapitalströme, die hinter den Währungen stehen. Diejenige Währung profitiert am meisten, die beim Wiederaufbau des Irak und den Nachbarstaaten insgesamt als Dreh- und Angelpunkt für Investitionen fungieren wird. Natürlich steht dabei das Öl wieder im Mittelpunkt. Es spricht sehr viel dafür, daß dies erneut der Dollar sein wird. Dann denken Sie über die obige Korrelation nach.
Die DEUTSCHE BÖRSE ...
... ist voll in der Hand von Zockern und kurzfristigen Hedge Fund-Spekulationen. Frankfurter Makler schätzen, daß über 90 % der Tagesumsätze allein von diesem "Berufshandel" gemacht werden. Zur Zeit ist kein seriöser Fonds als echter Investor im Markt. Das ist eine der schwierigsten Konstellationen seit 15 1/2 Jahren, nämlich nach dem damaligen Crash vom Oktober 1987. Dieser hatte zwar ganz andere Gründe, aber eine ähnliche Markttechnik, wenn auch ohne Hedge Funds.
Die dramatische Abwertung der deutschen Versicherer ist ein historisches Ereignis. 5 Minuten bevor die Negativurteile von HSBC bzw. Goldman Sachs über die Ticker liefen, ging einer der größten amerikanischen Broker voll short. Die Tagesumsätze erreichten das 6fache des Normalvolumens der vergangenen 8 Wochen. "Wir wollen den Kurs auf dem Niveau um 40/45 E. sehen", so die wörtliche Antwort auf meine Anfrage an gezielter Stelle, was inzwischen auch erreicht wurde. Das "Handelsblatt" formulierte: "Hedge Funds wetten auf die Kapitalerhöhung der MÜNCHENER RÜCK". In drei Tagen gingen rd. 26 % (!) des Freefloat der Münchener über die Bühne, was es noch nie gab. Wer war echter Verkäufer, wer nur Stücke-Leiher?
Es gibt in Deutschland keinen "Market-Maker", also eine Adresse, die zumindest versucht, ein Marktgleichgewicht herzustellen. Keine deutsche Bank oder eine andere "Adresse" ist dazu in der Lage oder willens. Damit ist der gesamte DAX jederzeit und in vollem Umfang die Spielwiese jeder denkbaren Kombination, vor der sich kein Titel schützen kann, wenn es darauf ankommt. Ich weise seit Monaten auf diese Mißstände hin. Ist das alles ein Zufall?
Die Relationen sind damit irrational geworden. Der amerikanische Marktführer in der Versicherung, AIG-AMERICAN INTERNATIONAL GROUP, hat einen Börsenwert um 135 Mrd $ für eine Prämie von 55 Mrd $. Die ALLIANZ bringt es als größter Erstversicherer auf einen Börsenwert von nur noch 13,5 Mrd E. für eine Gruppenprämie von rd. 83 Mrd E. Beide zeigen im versicherungstechnischen Geschäft gleiche oder ähnliche Relationen. MÜNCHENER RÜCK bringt es als Nr. 1 auf nur noch 10 Mrd E. Börsenwert für rd. 42 Mrd E. Prämie in diesem Jahr gegen die Nr. 2, SWISS RE, die für eine Prämie von rd. 30 Mrd CHF in diesem Jahr einen Börsenwert von immerhin noch rd. 21 Mrd CHF auf die Waage bringt. Für beide gilt auch hier: Im versicherungstechnischen Geschäft sind sie gleichwertig. Sogar in der Combined Ratio.
Die deutschen Versicherungen werden damit fundamentale Nonvaleurs. So etwas kann eine kurze Zeit praktiziert werden, aber nicht dauerhaft. Es ist jedoch bezeichnend für die Marktverhältnisse in Frankfurt. Vor gut einem Jahr lief es bei den europäischen Telekomkonzernen nicht unähnlich, wie Sie sich erinnern. Jeder Zweite wurde als Pleitier eingestuft. 12 Monate später sieht alles anders aus.
Wer nutzt die Gelegenheit? Ich würde mich nicht wundern, wenn sowohl ein Amerikaner als auch ein Europäer diese Situation nutzt, um den deutschen Assekuranzmarkt aufzurollen. Die Chance ist da.
Die Baisseattacken der Hedge Funds haben einen großen Erfolg, aber einen kurzen Atem. In einer solchen Situation ist der absolute Tiefstpunkt nicht zu definieren. Es kommt darauf an, wer als Erster eindeckt. Dem müssen die anderen zwangsläufig folgen. Nutzen Sie diese Gelegenheit. Unverkennbar:
Die Münchener haben einen gravierenden und dilettantischen Fehler gemacht. Sie ließen in der letzten Woche die Möglichkeit im Raum stehen, eine sog. "Zwangsanleihe" aufzulegen. Das war der erste Ansatz für eine Spekulation: Eine solche Anleihe bedingt einen deutlich niedrigeren Ausgabe-/Umtauschkurs als Festkurs für den späteren Umtausch. Spekuliert wurde auf Werte um 30/31 E. je Aktie. Da aber eine Umtauschanleihe dieser Art automatisch in Aktien gewandelt wird, bis dahin eine gute Rendite abwirft, erwuchs ein zweiter Ansatz: Verkauf der "Altaktien", um anschließend via Zwangsanleihe Aktie wieder zurückzuerhalten, sogar billiger. Das ist wie ein Termingeschäft zu werten. Damit war der Krieg für die Hedge Funds einfach gewonnen.
Die Spirale nach unten ging wesentlich weiter, als ich es jemals vermutet hatte. Es wäre ein Leichtes für MÜNCHENER RÜCK und indirekt ALLIANZ gewesen, sofort Roß und Reiter zu nennen, als die Konditionen zu verkünden. Die hinhaltende Taktik, Kapitalmaßnahmen anzudeuten, aber nicht zu definieren, hat nun den gesamten Versicherungsmarkt in Deutschland in eine schwierige Situation gebracht. Langfristig wird dies wieder begradigt, doch der kurzfristige Schaden ist gravierend. Er färbt auch auf alle anderen mehr oder minder ab, allein schon durch die Bonitätsfrage.
Die deutschen Industrieaktien stehen wieder da, wo sie 1981/82 gestanden haben. Das ist das Resultat, wenn ich die damaligen Berechnungen mit den heutigen vergleiche. Sie werden sich daran möglicherweise noch erinnern. Am Vorabend der großen Wende (im Frühjahr 1982) sah die Situation sehr ähnlich aus. Berücksichtigen Sie hierbei: Der DAX (damals der FAZ-Index) notierte natürlich tiefer, aber die Bewertungskriterien lagen auf gleicher Ebene. Der Zahlenbeweis:
BASF BAYER HENKEL BMW§DAIMLER VW E.ON RWE SIEMENS MAN LINDE
Börsenwert Mrd Euro 20 9,6 8,5 18 28 13 27 12 35 2,2 3,3
Umsatz Mrd Euro 36 30,1 14 41 152 90 46 30 84 16 8,7
Börsenwert in % Umsatz 55 35 60,1 43 18 14,5 58 40 41 13,7 37
Investitionen 5 Jahre Mrd E. 1800 1350 2,7 14 48 30 19 14 33 3,5 3,1
Selbstfinanzie-rungsquote % 56 63 90 72 63 70 71 83 60 60 72
Investitionen % v. Börsenwert 90 140 31,7 77 171 43 70 116 94 160 93
EK in % des Börsenwertes 90 166 40 55 142 100 111 93 68 127 127
Cash flow Mrd 4,3 3,2 1,5 4,5 17 8,6 6 2,6 5,3 0,85 1
Verschuldungs-grad 0,7 2,1 0,8 5,1 5,4 3,5 1,5§2 2,3 1,1 3,2
Gewinntaxe 2004 3,5 1,8 4,5 3,25 3,6 4,5 3,25 4,5 3,5 2,5 3,1
Sie können quer rechnen, wie Sie wollen. Gemessen an den Umsätzen/dem Cashflow einerseits, den Investitionen und deren Finanzierung oder aber auch dem Eigenkapital bzw. der Verschuldung andererseits: Die deutsche Industrie hat ihren "Schmelzwert" erreicht. Oder anders: Die unterste Bewertungsebene, die es seit 1966/67 in dieser Form gegeben hat. Dazu beachten Sie bitte:
Von Branche zu Branche sind die Kriterien nicht deckungsgleich. Innerhalb der Branche lassen sich aber die Zahlen exakt vergleichen. Vielfach identisch ist dagegen:
Die Investitionen der deutschen Industrie der letzten fünf Jahre liegen häufig höher als der ganze Börsenwert, obwohl die Selbstfinanzierungsquote enorm hoch ist. Sie liegt im Mittel bei fast 70 % und damit ca. 20 %-Punkte höher als im Eurodurchschnitt (nicht Schweiz). Oder anders: Alles was vor fünf Jahren an Investitionen aufgebracht worden ist, wird von der Börse weitgehend ignoriert. Dabei gehören die deutschen Unternehmen im internationalen Vergleich zu denjenigen, die den technisch höchsten Stand aufweisen und die nachweislich höchste Produktivität.
Die Bewertung der Umsätze liegt weit unter dem Durchschnitt der Amerikaner. Das erklärt sich allerdings aus der geringeren Gewinnmarge. Anders verhält es sich mit dem Cashflow, der wichtiger als der Gewinn ist. Denn diese Größe zeigt, ob ein Unternehmen in der Lage ist, entweder Investitionen zu finanzieren oder aber eine evtl. Verschuldung schneller zu reduzieren. In allen Fällen:
Die Zahlen sind vergleichbar gestaltet. Ich habe auf IAS verzichtet, um die daraus erwachsenden erheblichen Unterschiede zu eliminieren. Zu berücksichtigen ist im Fall von E.ON und RWE auch der totale Umbau der Konzerne durch Verkauf einerseits und neuen Käufen andererseits. Dies spielt bei anderen Industrieadressen keine so große Rolle.
Zwei Beispiele: VW wurde 1974/75 und auch 1981/82 (jeweils im Tief) mit etwa 11 - 13 % des damaligen Umsatzes bewertet. Das KGV lag in der gleichen Größenordnung und das EK erreichte etwa den Börsenwert. Die Zahlen von heute entnehmen Sie der obigen Tabelle. SIEMENS hatte damals einen Börsenwert von etwa 35 - 37 % des Umsatzes. Heute sind es 41 %. Die Bewertung der Investitionen lag bei beiden damals wie heute auf fast dem gleichen Niveau. BAYER mag aktuell ein Sonderfall sein, zeigt jedoch gleichfalls, wie überzogen die Negation reicht: Noch nie seit 1956 (!) wurde der BAYER-Umsatz mit 35 % bewertet oder die Investitionen erreichten 140 % des Börsenwertes. Anders gesagt: BAYER investierte in den vergangenen fünf Jahren 40 % mehr, als der ganze Konzern an der Börse wert ist. Das steht in keinem Verhältnis zum Lipobay-Risiko. Lediglich die zwei Versorger lassen sich mit damals nicht vergleichen, wie erwähnt. Doch die zwei Klassiker der deutschen Industrie, MAN und LINDE, belegen den Sachverhalt ebenfalls. Börsenwerte von 13,5 % für MAN hat es in den letzten 40 Jahren nicht gegeben.
Das Ergebnis: Ähnlich wie im Verlauf von 1966/1967 bis zur damaligen Spitze von 1969 und seit 1982 bis 1989 ergab sich ein Erholungspotential für die Industrieaktien, das dem sog. "mittleren Trend" entsprach. Für diesen mittleren Trend hatte ich Ihnen die Zielkurse in der letzten AB genannt. Allein die Normalisierung der Bewertung vor dem Hintergrund einer "einigermaßen" veritablen Konjunkturtendenz führt zu diesem Resultat.
Die Ausgangslage ist klar: Das KGV 2003 liegt für den DAX bei rd. 12. Dasjenige für 2004 bei etwa 8,9. Ich halte es aber für wahrscheinlich, daß die bisherigen Gewinnschätzungen zurückzunehmen sind. Das habe ich für die obigen Werte bereits getan. Das sich daraus errechnende KGV mit einem Mittelwert um 9 entspräche einer Kapitalmarktrendite in Deutschland von 11 %. Kann das richtig sein? Wir liegen gegenwärtig bei 4,5 % und haben ein Zinssteigerungspotential bis 6 % vor uns. Das entspricht einem mittleren KGV um 16/17 und reicht für einen DAX bis Minimum 4200 und Maximum 4800. Mehr ist es nicht. Also:
Die deutsche Börse ist fundamental aus dem Ruder gelaufen. Das ist ganz anders zu sehen im Vergleich zu den Amerikanern, aber auch zu den Europäern. Warum?
Keine Börse ist so dollarabhängig wie die deutsche Börse. Das ergibt sich im Wesentlichen aus der Korrelation, die ich Ihnen unter "Allgemeiner Marktüberblick" gezeigt habe. Fundamental leicht zu begründen: Die deutsche Wirtschaft exportiert zwar nur 13 % in die USA, doch über 28 % des Exportes hängen vom Dollarkurs ab. Denn in ihm werden die Referenzpreise definiert. Die "Abhängigkeit" der Franzosen oder Italiener liegt bei weit unter der Hälfte der deutschen Gewichtung. Wohin zeigt dann der Trend?
Die Spitze von 1999/2000 war die berühmte Übertreibung nach oben. Die negative Spitze nach unten ist das Gegenstück dazu. Innerhalb des mittleren Trends bewegt sich die deutsche Börse in der Regel zwischen den Maßstäben des Konjunkturtempos und den geldpolitischen Eckwerten (Zins und Geldmengen). Daraus folgt unschwer:
Die alten Höchstkurse sind vorerst keine Meßlatte. Aber die aktuellen Tiefstwerte sind es ebenso wenig. Die Mittelwerte für den in der Grafik erkennbaren Trend ergeben im Wesentlichen die Zielkurse, die ich Ihnen - wie erwähnt - genannt habe. Daran ändert sich nichts.
Das Fazit für Sie: Diese Kurse werden erst in zwei oder drei Jahren erreicht. Sie sind aber so gewaltig, daß sie die Dynamik einer Aktienanlage auf dem Tiefstniveau einer Baisse als die attraktivste aller Möglichkeiten nachhaltig unter Beweis stellen.
Die Sneaker-Spekulation hat Sonderkonjunktur. Die aufgestockte Gewinnprognose von PUMA ist eindrucksvoll. Auch nachhaltig? Daran habe ich etwas Zweifel. Sie wissen aus den Fällen ADIDAS und NIKE bzw. REEBOK: Pusheffekte auf Grund von Marketingerfolgen sind selten nachhaltig. Meist nur für ein bis zwei Jahre "möglich". Dann ist der Nächste dran. Dennoch: Für PUMA halte ich einen neuen Höchstkurs unter diesen Umständen für möglich. ADIDAS wird davon ebenfalls profitieren. Aber ich höre aus London: Rechnen Sie damit, daß die amerikanischen Paketaktionäre bei PUMA (wozu auch Murdoch zählt) einen weiteren Höhensprung dazu nutzen werden, teilweise Kasse zu machen. Das war bei ADIDAS auf dem Topstand weit über 100 E. nicht anders. Mitspielen lohnt, aber auf den anschließenden Absprung unbedingt gefaßt sein.
In Kürze: Alle Pharma-Aktien genauestens verfolgen. Siehe die letzten drei AB's. SCHWARZ PHARMA hebt die Umsatz- und Gewinnprognose auf 1,9 Mrd E. bzw. 250 Mio E. an. Ich bleibe bei dem leicht höheren Kursziel von zunächst 38 E.
FMC steht kurz vor dem Break, wie vor acht Tagen beschrieben. Lassen Sie sich einstoppen, wie ebenfalls erläutert.
ALTANA bestätigt die Markttechnik mit Anstieg bis 49/50 E.
DEGUSSA wird RÜTGERS nicht übernehmen, um die Zahlen nicht zu verschlechtern, weil man im Frühjahr nächsten Jahres unbedingt in den DAX zurückkehren möchte. Das ergibt ein längerfristiges Potential von unverändert 35 - 40 % auf den aktuellen Kurs um 22 E.
SCHERING erhält ab 39 E. ein neues Kaufsignal. Die Begründung hatte ich kürzlich genannt.
Der TEC-DAX ist keine Wunderwaffe! Es gibt aber deutlich weniger oder gar keine Manipulationen wie im DAX. Die Qualität der Titel rechtfertigt jedenfalls die Annahme: Das Erholungspotential im TEC-DAX wird sich sowohl im Index als auch in den einzelnen Titeln bemerkenswert besser darstellen. Einer nach dem anderen belegt dies:
SINGULUS (WKN 723890 - 13 E.) wird es packen. Als Spezialist für DVD hängt SINGULUS allerdings von den Trends im Unterhaltungsmarkt ab. Die Zahlen liegen aber auf dem Tisch: 325/330 Mio E. Umsatz und ein angepeiltes Ergebnis um 42/43 Mio Euro. Börsenwert von SINGULUS sackte inzwischen auf 480 Mio E. ab. Damit auf einem langfristig vertretbaren Niveau, wenn auch nicht billig. Wichtig ist jetzt:
SINGULUS benötigt einen neuen technologischen Anstoß. Er liegt vor allem in der Schreib-/Lesetechnik für populäre Laptops und andere portable PCs. Die Aufnahme solcher Produkte im Markt ist schwer vorauszusagen. Deshalb ist die Markttechnik sorgsam zu beachten. Wie?
Vorerst gehört zu jedem Kauf ein Stopkurs. Das ist nicht anders möglich, weil jede Negativeinschätzung angesichts der Marktenge zu sehr schnellen Veränderungen führt. Die Volatilität beträgt immerhin über 20 %.
Zu den anderen: KONTRON hat sich gefangen. Die Eingliederung/Fusion mit EMBEDDED COMPUTER ist zu 90 % verkraftet. Das ergibt einen Umsatzsockel von rd. 230 Mio E. als aktuelle Zielgröße, bei schwarzen Zahlen im Jahresverlauf. Mehr ist noch nicht möglich. Doch: Der Börsenwert deckt bei einem KGV um 10 das Potential nicht ab. Ich bleibe deshalb bei der allerdings sehr breiten Spanne zwischen 2 und 2,40 E. AIXTRON honorierte die kürzliche Einschätzung mit + 5 %. Bleiben Sie vorerst bei 2 - 2,20 E.
Die Spekulation um die alternativen Energien trieb die verrücktesten Blüten. Ich hatte in der AB Nr. 07 dieses Thema diskutiert. NORDEX stürzte von 1,80 auf 0,56 E. ab, und ich hatte Glück im Unglück, weil die ersten Käufe für Sie um 1,20 E. möglich waren, bevor es in den Keller ging. Übernahmespekulationen trieben die Notiz letzte Woche bis auf 1,63 E. inzwischen wieder 1 E., aber mehrere Aktionäre legen Wert darauf, unter 4,9 % zu bleiben, womit man nicht meldepflichtig ist. Strategisch macht das Sinn: NORDEX hat immer noch einen Umsatz um 380 - 400 Mio E. für die alternative Stromerzeugung, ist aber selbst kein Betreiber. Technologisch ein hochwertiges Unternehmen, wenn auch durch den inzwischen fristlos entlassenen Vorstand in eine Schieflage gesteuert. PLAMBECK war die zweite Aktie in diesem Paket mit der Basis um 4,50 E. als Kaufkurs. Daran halte ich fest. Die Zwischenzahlen kennen Sie. REPOWER SYSTEMS entspricht meiner damaligen Vermutung eines Restrisikos um 3 - 4 E., welches bei 16/18 E. wohl ausreichend sein dürfte. Ergebnis:
Alle drei Titel sind eine aktuelle Alternative im Energiesektor, aber kurzfristig schwer einzuschätzen. Die Vorgänge um NORDEX werden sich voraussichtlich in der nächsten Woche klären. Großaktionär West-LB (30 %) bemüht sich nach meinen Infos um Kontakte zu den ominösen Käufern vor folgendem Hintergrund: 50 Mio E. Börsenwert stehen in keinem Verhältnis zur Marktgeltung von NORDEX, egal welche Fehler der Vorstand gemacht hat. Er hat "nur" einige Ergebnisdaten geschönt.
Zwei Ergebnisse von TEC-DAX-Titeln, die in den vergangenen Tagen vorgelegt wurden, belegen die Sonderrolle des Stock-Picking im TEC-DAX:
DRÄGER (WKN 555063 - 25 E.) erreicht als erste Aktie einen neuen Topkurs. Umsatz plus 6 % auf 1,33 Mrd E. und Auftragseingang + 4,1 % auf 1,34 Mrd E. brachten verdoppelten Gewinn in 2002. Inzwischen wurde die Luftfahrttechnik verkauft, aber in diesen Zahlen ist das Joint Venture mit SIEMENS noch nicht enthalten. Zielgröße im Gruppenumsatz sind inkl. des Joint Ventures nun 1,8 Mrd E. per 2004. Börsenwert jedoch nur 350/360 Mio E. (Stämme nicht notiert, aber umgerechnet), und D. ist damit weiterhin einer der billigsten Titel dieser Art im internationalen Vergleich. Ich hebe das Kursziel auf 28/30 E. an. Die Erstkäufe lagen bei 12 - 14 E.
GILDEMEISTER (WKN 587800 - 3,70 E.) kann das Erholungspotential nun voll ausschöpfen. Diese Aktie ist weder im MDAX noch im TECDAX vertreten, aber: Einer der Großen im Werkzeugmaschinengeschäft repräsentiert nur noch 9 % Börsenwert für über 1,1 Mrd E. Umsatz. Die neue Stoßrichtung heißt: Wachstumsmarkt China. GILDEMEISTER ist inzwischen der führende Hersteller sog. spanender Werkzeugmaschinen (Fräsmaschinen) am Weltmarkt und konkurriert nur noch mit den Japanern (MAZAK).
Mein Rat: Ich wiederhole für beide Aktien meine kürzliche Kaufempfehlung, merke aber an: Investieren und warten können, doch mit der Chance, daß unabhängig vom Einfluß des Irak-Krieges die Kursbildung sich an Fakten und nicht an Meinungen orientiert. In beiden ist das tägliche Umsatzvolumen allerdings sehr gering.
Die WALL STREET ...
... zeigt die höchste Risikoprämie seit 1949. Ich weiß nicht, ob es dies in den 30er Jahren auch gab, seit 1950 jedenfalls nicht. Das ist die Situation, wahrlich spektakulär:
Die Risikoprämie berechnet sich als Differenz zwischen der Gewinnrendite der Aktien und der Rendite in Bonds. Doch so ganz einfach ist dies nicht. Denn:
Die rasante Talfahrt der Bondrenditen ist eine der Ursachen. Ist sie nachhaltig? Wohl kaum. Spätestens mit dem Ende der Marktängste nach dem Irak-Krieg wird sich diese Marktrendite deutlich erhöhen, um mind. 1,5 bis max. 2 Prozentpunkte. Oder anders:
Die Gewinnrendite ist der reziproke Wert des KGV. Werden die Gewinnschätzungen demnächst deutlicher zurückgenommen, verändert sich auch diese Zahl. Die nächsten Wochen werden es zeigen. In jedem Fall würde sich dann die extreme Risikoprämie wieder normalisieren, aber unverkennbar hoch bleiben. Die Folge ist im historischen Vergleich ziemlich sicher, aber eine Art Mittelwert:
Eine so hohe Risikoprämie ist stets das Ende einer Baisse und nie anders. Egal, wann die Hausse beginnt - sicherlich nicht vor Kriegsende - so rechtfertigen sich Aktienkäufe heute als einzige Alternative zu Bonds. Auf der Zeitachse wird dies wiederum vom Verlauf des Irak-Konfliktes definiert. Dem Grunde nach ist es aber unstreitig.
Die Spekulation im Ölservice bleibt gültig. Ich hatte vor Wochen bereits darauf aufmerksam gemacht. Inzwischen sickerte durch: HALLIBURTON und SCHLUMBERGER haben wohl schon sichere Aufträge in der Tasche, auch wenn HALLIBURTON öffentlich zurückgepfiffen wurde. Eine alte Adresse kehrt in diesem Umfeld wieder zurück: FLUOR.
HALLIBURTON (HAL- 20 $) ist eine Art Doppelspekulation. Zum einen auf das Ende der Asbestklagen im Zuge eines Vergleichs, der zwar schon ausgehandelt, aber noch nicht rechtswirksam ist. Zum anderen als größter Amerikaner, der für die Strukturinvestitionen auf den Ölfeldern des Irak zuständig sein wird. SCHLUMBERGER gilt zwar ebenfalls als Favorit, ist aber als ursächlich französische Firma sicherlich nicht die Nr. 1.
FLUOR (FLR - 34 $) steht für Petrochemie plus Bau. Also gleicher Ausgangspunkt für die Sanierung der Infrastruktur im Irak. Über das mögliche Auftragsvolumen kann nur spekuliert werden. Denn es hängt nicht von den Amerikanern, sondern auch von der künftigen Irak-Regierung ab. Allein die notwendigen Investitionen in diesen Sektoren werden auf über 20 Mrd $ geschätzt. Das ist ein Geldregen.
Jede Spekulation dieser Art steht unter zwei Prämissen: Kriegsende und Aufbauanfang. Die halbe Welt wird sich darum bemühen, am Aufbau des Irak teilzuhaben. Deshalb gibt es dafür nur eine Leitlinie: Eine Anfangsposition ist vertretbar, um den Fuß in der Tür zu haben. Da mit Sicherheit von vielen Insiderkenntnissen in diesem Zusammenhang auszugehen ist, kann man nur auf die Markttechnik schauen. Hier liegt die zweite Komponente.
Meine Rüstungsspekulation halte ich aufrecht. Jeder verlängerte Krieg bedeutet Nachrüstung. Die Presseberichte darüber werden unterschiedlich ausfallen, denn grundsätzlich ist Rüstungsspekulation ungern gesehen. Daß die Uhren hier anders gehen, habe ich schon früher beschrieben. Bisher gibt es keine einzige Analystenbeurteilung von Bedeutung. Alle halten sich bedeckt. Doch die jüngste Zahl von NORTHROP läßt schon aufhorchen: Aufgestocktes Gewinnziel für dieses Jahr. Und zwar um 15 %. Ergänzend zum Brief Nr. 13:
NORTHROP (NOC-86 $) ist die interessanteste Kombination. Im letzten Jahr wurde TRW übernommen, anschließend das TRW-Autogeschäft wieder ausgegliedert, und nur die hochwertige Rüstung/Elektronik bleib im NORTHROP-Stall. Daraus folgen voraussichtlich 25,5 Mrd $ Umsatz in diesem Jahr nach neuer Rechnung. Der Riesenaufwand für TRW wurde bereits durch die Abgabe von TRW AUTOMOTIVE mehr als halbiert. Die Verschuldungszahlen werden erst zum 30.6. sichtbar sein. Die Gewinntaxen bleiben aber bei etwa 4,60 - 4,65 $.
NORTHROP ist damit Nr. 2 nach LOCKHEED als Partner des Pentagon. Und zwar durchweg mit hochwertiger Technologie, die in Bagdad ihre Bewährungsprobe absolviert. Der erste Ansatz des Kurses ist wirklich nur als Ansatz zu sehen. Er deckt sich mit dem von GENERAL DYNAMICS (siehe AB Nr. 13) und auch mit dem von LOCKHEED.
Mein Vorschlag: Wenigstens eine Rüstungsaktie sollten Sie im Portfolio führen. Da alle drei die fast deckungsgleiche Markttechnik zeigen, ist es fast gleichgültig, auf wen Sie setzen. Die Nr. 4 könnte RAYTHEON sein, auf die ich bisher verzichtet habe. Hier stört die relativ hohe Verschuldung. Sie wird jedoch dann überwunden, wenn auch RAYTHEON zu lukrativen Aufträgen kommt. Insgesamt gilt: Rüstung kauft man dann, wenn niemand daran denkt und verkauft, wenn alle darüber reden.
"Positiver Stillstand" in der Technologie. Breite Bodenbildung, die ich Ihnen schon dutzendfach gezeigt habe, aber kein neuer Ansatz. Die Quartalszahlen werden nun die neue Linie festlegen.
Die CISCO-Zahlen (CSCO-13 $) werden die wohl wichtigste Messlatte für alle Hightechs. Doch das Problem ist:
CISCO wächst einstellig im Umsatz, leider nicht zweistellig im Gewinn, verfügt über den zweithöchsten Kassenbestand aller amerikanischen Unternehmen (30 Mrd $), hat aber einen Börsenwert von beachtlichen 99 Mrd $. Das ergibt etwa das Dreifache des diesjährigen Umsatzes. Ist das vertretbar und ein Ausgangswert für wesentliche Kurspotentiale?
CISCO ist führend in der Netzwerktechnologie des Internet. Also eine Glanznummer für sich. Aber CISCO steckt auch in der immer noch anhaltenden Auftragsflaute für Equipment. Das gilt für eine ganze Reihe von Unternehmen mit hoher Kapitalisierung, was ich häufig kritisiert habe.
Hochkapitalisierte Firmen bleiben ein Phänomen. Natürlich gehören sie zu den Meinungsbildnern und auch Lieblingen der Spekulation. Aber: Das eigentliche und größte Potential steckt darin keineswegs, wohl aber ein Trendindikator. Denn eine Aktie wie CISCO kann mit gutem Background der Analysten locker 5 - 7 $ zulegen, doch jeder Dollar verteuert den Börsenwert um satte 7 Mrd $. Nur GENERAL ELECTRIV und MICROSOFT unterliegen einem noch größeren "Hebel".
In Kürze: ALTRIA (PHILIP MORRIS) steht an der Wand. 12 Mrd $ Kaution verlangt der Richter in einem Tabakprozeß. Werden Sie nicht aufgebracht, besteht die Gefahr von Chapt. 11. Das wäre eine Sensation, aber wohl auch ein Ende der unseligen Sammelklagen in Sachen Tabak. Ich hatte Ihnen die Markttechnik vor acht Tagen gezeigt. Rückzug ist besser, um aus der Gefahrenzone herauszukommen. Denn der Richter hat das Wort. Später ist neu darüber zu entscheiden.
SEARS ROEBUCK möchte 6,5 Mrd $ aus dem Verkauf des Kreditkartengeschäftes erlösen, um das Geld ins Kerngeschäft zu investieren. Das eröffnet eine neue Perspektive für SEARS auf der Basis 21/23 $ vor dem Hintergrund einer forcierten Ausweitung des Internet-Angebotes. Mit von der Partie ist AMAZON in einem Joint-Venture. Es bietet sich ein Wechsel von ALTRIA in SEARS an.
PROCTER & GAMBLE hält sich eisern um 90 $. Der Einstieg bei WELLA wurde sogar mit + 6 $ "honoriert". Ich bleibe trotz glänzender Zahlen so lange vorsichtig, wie 95 $ nicht übersprungen werden. PFIZER und MERCK haben ihre Break-Linien noch nicht übersprungen, notieren aber kurz davor. Bitte beachten Sie die Einschätzung der letzten zwei AB's.
An den EURO-BÖRSEN ...
... versuchen die großen Industrieadressen das gleiche wie die deutschen: Wiederfindung der Rentabilität. Einer der Größten unter diesen wird deshalb ein Thema:
PHILIPS (13 E.) wird in 20 Jahren zum 12. Mal umgebaut. Die drei Sparten der Old Economy verdienen das Geld, das die New Economy verliert. Zu Ersterer gehören Beleuchtung, medizinische- und Haushaltgeräte. Doch Chips und Komponenten etc. schreiben rot. PHILIPS ist damit erst auf der Basis 10/12 E. eine allerdings superinteressante Turnaround-Spekulation. Legen Sie hier die Limits.
Umsatzziel 2004 sind 32,7 Mrd E. Das ergäbe nur ein Plus von 3,8 %, doch im Gewinn sollen es + 138 % werden, nämlich 1,9 Mrd E. Das ergäbe ein KGV von lediglich 10 bei einer Rendite von 2,9 %. Der Börsenwert von 20 Mrd E. steht wie der von SIEMENS in einem ähnlichen Verhältnis zum Umsatz, siehe Seite 3. Also:
PHILIPS ist also preiswert, hat aber noch ein technisches Risiko bis etwa 11/12 E. Wer jedoch eine Anfangsposition eingeht, hat wenigstens die Klinke in der Hand.
"Krisengewinner" sind auch solche Investments, die mitten in der Krise begonnen werden, wenn niemand dazu den Mut hat. Erinnern Sie sich an die Schwellenländerkrise von 1998, also noch nicht einmal vor fünf Jahren? Damals gerieten die Südafrika-Rand-Zeros unter massiven Druck. Wer jedoch der ökonomischen Vernunft folgte, baute sich ein Portfolio auf mitten in einer Krise. Ich hatte es zusammen mit dem "Zürcher Finanzbrief" konzipiert und veröffentlicht. Der Stand jetzt:
Rand-Zero-Portfolio Quelle: START Communications AG, CH-8700 Küsnacht
ZF Nr. 14/98 DM Euro
Eigenkapital EK 100000 51.129 §
Fremdkapital FK 50000 25.565 §
Zins im CHF 4%
§
Stück Whr Titel WKN Valor§Kauf Wert Akt.Kurs Akt.Wert Differenz
Euro §Euro Euro
35.000 DM§8 % Argentinien 30.10.09 195490 723939 99,35% 17.779 22,00% 3.937 -13.842
800.000 Rand§0 % Europarat 31.12.10 230808 870294 17,625% 20.186 46,00% 42.651 22.465
1.900.000 Rand§0 % Weltbank 04.04.17 190696 605025 7,25% 19.721 26,80% 59.016 39.296
1.800.000 Rand§0 % EBRD 07.04.17 190776 608630 7,375% 19.005 26,32% 54.909 35.904
Zins §140
gesamt §76.690 160.653 83.963
§./. FK 25.565
Zinsaufwand Euro 4843 EK 135.088
Zinsertrag Euro 4983 bis 31.12.01 Gewinn 83.959
Zinssaldo 140 EK-Rendite §164,21%
168 % Kapitalgewinn trotz Argentinien-Pleite ist ein Wort. Ohne Argentinien wären es um 200 % geworden. Doch dies ist noch längst nicht alles, weil der Zinseszinseffekt dieses Resultat in die Zukunft projiziert. Ich hatte darauf schon kürzlich mit der Zwischenbilanz eines solchen Portfolios für die letzten 15 Monate hingewiesen. Solche Portfolios sind keine Alternative zu Aktien, aber unverändert ein glänzendes zweites Bein, was ich Ihnen nahe lege. Wie dies technisch durchgeführt wird, fragen Sie bitte bei mir an oder direkt beim "Zürcher Finanzbrief" unter Tel. 0041 - 1 910 31 01. Übrigens: Solche "Krisengewinner" werden jetzt im deutschen Aktienmarkt ebenfalls "aufgebaut".
Geld macht bekanntlich nicht glücklich, es ist aber auch keine Voraussetzung für Unglück.
Gruß Pichel 
