Pirelli - 75 % Plus durch Arbitrage?

Wenn 1/3 von Pirelli-Reifen als IPO an die Börse geht, wechselt dieses Drittel den Eigentümer. Eigentümer sind dann die Aktionäre, die dieses Drittel von Pirelli kaufen. Folglich steht "Pirelli-Reifen" vor dem IPO mit 3 Mrd. in den Pirelli-Büchern, danach stehen 2 Mrd. (alter 2/3-Anteil an Pirelli-Reifen) plus 1 Mrd. Cash (IPO-Verkaufserlös) in den Büchern. Es wäre unseriös, die Reifen nach dem IPO immer noch voll mit 3 Mrd. Wert zu veranschlagen und das, was für die Milliarde gekauft wird (u. a. Hopa-Anteile) nun einfach hinzu zu addieren. Das wäre magische Geldvermehrung.

Ich erhalte somit als Gesamtwert:

2 Mrd - für 2/3 der Reifen
200 Mill? - Immobilien
400 Mill - demnächst veräußerte Klein-Aktivitäten
2,46 Mrd - Beteiligung an TI
580 Mill. - zusätzliches Cash (1 Mrd. IPO-Erlös minus 420 Mio. für Hopa-Anteile)

Das macht zusammen 5,64 Mrd, oder 1,06 E pro Aktie (5,3 Mrd. Aktien).

(Die Differenz zu meiner alten Zahl ergibt sich, weil mir beim "zusätzlichen Cash" zuvor - in P. 23 - ein Subtraktionsfehler unterlaufen ist.)

Deine ganze Berechnung steht und fällt mit dem "Eigenkapital". Ich verstehe
immer noch nicht, was Du damit meinst.

Meinst Du, der Kauf wird finanziert? - Falls ja, wäre auch Deine weitere
Schlußfolgerung aus der Luft gegriffen. Denn offenbar schreibst Du den von
Dir fiktiv angenommenen Finanzierungsanteil auf den Altbestand fort. Das
geht aber nicht. Denn wir wissen ja nicht, wann PIRELLI und unter welchen
Umständen die TI-Anteile erworben hat. Ist es schon sehr lange her, haben
die TIs weniger gekostet, das Fremdkapital wäre also relativ niedrig gewesen.

Andererseits glaube ich nicht, daß PIRELLI noch Verbindlichkeiten aus dem Kauf
der TI-Anteile hat. Üblicherweise werden solche Deals über Kapitalerhöhungen
finanziert (falls überhaupt). Außerdem war ja davon die Rede, daß mit den 1,3
Mrd. aus dem Verkauf der Kabelsparte der größte Teil der Verbindlichkeiten
getilgt wurde. Ich gehe daher eher davon aus der TI-Anteil unbelastet ist.
Aber genau weiß das offenbar niemand. Selbst Bernecker hat das ja eingeräumt.

Insgesamt vermute ich, daß der Zuerwerb der HOPA-Anteile unterm Strich keinen
monetären Vorteil bringt. Dem Erwerb der Anteile steht die Kapitaleinsatz-Äqui-
valente gegenüber. Aus dem Maxwell-Bericht geht auch (für mich plausibel)
hervor, daß der Erwerb eher strategischer Natur ist: PIRELLI will seinen Einfluss
bei TI ausbauen. Insosefern ist es auch müßig, Berechnungen über die Aufteilung
der HOPA-Anteile anzustellen.

Wie gesagt: sobald der GB vorliegt, werden wir schwarz auf weiß nachlesen können,
wie es um PIRELLI, und den (Netto-)Wert seiner Beteiligungen bestellt ist.
Bis dahin mach ich mir keine großen Gedanken.

In Posting 11 zitierte ich die Actienbörse mit:

"Der innere Wert aller 3 Geschäftsbereiche (nach Verkauf der Kabelfertigung) errechne sich mit ungefähr 1,30 bis 1,50 EUR je Pirelli-Aktie  mit dem Handicap, dass sich die Beteiligung an Telecom Italia nur sehr schwer berechnen lasse, da sie einen hohen Fremdfinanzierungsanteil enthalte." (Stand: Sept. 2005)

Stell Dir vor, Du willst als Investition ein gut laufende Würstchenbude kaufen. Wäre die Schuldenfrei, hätte das Geschäft einen Wert von 100.000 Euro. Leider hat der Inhaber aber sein Firmen-Konto überzogen, es steht 30.000 Euro im Minus. Der Kauf sieht aber vor, dass der gesamte Laden inklusive Verbindlichkeiten komplett übernommen wird. Folglich gibst Du ihm für die Bude nur 70.000 Euro, übernimmst aber die 30.000 Bankschulden.

So sieht es vermutlich auch mit HOPA aus. Der Laden hat (aufgrund seiner 3-%-Beteiligung an TI) einen Wert von 1,33 Mrd. Euro, aber es gibt stille Teilhaber, denen Hopa 730.000 Euro schuldet. Folglich zahlen Pirelli/Edizione nur 600.000, übernehmen aber die 730.000 Schulden gegenüber den stillen Teilhabern. Pirelli selbst könnte ebenfalls 55 % seines bisherigen Anteils durch stille Teilhaber oder Anleihen/Bonds finanziert haben. Diese Vermutung legt der fette Teil im obigen Zitat nahe.

Die Telecom-Italia-Anteile könnten beim Kauf auch TEURER gewesen sein: Zum Höhepunkt des Booms im Jahr 2000 kosteten TI-Aktien 5,50 Euro, jetzt werden sie nur noch mit 2,25 E gehandelt. Hätte Pirelli zu 5,50 gekauft und dies zu 25 % durch Anleihen/Schuldenaufnahme finanziert, wären die Schulden bis heute unverändert, aber der Fremdkapitalanteil wäre von 25 % auf 50 % gestiegen, weil TI sich halbiert hat.

Die Wertsteigerung der Pirelli-Aktie auf ca. 1,06 ergibt sich im Wesentlichen durch den Börsengang der Reifensparte, weil, wie Du sehr richtig schreibst, bei Käufen das Äquivalenz-Prinzip gilt. Sterntaler werden dadurch nicht generiert.

Nur jetzt, im Börsen-Boom, kann Pirelli durch den IPO des Drittels der Reifensparte die 1 Mrd. Cash erhalten. Kühlt die Börse ab, würde es dafür weniger geben.

Ansonsten gilt das Sum-of-the-parts Prinzip, und die Teile sind nach meiner Überschlagsrechnung 1,06 E pro Aktie wert - SOFERN die Börse Pirelli-Reifen beim IPO tatsächlich mit 3 Mrd. bewertet (diese Schätzung findet sich in P. 14 im ersten Absatz).

"...da sie einen hohen Fremdfinanzierungsanteil enthalte."

Genau das habe ich ja in meinem letzten Posting angesprochen:
"Aber genau weiß das offenbar niemand. Selbst Bernecker hat das ja
eingeräumt."

Ein wenig muß ich mich schon wundern: eigentlich müßte es klipp und klar
aus dem letzten GB hervorgehen. Ich habe ihn nicht gelesen; aber Bernie
offenbar auch nicht... - Andererseits könnte ich mir vorstellen (ich spreche
aus gewisser Italien-Erfahrung), daß das selbst aus dem GB gar nicht so einfach
zu entnehmen ist. Dazu müßte man wohl die Original-Bilanz einsehen; und selbst
da...

Ich würde mir um den Fremdfinanzierungsanteil jedenfalls im Moment keine großen
Gedanken machen. Bernie kann sehr wohl übertrieben haben. Etwa so, wie beim
TI-Anteil, den er auf "durchgerechnet 30%" taxierte?

Was in der ganzen Berechnung noch fehlt, ist der "Paketzuschlag". Den gibt es
üblicherweise bei größeren Paketen, für den immateriellen strategischen Vorteil.

Den Reiz, in PIRELLI zu investieren, sehe ich auch nicht unbedingt im TI-Anteil.
Reizvoller finde ich den Spin-OFF der Reifensparte. Aus zweierlei Gründen:
Erstens werden klar fokussierte Unternehmen gerne großzügig von der Börse bewer-
tet. Und zweitens erhoffe ich mir natürlich Bezugsrechte. Auch würde es mich nicht
wundern, wenn Heuschrecken sich größere Happen aus dem Rest-Kuchen picken würden.
Was den Aktionären nur recht sein könnte.

Und deshalb ist die Nebelkerze, die die Actienbörse um die Telecom-Italia-Beteiligung und deren vermeintliche Unterbewertung errichtet, eben nur ein solche.

gehe ich von einer Unterbewertung aus. PIRELLI ist ein Gemischtwarenladen,
und solche Läden sind nach meiner Erfahrung nie korrekt bewertet; fast
immer sind sie unterbewertet. Schon einfach deswegen, weil niemand das
Ganze so recht durchblickt und der Wert deshalb mit einem deutlichen Abschlag
gehandelt wird.

Erst bei Entfilzung kommen die wahren Werte ans Licht - so wie jetzt.
Aus dem selben Grund habe ich übrigens FIAT gekauft. Wenn FERRARI an die
Börse geht, gibt's ein Fest. Aber gelohnt hat sich der Bernie-Tip schon jetzt:
Plus 45% in 20 Monaten. Für PIRELLI erwarte ich mindestens genauso viel.

wenn die 1,10 E (Kursziel der Actienbörse) erreicht werden. Das entspricht einem Plus ab 0,81 E von 36 %.

Sieht ja heute nicht so berauschend aus. Gibt es News?

Der Umsatz wird im Mittel mit einem Plus von 5,6% auf 29,87 Mrd EUR gesehen. Wachstumstreiber seien hier Zuwächse bei der brasilianischen Mobilfunktochter TIM Brasil und Wechselkurseffekte gewesen.

Die Nettoverschuldung des italienischen Konzerns ist nach Einschätzung der Analysten zum Ende des vergangenen Jahr auf 40,34 Mrd EUR gestiegen. Für 2004 hatte Telecom Italia Verbindlichkeiten von 32,8 Mrd EUR ausgewiesen. 2005 habe Telecom Italia rund 14 Mrd EUR für die TIM-Minderheitsanteile und 2,3 Mrd EUR für Dividenden ausgegeben.

Für 2005 rechnen die Analysten mit einem Dividendenanstieg zwischen 5% und 15%. Das werde nach Einschätzung von Analysten eine möglicherweise gesenkte Prognose des Unternehmens für 2006 teilweise wieder aufwiegen.

DJG/DJN/abe/nas

dürften sich nach meiner Einschätzung nicht groß auf den PIRELLI-Kurs
auswirken. Deren Story steht und fällt mit dem Verkauf der Reifensparte.
Erst dann wird das Karussell richtig in Bewegung kommen.

Bis dahin braucht es Geduld. Wunder sollte man nicht erwarten. Dafür hat
man aber einen Ruhepol an stürmischen Tagen.

P.S.:
Was machen Deine INTEL-Avancen nach den gestrigen Zahlen??????
Bin gespannt, ob Bernie am Montag zum Einstieg bläst. Sein SB ist jedenfalls
erreicht. Was hälst Du von einem KO-Turbo/Long?

Pirelli bewegt sich in der Tat kaum. Kann die Aktie über CortalConsors in Mailand traden, was den lästigen Xetra-/Frankfurt-Spread von einem Cent vermeidet und dort dieselben Gebühren kostet. Ich warte bei Pirelli erst mal bis zur HV (bzw. Dididendentermin) im April. Wenn die nach dem Börsengang der Reifen 17 % an TI halten, werden die TI-Ergebnisse aber auch zunehmend relevant.

Zu Intel: Hab Intel nur kurz getradet und bin zum Glück rechtzeitig bei 20,90 USD raus. Will auch jetzt nicht wieder rein, sondern warte Bodenbildung ab (Details: siehe mein Intel-Thread). Ich glaube, die Kursentwicklung gleicht der von Nokia in 2004. Nokia stürzte zunächst von 18 auf 16 Euro, dann nach 2. Warnung auf 11 (da hab ich gekauft), um dann im dritten Abschwung bei 9 Euro zu landen. Intel ist IMHO am Ende des zweiten Abschwungs angelangt. Nach den nächsten Zahlen im April, die schlecht sein werden, kommt vermutlich das Tief, ich schätze um 18 Dollar, evtl. auch tiefer, wenn die US-Börsen nachgeben.

im gestrigen Anstieg nach den TI-Zahlen. Könnte jetzt schon wieder zu meinem Verkaufspreis reinkommen (ärgerlich, dieser 1-cent-Spread im Bid/Ask, der bei 0,80 E immerhin 1,2 % ausmacht...).

Pirelli steigert Gewinn in 2005 - Reifensparte soll bis Spätsommer an Börse
MAILAND (dpa-AFX) - Der italienische Pirelli-Konzern  hat im vergangenen Jahr Umsatz und Ergebnis gesteigert. Wie das Unternehmen bei der Bekanntgabe seiner Jahreszahlen am Montag in Mailand zudem mitteilte, soll die Reifentochter Pirelli Pneumatici bis zum Spätsommer an die Mailänder Börse gebracht werden. Pirelli werde aber Hauptanteilseigner bleiben.

Die Italiener konnten ihren Umsatz auf vergleichbarer Basis von 3,967 Milliarden Euro in 2004 auf 4,546 Milliarden im vergangenen Jahr steigern. Das operative Ergebnis lag bei 355 Millionen Euro nach 269 Millionen Euro im Vorjahr. Dabei stieg der Jahresüberschuss von 251 Millionen Euro auf 327 Millionen Euro. Im laufenden Jahr erwartet der Reifenhersteller eine weitere Ergebnisverbesserung.

Wie im Vorjahr will Pirelli pro Stammaktie 0,021 Euro Dividende zahlen, Inhaber von Sparaktien sollen mit 0,0364 Euro vergütet werden und damit im Vergleich zu 2004 einen halben Cent mehr erhalten./FX/sv/tav/hi
Quelle: dpa-AFX

was meint ihr?

Wenn der Kurs nach den guten Zahlen nicht steigt, heißt das, dass diese bereits eingepreist waren. Vielleicht hat der IPO-Hype den Anstieg schon vorweggenommen. Die Aktie ist im Vorfeld ja schon etwas gestiegen. Was im Innern dieses verschachtelten Unternehmens abgeht, ist für Außerstehende schwer zu beurteilen.  Die Schulden belaufen sich nach www.pirelli.com auf 1,1 Mrd. Euro.

der Kurs notiert unwesentlich seines gewichteten 3-Jahrestiefs. Was sollte
da gestiegen sein? Was sollte eingepreist sein?

Mir scheint es eher so, daß die Zahlen keinen mehr interessieren, weil es eh
Schnee von gestern ist. Das Karussell kommt erst in Bewegung, wenn die
Reifensparte an die Börse geht. Bis dahin warte ich. Daß der Kurs dann in
einer anderen Liga spielt, daran zweifle ich keinen Moment.

Letztlich ist es wurscht, ob ich mit einer Aktie jede Woche 1 Prozent mache,
oder das ganze Jahr Stillstand habe und am Schluß einen Anstieg um 50%.
Erlebt hat man das schon öfter.

Der Kurs stieg vom Tief bei 0,72 Euro im November auf jetzt 0,81 Euro (zwischenzeitlich 0,85). Das ist ein Anstieg, egal wie man es dreht oder wendet. Dass die (bereits zuvor erwartete) News vom Reifen-IPO vor drei Wochen kam, ist ebenfalls ein Fakt.

Dass es zwischen beiden Vorgängen einen Zusammenhang gibt, ist Spekulation, aber nicht ausgeschlossen.

ist: wenn ich mal meine Lineal verlegt habe, hol ich mir einfach den
den Chart auf den Bildschirm...

PIRELLI steigt.

Und sie bewegt sich doch.

Bei PIRELLI wird neu gemischt. Bekanntlich ist der Börsengang der Reifensparte
im Juli abgesagt worden. Aber schon vorher begann der Kurs eine für mich uner-
klärliche Weise abzuschmieren. Für meinen Geschmack zu auffällig - d.h. kein
Zufall. Ich blieb deshalb dabei und habe mich nicht "rausmobben" lassen; bei 61
Cent war dann Endstation. - Heute erreichte der Kurs intraday wieder über 80 Ct.
Einen Erklärungsansatz liefert heute Hans A. Berneckerin sener AB-Daily:

"TELECOM ITALIA wird umgebaut. Ich hatte am Freitag gerade noch darauf hin-
weisen können, daß etwas im Busch sei, wußte aber nicht so recht, wo die Glocken
hängen.
Klar ist nur: Die PIRELLI-Gruppe unter der Leitung von Tronchetti Provera kommt
mit seiner bisherigen Strategie nicht weiter. Das hatte ich Ihnen schon kurz an-
gedeutet. Auf typisch italienisch muß man jetzt sehr beweglich denken, denn mit
dem Umbau von TELECOM ITALIA beginnt ein Rattenschwanz aller möglichen Optionen.
Für mich ist, so weit kenne ich Tronchetti Provera, nur eines wichtig: Wie verdient
die PIRELLI-Familie, wozu T. P. gehört, am besten?
Klar ist: Die ursprüngliche Konzeption, mit 18 % an TELECOM ITALIA diese Cash-
Cow wirklich zu regieren, funktioniert so nicht mehr. Andererseits: Am größten Hebel
sitzt die PIRELLI-Gruppe, die die Karten mischt. Im Vorgriff auf die AB, weil dieses Thema ausführlicher zu besprechen ist, setzen Sie auf beide, TELECOM ITALIA und
PIRELLI.
Es geht um große Beträge sowohl bei TELECOM ITALIA, aber auch bei PIRELLI."

Nerven braucht es schon, das Jojo-Spiel der Italiener mit PIRELLI. Aber am
Ende wird es sich auszahlen. Hans A. Bernecker schreibt über den Stand der
Dinge heute in seiner AB-Daily dazu:

"In Italien läuft der italienische Telekom-Poker mit natürlich ganz anderen Re-
geln. Was es da für Gerüchte gibt, kann man am besten mittags im Restaurant
Savini in Mailand hören, was an den Nebentischen alles herumgereicht wird.
Ich höre gerne zu.

Klare Linie: Interessieren Sie sich nicht, was in der Presse steht oder was
Prodi und Genossen so alles von sich geben, denn es geht darum:
Mit allen Tricks und Kniffen versucht die Familie Pirelli (Tronchetti-Provera)
dem maximal günstigsten Ausstieg zu schaffen. Das gelingt natürlich nur über entsprechende Manöver, wofür es noch andere Worte gibt. TELECOM ITALIA
gestern plus 3 %, aber das nächste Signal liegt erst 30 Cents höher. Damit wird
auch PIRELLI mitgezogen, gestern 0,71 E. im Top.

PIRELLI sitzt am Drücker und deshalb kommt es darauf an, was in der Kasse von
P. am Ende übrig bleibt. Leider müssen Sie etwas Geduld mitbringen."

Keine Sorge, lieber Bernie: ich habe sie.

"TIM wurde erwähnt, daran besteht kein Zweifel"

Vergangene Woche hatte Prodi im Parlament erklärt, wenig von den Umbauplänen bei Telecom Italia gewusst zu haben. Aus dem Büro des Ministerpräsidenten hieß es, in zwei Treffen mit Tronchetti sei es um mögliche Geschäfte mit Firmen wie dem US-Medienkonzern News Corp. gegangen. Ein Verkauf von Konzernteilen wie Telecom Italia Mobile (TIM) sei nicht erwähnt worden.

Dem widerspricht Tronchetti Provera. Im Interview sagte er der FT, es gebe "keinen Zweifel", dass Prodi über einen möglichen Verkauf der Mobilfunktochter informiert worden sei. "Ich habe (Prodi) erklärt, dass wir Flexibilität bei den Vermögenswerten benötigen und dass die Möglichkeit besteht, dass wir Teile des Festnetzes verkaufen, Teile von TIM, Teile von allem", sagte Tronchetti. Er hatte nach der heftigen Kritik der Regierung an dem Plan sein Amt niedergelegt.

Die Flexibilität werde benötigt, um "Nutzen aus allen Möglichkeiten zu schlagen, die die nächste Netzwerkgeneration bietet", sagte Tronchetti. "Ich habe dem Ministerpräsidenten gesagt, dass wir frei sein müssen. TIM wurde erwähnt, daran besteht kein Zweifel."

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FTD, 19.9.06

Umbau kostet Telecom Italia Milliarden
von Adrian Michaels (Mailand)

Telecom Italia wird seine umstrittene Neuordnung vermutlich ohne Fremdfinanzierung stemmen müssen. Aus dem Umfeld der laufenden Strategiegespräche hieß es, dass für die Neuausrichtung schnelle Investitionen in Milliardenhöhe notwendig würden.

Da eine weitere Verschuldung die Bonität gefährden würde, werde Telecom Italia möglicherweise versuchen, in den nächsten Monaten größere Konzernteile zu veräußern. Künftig will Telecom Italia das Festnetz- und Mobilfunkgeschäft abtrennen und sich auf das Breitbandangebot mit Medieninhalten konzentrieren. Die Gründe für die Aufteilung in drei Teile hat der Konzern hingegen noch immer nicht offen gelegt.

Das Vorgehen des Konzerns hat zu einem Streit mit der italienischen Regierung geführt und zum Rücktritt des Telecom-Italia-Chefs Marco Tronchetti Provera. Am Montag legte auch Angelo Rovati sein Amt nieder, ein Berater von Ministerpräsident Romano Prodi. Rovati hatte Provera ohne Rücksprache mit den Koalitionspartnern einen Bericht zukommen lassen, in dem Argumente für eine erneute Teilverstaatlichung des 1997 privatisierten Konzerns aufgeführt werden. Bei Prodis Koalitionspartnern wurde dies als Zeichen dafür gewertet, dass Prodis Büro die Wirtschaftspolitik diktieren wolle.

Staatsanwaltschaft eröffnet Prozessakte

Die Staatsanwaltschaft in Rom teilte unterdessen am Montag mit, dass eine Prozessakte zu den Offenlegungspraktiken Telecom Italias in Bezug auf die Umstrukturierung eröffnet worden sei. Untersucht wird, ob die Arbeit der Börsenaufsicht Consob behindert worden sei, sagte Staatsanwalt Giovanni Ferrara. Eine Untersuchung wurde unumgänglich, nachdem der Telekomkonzern und das Büro Prodis widersprüchliche Darstellungen darüber abgegeben hatten, was diskutiert wurde. Die Staatsanwaltschaft teilte mit, bisher werde gegen niemanden formell ermittelt.

Politiker und Gewerkschaften fürchten, Telecom Italia könnte sich vom Mobilgeschäft ganz trennen. Der neue Konzernchef Guido Rossi sagte, er werde mit dem Umstrukturierungsplan fortfahren. Verkäufe in Brasilien oder Teile der Festnetz-Infrastruktur in Italien könnten als Erstes anstehen. Eine formelle Entscheidung zu Verkäufen wurde noch nicht gefällt.  

ist mir die allerliebste; wird sie doch auf diese Weise zu guter Letzt
doch noch einem sinnvollen und edlen Zweck zugeführt...

Also Mafia: Hände hoch und her mit dem Zaster!

Pirelli ist eine Gurke. Ich hab sie zum Glück schon bald nach dem Kauf mit geringem Verlust abgeladen (siehe # 38). Ansonsten säße ich jetzt auf 17 % Minus. Man kann sich solche Gurken schönrechnen, wie man lustig ist. Noch lustiger aber ist, sie gar nicht erst im Depot zu haben.