Hier noch einmal die alte Studie, die neue ist seit heute draußen:
".....Am lohnenden Ende der Wertschöpfungskette
Thema: Anpassung unseres Ergebnismodells aufgrund der erhöhten Visibilität.
Boomender Solarmarkt wird in 2010 zu einem Rekordjahr für PAYOM führen: Die
neuen PV Installationen beliefen sich gemäß der Bundesnetzagentur in den ersten neun
Monaten von 2010 in Deutschland auf 5,74 GWp. Dies vergleicht sich mit 1,47 GWp
(+265%) nach neun Monaten in 2009 oder 3,8 GWp für das Gesamtjahr 2009, was
immerhin das Rekordjahr für PV Neuinstallationen in Deutschland war. Diese dynamische
Entwicklung wird sich auch in PAYOMs Gewinn- und Verlustrechnung bemerkbar machen.
Wir haben daher die Umsatzschätzung für 2010 von EUR 130 Mio. auf nunmehr EUR 140
Mio. erhöht, was der Unternehmensguidance entspricht. Gleichzeitig haben wir unsere
Margenerwartungen aufgrund des überhitzten Solarmarktes in 2010 gesenkt. Dies hat
erneut zu erhöhten Systempreisen geführt und die Profitabilität von PAYOM belastet. Die
zuvor erwartete Margenverbesserung erscheint demzufolge nicht mehr realistisch und wir
nehmen an, dass die EBIT-Marge in 2010 grundsätzlich auf dem Vorjahresniveau liegt (ca.
8%) und reduzieren unsere EBIT-Schätzungen für 2010 von EUR 13,4 auf EUR 11 Mio.
Sinkende Preise werden PAYOM in 2011 unterstützen: Wir erwarten einen deutlich
schwächeren Solarmarkt ab Anfang 2011, da der Solarboom in 2010 hauptsächlich durch
Vorzieheffekte aufgrund der EEG Tarifreduzierung ab Januar 2011 ausgelöst wurde. Da
besonders chinesische Solarhersteller ihre Kapazitäten weiter erhöhen, erwarten wir eine
signifikante Preisreduzierung für Solarmodule in 2011. Projektentwickler /
Systemintegratoren werden von diesen verbesserten Beschaffungsbedingungen in 2011
profitieren und können ihren Kunden Projekte mit attraktiven Renditen anbieten, selbst
wenn die Einspeisetarife deutlich gesenkt werden. Vor diesem Hintergrund nimmt die
Bedeutung der Märkte außerhalb von Deutschland zu, wo sich Einspeisebedingungen in
geringerem Maße verschlechtern. Auch diesbezüglich dürfte PAYOM gut positioniert sein,
da das Unternehmen bereits in 2011 40-50% der Gesamtumsätze außerhalb von
Deutschland erzielen sollte.
Konservative Annahmen für den Umsatz in 2011 – Margen dürfen ansteigen: Aufgrund
der unsicheren Volumenentwicklung in 2011 wird in unserem Ergebnismodell nur ein
moderates Umsatzwachstum von 7% antizipiert. In Bezug auf die Margenentwicklung sind
wir optimistischer und erwarten, dass die verbesserten Beschaffungsbedingungen die
EBIT-Marge von 7,9% in 2010 auf 10,3% in 2011 erhöhen. Die PAYOM Aktie erscheint auf
Basis dieser Finanzkennzahlen attraktiv bewertet. Selbst auf Basis der Schätzungen für
2010, die bereits eine hohe Visibilität haben, wird die Aktie momentan bei einem KGV von
3,8 gehandelt. Auf Basis unserer Schätzungen für 2011 erreicht das KGV von PAYOM einen
Wert von nur 3,0. Dies vergleicht sich mit einem KGV von 5,8 bei Phoenix Solar, das als
angemessenes Vergleichsunternehmen zu PAYOM angesehen werden kann.
Am richtigen Ende der Wertschöpfungskette: Im aktuellen Zyklus des weltweiten
Solarmarktes, der in den nächsten Monaten wieder von deutlichen Preissenkungen geprägt
sein dürfte, empfehlen wir Investitionen im oberen Teil der Wertschöpfungskette.
Downstream Unternehmen wie PAYOM dürften die Gewinner des erhöhten Preisdrucks
für Solarhersteller sein. Wir bestätigen unsere Kaufempfehlung und unser Kursziel von EUR
18...."
Zurück
