Viele deutsche Aktien aus der zweiten Reihe sind unterbewertet. Das macht sie zum Ziel für Aufkäufer – und interessant für Privatanleger.
Dass ausgerechnet Werner Kress einmal für eine Zeitenwende am deutschen Kapitalmarkt stehen würde, hätte er wohl selbst nie geglaubt. Jahrzehntelang führte er ein stilles deutsches Unternehmen: Gardena, gehobener Mittelstand, Wachstum in der Nische, trotz Börsennotierung von außenstehenden Aktionären nicht beeinflusst, weil alle Stammaktien und damit die Mitspracherechte bei den Gründern lagen. An der Börse zirkulierten nur die Vorzugsaktien, die keinen Einfluss auf das Unternehmen gewähren. Das machte diese Papiere für viele Anleger uninteressant. Doch nach jahrelangem Dornröschenschlaf folgte jüngst der überraschende Weckruf: Kress und seine Mitstreiter trennen sich komplett von ihren Stammaktien des Spezialisten für Gartengeräte (Wirtschaftswoche 37/2001). Demnächst werden potente Fremdinvestoren das Sagen bei Gardena haben.
„Die zuletzt totgesagte Übernahmewelle im Mittelstand wird wieder zurückkommen“, sagt Maximilian Graf Drechsel, Geschäftsführer der HSBC Private Equity und Spezialist für so genannte Firmen-Buyouts (Aufkauf von Unternehmen und Unternehmensteilen). Ob wie bei Gardena aus eigenem Antrieb oder wie im Falle des Wälzlagerproduzenten FAG Kugelfischer wegen einer feindlichen Übernahme – etliche Unternehmen werden von den Kurszetteln der Börsen verschwinden. „In den kommenden Jahren werden wir 10 bis 15 solcher Going-Privates sehen. Insgesamt könnten aus dem MDax und dem Smax etwa 50 Unternehmen verschwinden“, prognostiziert Andrew Richards, Managing Director der deutschen Tochter von 3i, Europas größtem Risikofinanzierer. Anleger, die sich rechtzeitig einige der Kandidaten ins Depot legen, haben die Chance auf überproportionale Gewinne beim so genannten Public-to-private (Rückzug von der Börse). So machte die Gardena-Vorzugsaktie nach der Übernahmemeldung einen Sprung um zehn Prozent. „Viele Aktien notieren mittlerweile bei Kursen, die fundamental nicht mehr zu rechtfertigen sind. Das fordert Übernahmen geradezu heraus“, sagt Helmut Seidenstücker, Chefanalyst der Privatbank M. M. Warburg. Doch welche Unternehmen kommen für eine Komplett- oder Teilübernahme infrage? „Wichtig sind zunächst die Marktstellung und ein herausragendes Produkt“, sagt Drechsel, der mitverantwortlich knapp zwei Milliarden Euro Anlagegelder in Private-Equity-Fonds verwaltet.
SO WIE PROFESSIONELLE INVESTOREN sollten sich auch Privatanleger die Bilanzen der Kandidaten vorknöpfen. Ein wichtiges erstes Indiz für unterbewertete Papiere: Liegt der Buchwert je Aktie niedriger als der Börsenkurs, steht mehr Eigenkapital in den Büchern, als die Börse aktuell bezahlen will? So weist das Zahlenwerk des Stahlkonzerns Salzgitter Vermögenswerte von 14,15 Euro pro Aktie aus, 59 Prozent mehr als der Kurs. Denn an der Börse kostet ein Anteilsschein nur 8,92 Euro . Ein Missverhältnis, das auch institutionelle Investoren anlocken kann. Deren Käufe könnten den Kurs nach oben hieven – die Privatanleger profitieren. Zusätzlicher Effekt eines günstigen Buchwertes: Sofern der Kurs nicht steigt, ist er zumindest nach unten abgesichert. Denn völlig aus dem Ruder läuft die Relation zwischen Kurs und Buchwert nur in Ausnahmefällen.
Zweites Kriterium, das sich aus der Bilanz ablesen lässt: Wenn die Bruttoschulden nicht mehr als die Hälfte an der Bilanzsumme ausmachen, ist das Unternehmen ordentlich finanziert. K+S, die frühere Kali und Salz, kommt mit einem Schuldenanteil von 21 Prozent aus, der Heiztechniker Buderus begnügt sich sogar nur mit 13 Prozent. Zieht der Investor jetzt noch die liquiden Mittel und liquiden Wertpapiere von den Schulden ab, erhält er die Nettoverschuldung. Banal, aber dennoch wichtig zu beachten: je geringer sie ist, desto gesünder präsentiert sich die Finanzierung des Unternehmens. Das Modehaus Escada, die Versicherung Hannover Rück oder der Spezialmaschinenbauer Heidelberger Druck kommen ohne Nettoschulden aus. So etwas steigert die Chance auf Kurssteigerungen deutlich.
„Stimmen dann noch dynamische Kennzahlen wie eine Vorsteuermarge von mehr als fünf Prozent, die uns ein profitables Geschäft signalisiert, wird es interessant“, sagt Drechsel. Die Vorsteuermarge ist für den privaten Anleger nur schwierig zu ermitteln. Als Ersatz kann er den Jahresüberschuss heranziehen, den die Gewinn- und Verlustrechnung offen legt. So wies der Getränkeabfüllmaschinenhersteller Krones im vergangenen Geschäftsjahr 38 Millionen Euro Jahresüberschuss bei einer Milliarde Euro Umsatz aus – eine beachtliche Quote.
Aber das Aufstöbern verborgener Perlen bringt nicht immer den Erfolg des Investments. Auch optisch unterbewertete Aktien rutschten oft weiter in den Keller. Denn eine festgezurrte Aktionärsstruktur machte insbesondere für ausländische Investoren den Kauf vieler Papiere unattraktiv – Kennzahlen hin oder her.
NEUE GESETZE steigern jedoch nun die Chancen für den überfälligen Aufbruch: „Auf Sicht von drei bis vier Jahren werden sich vor allem Banken und Versicherungen von ihrem erheblichen Beteiligungsbesitz getrennt haben“, sagt Richards. Die Kredithäuser durchforsten ihr Geflecht von Firmenanteilen auf der Suche nach entbehrlichen Besitztümern. Den erwarteten Verkaufsschub löst die Steuerreform aus. Sie wird von 2002 an Übernahmen sowohl für den Käufer als auch für den Verkäufer steuerlich wesentlich lukrativer machen als bisher. Einige Details sind noch umstritten, doch wahrscheinlich lassen sich künftig Beteiligungen nahezu steuerfrei veräußern.
Als Folge dürfte die Deutsche Bank früher oder später ihren 26-Prozent-Anteil am Maschinenbauer Deutz abstoßen. Die Kölner spielen strategisch für die Bank keine Rolle, das Aktienpaket schlummert als totes Kapital in den Büchern der Frankfurter. Anleger bekommen die Deutz-Aktie derzeit für knapp zwei Euro, der Buchwert beträgt 2,95 Euro, die Börsenkapitalisierung erreicht nur ein Zehntel des Umsatzes. Daher dürfte die Deutsche Bank noch nicht zum Verkauf bereit sein – sie wartet auf einen Interessenten, der einen Aufschlag auf den Kurs bietet. Vorteil für Privatanleger: Vom kommenden Jahr an muss ihnen ein potenzieller Aufkäufer laut Gesetz den gleichen Preis bieten, den er der Bank zu zahlen bereit ist.
Solche, vor allem ausländische Aufkäufer stehen bereits in den Startlöchern. Schon bisher griffen sie mehrfach zu: Der Automobilzulieferer Beru gehört seit diesem Frühjahr zu 30 Prozent der Carlyle Group, die Chemiesparte Cognis von Henkel ging gerade an Schroder Ventures und Goldman Sachs, die Siemenstochter Mannesmann Plastics sollte eigentlich für 800 Millionen Euro in die Hände der britischen Apax wandern; der Deal scheiterte jedoch vor vier Wochen an unterschiedlichen Preisvorstellungen.
INSIDER AUS DER Risikokapitalbranche berichten, mehrere Private-Equity-Häuser sondierten die Chancen zum Einstieg beim Baukonzern Bilfinger & Berger. Der Dresdner Bank gehört ein Viertel der Aktien. Der Maschinenbaukonzern IWKA steht laut hochrangigen Risikokapitalgebern ebenso im Übernahmefokus wie der Rheinmetall-Konzern der Familie Röchling sowie dessen Tochter Jagenberg. Auch MG Technologies dürfte über kurz oder lang in Einzelteile zerlegt werden, so Experten der Szene. Sogar einige Unternehmen aus dem Deutschen Aktienindex (Dax) sind, gemessen an den Kennzahlen, bedroht, ihre Eigenständigkeit zu verlieren. So kostet die Commerzbank weniger als ihren Buchwert.
Smax-Unternehmen wie der Laborwaagenspezialist Sartorius, die Sanitärfirma Villeroy & Boch oder der Diagnostikspezialist Biotest bieten ebenso attraktive Kurschancen wie die Kupferhütte Norddeutsche Affinerie, der Stahlproduzent Salzgitter oder der Chemiefabrikant Celanese, die im MDax notieren. Auch weisen auffallend viele Automobilzulieferer und Maschinenbauer wie Beru, Phoenix oder Krones gute Kennzahlen auf. Alles Aktien, bei denen risikofreudige Anleger auf den Paukenschlag spekulieren können, wenn eine Übernahme verkündet wird.
Die Risikokapitalgeber (Private-Equity-Gesellschaften) spielen dabei neben feindlichen Aufkäufern aus der Industrie die Schlüsselrolle bei großen Deals mit Eigentümerwechsel. „Weil im Geschäft mit Technologie-Startups praktisch nichts mehr geht, konzentriert sich das Interesse der Investoren wieder stärker auf den klassischen Mittelstand“, sagt Richards. Problem für den Privatanleger: Er kann kaum beurteilen, welche Familien künftig zur Abgabe bereit sein werden. Doch wenn er aufs falsche Pferd setzt, tröstet angesichts der inzwischen deutlichen Kursrückschläge oft eine ordentliche Dividendenrendite.
Auch wenn die schwache Börse den Risikokapitalgebern selbst stark auf den Magen schlägt, herrscht deshalb bei Experten wie Richards Optimismus: „Ich denke, dass das Geschäftsvolumen des Marktes vom kommenden Jahr an wieder um 30 bis 40 Prozent wachsen wird.“ Dann würde der deutsche Markt für Firmen-Buyouts wieder an das Rekordjahr 2000 von 15 Milliarden Euro anknüpfen – was seinerzeit rund 40 Prozent des kontinentaleuropäischen Gesamtmarktes ausmachte . Genügend Chancen also für Privatanleger, sich an der Seite der Profis auf Schatzsuche zu begeben.
Dass ausgerechnet Werner Kress einmal für eine Zeitenwende am deutschen Kapitalmarkt stehen würde, hätte er wohl selbst nie geglaubt. Jahrzehntelang führte er ein stilles deutsches Unternehmen: Gardena, gehobener Mittelstand, Wachstum in der Nische, trotz Börsennotierung von außenstehenden Aktionären nicht beeinflusst, weil alle Stammaktien und damit die Mitspracherechte bei den Gründern lagen. An der Börse zirkulierten nur die Vorzugsaktien, die keinen Einfluss auf das Unternehmen gewähren. Das machte diese Papiere für viele Anleger uninteressant. Doch nach jahrelangem Dornröschenschlaf folgte jüngst der überraschende Weckruf: Kress und seine Mitstreiter trennen sich komplett von ihren Stammaktien des Spezialisten für Gartengeräte (Wirtschaftswoche 37/2001). Demnächst werden potente Fremdinvestoren das Sagen bei Gardena haben.
„Die zuletzt totgesagte Übernahmewelle im Mittelstand wird wieder zurückkommen“, sagt Maximilian Graf Drechsel, Geschäftsführer der HSBC Private Equity und Spezialist für so genannte Firmen-Buyouts (Aufkauf von Unternehmen und Unternehmensteilen). Ob wie bei Gardena aus eigenem Antrieb oder wie im Falle des Wälzlagerproduzenten FAG Kugelfischer wegen einer feindlichen Übernahme – etliche Unternehmen werden von den Kurszetteln der Börsen verschwinden. „In den kommenden Jahren werden wir 10 bis 15 solcher Going-Privates sehen. Insgesamt könnten aus dem MDax und dem Smax etwa 50 Unternehmen verschwinden“, prognostiziert Andrew Richards, Managing Director der deutschen Tochter von 3i, Europas größtem Risikofinanzierer. Anleger, die sich rechtzeitig einige der Kandidaten ins Depot legen, haben die Chance auf überproportionale Gewinne beim so genannten Public-to-private (Rückzug von der Börse). So machte die Gardena-Vorzugsaktie nach der Übernahmemeldung einen Sprung um zehn Prozent. „Viele Aktien notieren mittlerweile bei Kursen, die fundamental nicht mehr zu rechtfertigen sind. Das fordert Übernahmen geradezu heraus“, sagt Helmut Seidenstücker, Chefanalyst der Privatbank M. M. Warburg. Doch welche Unternehmen kommen für eine Komplett- oder Teilübernahme infrage? „Wichtig sind zunächst die Marktstellung und ein herausragendes Produkt“, sagt Drechsel, der mitverantwortlich knapp zwei Milliarden Euro Anlagegelder in Private-Equity-Fonds verwaltet.
SO WIE PROFESSIONELLE INVESTOREN sollten sich auch Privatanleger die Bilanzen der Kandidaten vorknöpfen. Ein wichtiges erstes Indiz für unterbewertete Papiere: Liegt der Buchwert je Aktie niedriger als der Börsenkurs, steht mehr Eigenkapital in den Büchern, als die Börse aktuell bezahlen will? So weist das Zahlenwerk des Stahlkonzerns Salzgitter Vermögenswerte von 14,15 Euro pro Aktie aus, 59 Prozent mehr als der Kurs. Denn an der Börse kostet ein Anteilsschein nur 8,92 Euro . Ein Missverhältnis, das auch institutionelle Investoren anlocken kann. Deren Käufe könnten den Kurs nach oben hieven – die Privatanleger profitieren. Zusätzlicher Effekt eines günstigen Buchwertes: Sofern der Kurs nicht steigt, ist er zumindest nach unten abgesichert. Denn völlig aus dem Ruder läuft die Relation zwischen Kurs und Buchwert nur in Ausnahmefällen.
Zweites Kriterium, das sich aus der Bilanz ablesen lässt: Wenn die Bruttoschulden nicht mehr als die Hälfte an der Bilanzsumme ausmachen, ist das Unternehmen ordentlich finanziert. K+S, die frühere Kali und Salz, kommt mit einem Schuldenanteil von 21 Prozent aus, der Heiztechniker Buderus begnügt sich sogar nur mit 13 Prozent. Zieht der Investor jetzt noch die liquiden Mittel und liquiden Wertpapiere von den Schulden ab, erhält er die Nettoverschuldung. Banal, aber dennoch wichtig zu beachten: je geringer sie ist, desto gesünder präsentiert sich die Finanzierung des Unternehmens. Das Modehaus Escada, die Versicherung Hannover Rück oder der Spezialmaschinenbauer Heidelberger Druck kommen ohne Nettoschulden aus. So etwas steigert die Chance auf Kurssteigerungen deutlich.
„Stimmen dann noch dynamische Kennzahlen wie eine Vorsteuermarge von mehr als fünf Prozent, die uns ein profitables Geschäft signalisiert, wird es interessant“, sagt Drechsel. Die Vorsteuermarge ist für den privaten Anleger nur schwierig zu ermitteln. Als Ersatz kann er den Jahresüberschuss heranziehen, den die Gewinn- und Verlustrechnung offen legt. So wies der Getränkeabfüllmaschinenhersteller Krones im vergangenen Geschäftsjahr 38 Millionen Euro Jahresüberschuss bei einer Milliarde Euro Umsatz aus – eine beachtliche Quote.
Aber das Aufstöbern verborgener Perlen bringt nicht immer den Erfolg des Investments. Auch optisch unterbewertete Aktien rutschten oft weiter in den Keller. Denn eine festgezurrte Aktionärsstruktur machte insbesondere für ausländische Investoren den Kauf vieler Papiere unattraktiv – Kennzahlen hin oder her.
NEUE GESETZE steigern jedoch nun die Chancen für den überfälligen Aufbruch: „Auf Sicht von drei bis vier Jahren werden sich vor allem Banken und Versicherungen von ihrem erheblichen Beteiligungsbesitz getrennt haben“, sagt Richards. Die Kredithäuser durchforsten ihr Geflecht von Firmenanteilen auf der Suche nach entbehrlichen Besitztümern. Den erwarteten Verkaufsschub löst die Steuerreform aus. Sie wird von 2002 an Übernahmen sowohl für den Käufer als auch für den Verkäufer steuerlich wesentlich lukrativer machen als bisher. Einige Details sind noch umstritten, doch wahrscheinlich lassen sich künftig Beteiligungen nahezu steuerfrei veräußern.
Als Folge dürfte die Deutsche Bank früher oder später ihren 26-Prozent-Anteil am Maschinenbauer Deutz abstoßen. Die Kölner spielen strategisch für die Bank keine Rolle, das Aktienpaket schlummert als totes Kapital in den Büchern der Frankfurter. Anleger bekommen die Deutz-Aktie derzeit für knapp zwei Euro, der Buchwert beträgt 2,95 Euro, die Börsenkapitalisierung erreicht nur ein Zehntel des Umsatzes. Daher dürfte die Deutsche Bank noch nicht zum Verkauf bereit sein – sie wartet auf einen Interessenten, der einen Aufschlag auf den Kurs bietet. Vorteil für Privatanleger: Vom kommenden Jahr an muss ihnen ein potenzieller Aufkäufer laut Gesetz den gleichen Preis bieten, den er der Bank zu zahlen bereit ist.
Solche, vor allem ausländische Aufkäufer stehen bereits in den Startlöchern. Schon bisher griffen sie mehrfach zu: Der Automobilzulieferer Beru gehört seit diesem Frühjahr zu 30 Prozent der Carlyle Group, die Chemiesparte Cognis von Henkel ging gerade an Schroder Ventures und Goldman Sachs, die Siemenstochter Mannesmann Plastics sollte eigentlich für 800 Millionen Euro in die Hände der britischen Apax wandern; der Deal scheiterte jedoch vor vier Wochen an unterschiedlichen Preisvorstellungen.
INSIDER AUS DER Risikokapitalbranche berichten, mehrere Private-Equity-Häuser sondierten die Chancen zum Einstieg beim Baukonzern Bilfinger & Berger. Der Dresdner Bank gehört ein Viertel der Aktien. Der Maschinenbaukonzern IWKA steht laut hochrangigen Risikokapitalgebern ebenso im Übernahmefokus wie der Rheinmetall-Konzern der Familie Röchling sowie dessen Tochter Jagenberg. Auch MG Technologies dürfte über kurz oder lang in Einzelteile zerlegt werden, so Experten der Szene. Sogar einige Unternehmen aus dem Deutschen Aktienindex (Dax) sind, gemessen an den Kennzahlen, bedroht, ihre Eigenständigkeit zu verlieren. So kostet die Commerzbank weniger als ihren Buchwert.
Smax-Unternehmen wie der Laborwaagenspezialist Sartorius, die Sanitärfirma Villeroy & Boch oder der Diagnostikspezialist Biotest bieten ebenso attraktive Kurschancen wie die Kupferhütte Norddeutsche Affinerie, der Stahlproduzent Salzgitter oder der Chemiefabrikant Celanese, die im MDax notieren. Auch weisen auffallend viele Automobilzulieferer und Maschinenbauer wie Beru, Phoenix oder Krones gute Kennzahlen auf. Alles Aktien, bei denen risikofreudige Anleger auf den Paukenschlag spekulieren können, wenn eine Übernahme verkündet wird.
Die Risikokapitalgeber (Private-Equity-Gesellschaften) spielen dabei neben feindlichen Aufkäufern aus der Industrie die Schlüsselrolle bei großen Deals mit Eigentümerwechsel. „Weil im Geschäft mit Technologie-Startups praktisch nichts mehr geht, konzentriert sich das Interesse der Investoren wieder stärker auf den klassischen Mittelstand“, sagt Richards. Problem für den Privatanleger: Er kann kaum beurteilen, welche Familien künftig zur Abgabe bereit sein werden. Doch wenn er aufs falsche Pferd setzt, tröstet angesichts der inzwischen deutlichen Kursrückschläge oft eine ordentliche Dividendenrendite.
Auch wenn die schwache Börse den Risikokapitalgebern selbst stark auf den Magen schlägt, herrscht deshalb bei Experten wie Richards Optimismus: „Ich denke, dass das Geschäftsvolumen des Marktes vom kommenden Jahr an wieder um 30 bis 40 Prozent wachsen wird.“ Dann würde der deutsche Markt für Firmen-Buyouts wieder an das Rekordjahr 2000 von 15 Milliarden Euro anknüpfen – was seinerzeit rund 40 Prozent des kontinentaleuropäischen Gesamtmarktes ausmachte . Genügend Chancen also für Privatanleger, sich an der Seite der Profis auf Schatzsuche zu begeben.
