Ich habe bei Vonovia heute investiert da ich der Meinung bin das die Aktie viel zu günstig ist.
Das größte Problem für mich ist, dass steigende Zinsumfeld. Hier muss sagen gibt es bei Vonovia zumindest das Glück das der Großteil der Schulden erst in vielen Jahren fällig ist. Im Durchschnitt sprechen wir von per Ende Dez. 2022 von 7,4 Jahren. Das gibt Vonovia einiges an Zeit sich auf das steigende Zinsumfeld vorzubereiten. Positiv ist hier zu vermelden, dass sich seit Mitte März die SWAP Sätze etwas reduziert haben aufgrund der Bankenkrise. Aktuell erscheint es wahrscheinlicher, dass die Zinsen der EZB sowie FED weniger stark ansteigen werden als noch vor ein paar Wochen angenommen. Ab März könnte es auch erstmals eine etwas größere Entspannung bei der Inflationsraten geben was auch etwas Druck aus dem Markt nehmen könnten. Nichtsdestotrotz gehe ich in meinem konservativen Basis Szenario nicht davon aus, dass sich die Zinsen erholen und langfristig auf dem aktuellen Niveau verharren.
Was würde das für den FFO der Vonovia bedeuten. Ich rechne für 2023 mit einem FFO von 1.800 Mio. Euro (untere Bandbreite der Vonovia Guidance). Die Strategie von Vonovia Anleihen teilweise zu tilgen bzw. überwiegend eine Refinanzierung über Bankkredite zu machen ist absolut die richtige Entscheidung. Aus dem Grund weil in dem aktuellen Umfeld Bankkredite deutlich günstiger zu finanzieren sind als Anleihen. Am sinnvollsten erscheint es mir das Vonovia Bankkredite auf 8 Jahre verlängert. Der 8 Jahres SWAP liegt aktuell bei 2,93%. Bei einer Marge der Bank von 120 Basispunkte rechne ich hier mit aktuell Zinsen von 4,2%. Um etwas konservativer zu sein und Vonovia auch nicht umherkommen wird auch mal eine Anleihe zu emittieren rechne ich generell mit allen Krediten die in den nächsten Jahren fällig sind mit einem entsprechenden Zinsanstieg bei der Refinanzierung von 4%. Aktuell (Dez. 2022) zahlt Vonovia auf alle Kredite/Anleihen 1,5%. Meine 4% kommen hier also on top. Generell nehme ich an das Vonovia zumindest 500 Mio. Euro an Schulden pro Jahr aus dem Free Cashflow tilgen kann. Free Cashflow Guidance von Vonovia für 2023 aus dem operativen Geschäft abzüglich Dividende (ca. 650-700 Mio.).
Unter der Annahme das keine Verkäufe erfolgen, die Mieten nicht steigen und ich den von mir erwarteten FFO von 2023 in Höhe von 1.800 Mio. Euro pro Jahr um die höheren Zinsen saldiere komme ich auf folgende Ergebnisse für den FFO. Einzig habe ich die Annahme das ab 2024 400 Mio. Pro Jahr der fälligen Kredite getilgt werden und der Rest mit 4% Zinsaufschlag auf das aktuelle Zinsniveau der Vonovia refinanziert wird.
FFO 2024: 1.700
FFO 2025: 1.516
FFO 2028: 1.004
FFO 2030: 676
Ab 2030 gibt es keine jährlichen sehr hohen Fälligkeiten von Krediten mehr.
Auch im Jahr 2030 hätte Vonovia in dieser Rechnung immer noch einen beachtlichen FFO von 676 Mio.
Zusätzlich darf man nicht vergessen, dass ich keine Annahmen zu Mietsteigerungen getroffen habe. Unter der Annahme das, dass Adjusted EBITDA pro Jahr um 2% steigt komme ich auf einen FFO von 2030 in Höhe von 1.150 Mio. Euro.
Gerade ein Anstieg des Adjusted EBITDA von nur 2% erscheint mir sehr konservativ. Auf der einen Seite werdend die Mieterlöse aufgrund der neuen Mietspiegel mittelfristig stark ansteigen und auf der anderen Seite ist Vonovia nur mit einem geringen Anteil von Preissteigerungen bei den laufenden Kosten betroffen, da der Großteil der Kosten auf die Mieter umgelegt werden kann. Die EBITDA Marge hat 2022 77,8% betragen und für 2023 wird ein noch höherer Wert angenommen.
Meines Erachtens wird sich Vonovia auf die neue Zinssituation sehr gut einstellen. Vorteil ist, wie gesagt das der Großteil der Kredite zum Glück erst in vielen Jahren fällig ist. Gleichzeitig aufgrund der hohen Inflation mittelfristig auch die Mieten stärker ansteigen werden. Die letzten Mietspiegel als Vergleich waren schon ein viel höheres Niveau als die Mietspiegel davor und die Hohe Inflation ist da noch nicht mal reflektiert.
Ein Thema was ich noch ansprechen möchte ist die geringe Rendite von Wohnimmobilien im Vergleich zum Verkehrswert der Immobilie. Dieser Punkt wird sich meines Erachtens durch 2 Faktoren ausgleichen. Abwertung der Immobilien plus Anstieg der Miete. Wenn Vonovia ihre Immobilien über 2 Jahre um 20% abwertet und die Mieten um 7,5% steigert schaut diese Rechnung dann auch schon anders aus. Hier steigt dann als Bespiel die Mietrendite von aktuell 3,6% auf 4,7% an. Das sind dann schon ganz andere Werte. Die Gutachter werden bei Vonovia vermutlich auch nicht massiv abwerten sondern man wird das eher schleichend machen bzw. die Inflation auch für sich arbeiten lassen. Wenn ich eine Inflation von 10% haben aber die Immobilienpreise gleich bleiben sind sie real auch um 10% gesunken muss aber keine Abwertung in meiner GuV buchen.
Ich würde mir in 2-3 Jahre gerne eine Immobilie kaufen. Ich kann mir nicht vorstellen, dass man dann 20% tiefer kaufen als aktuell. Zusätzlich darf man nicht vergessen wäre der reale Wertverlust durch die hohe Inflation schon noch mal ein Eck höher. Ich rechne eher damit das Preise leicht fallen und Immobilien aber real durch die Inflation schon stärker an Wert verlieren. Nominell leichter Rückgang, Real stärkerer Rückgang. Wenn man in 3 Jahren billiger kaufen kann als aktuell man in 3 Jahren um ein Eck mehr verdient ist es ja auch schon deutlich günstiger. Durch den knappen Wohnraum sehe ich keine massiven Preisverfälle. Trotzdem muss man in einem Basis Szenario davon ausgehen und das gute ist, dass Vonovia in ihrer Präsentation einen ordentlichen Stresstest durchgeführt hat und sinkende Immobilienpreise von auch 20% überhaupt noch keine Gefahr für die Anleihen darstellen. Was nie passieren darf das Anleihen von den Inhabern gekündigt werden können. Das wäre ein Szenario wo auch Vonovia in die Insolvenz rutschen würde.
Vorteile sehe ich auch, dass auch das komplette Einstellen von neuen Wohnbauprojekten mittelfristig noch viel weniger Wohnungen zur Verfügung stellen werden. Plus Wohnen ist eines der Grundbedürfnisse der Menschen. Aktuell sind Immobilienaktien null sexy. Die Zeiten werden aber meines Erachtens noch kommen.
Bei sinkenden Kursen würde ich noch mal zukaufen. Denke wenn man sich schlafen legt und den Vonovia Kurs in 2-3 Jahren wieder anschaut, sollte die Welt dann hoffentlich viel schöner ausschauen. Womöglich kann ich dann ja meinen Vonovia Gewinn in eine eigene Immobilie investieren.
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