Investitionen in Internetaktien
An Hand von einigen Kennzahlen soll gezeigt werden, in wie fern die Bewertung der Internetaktien real fundiert ist und was in den Bereich der Spekulation gehört. Letzteres ist nicht abwertend zu verstehen. Die Hoffnung auf zukünftige Gewinne ist der Treiber jeden Marktes.
Das World Wide Web wurde um 1989 am CERN (www.cern.ch) entwickelt. Mitte der 90er Jahre haben sich die ersten kommerziellen Internetstrukturen (Suchmaschinen, Online-Handel) auch an den Finanzmärkten etabliert. Einer der ältesten Marktindices für Internetunternehmen ist der AMEX Internetindex, der bis 1995 zurückgeht. Er beschreibt die mittlere Marktkapitalisierung der „Blue-Chips“ des Internet- bzw. E-Commerce.
AMEX Internetindex vom 4.10.95 bis 22.2.2000
Auffällig ist die spontane Veränderung des Marktwachstums ab Oktober 1998. Zu diesem Zeitpunkt begann die Bewertung der Internetunternehmen mit einer weit höheren Geschwindigkeit zu wachsen, als in den Jahren davor. In etwas mehr als einem Jahr (Okt. 98 – Feb. 00) ist der Internetindex um ca. 500% gestiegen. In den 3 Jahren davor, von Oktober 1995 bis Oktober 1998, wuchs der AMEX Internetindex insgesamt um etwa 50%.
Welche wirtschaftlichen Ergebnisse stehen dieser Entwicklung gegenüber? Dazu kann man stellvertretend für andere „etablierte“ Unternehmen des Internet Amazon und Yahoo betrachten. Beide gehören zum Urgestein des E-Commerce und sind, was ihre Marktkapitalisierung betrifft, mit den Blue-Chips des Dow Jones Industrial Index vergleichbar bzw. übertreffen diese sogar.
Yahoo Inc.
ist eine der ersten und führenden Suchmaschinen bzw. Suchkataloge des Internet. Der Börsenwert des Unternehmens beträgt etwa 82.200 Mio. US $ (18.2.2000). Die wirtschaftliche Entwicklung der letzten Jahre kann man der folgenden Grafik entnehmen:
Umsatz und Gewinn von Yahoo (Mio. US $)
(Quelle: NASDAQ)
Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) der Aktie liegt auf Basis der aktuellen Marktkapitalisierung bei KGV~500. Im Vergleich dazu: der KGV typischer Unternehmen des Dow Jones Industrial Average oder des DAX liegt im Bereich 10...50.
Bemerkenswert auch hier das Kurs-Umsatz-Verhältnis (KUV), das häufig bei Vergleichen von Internetfirmen benutzt wird, da die Unternehmen in den seltensten Fällen Gewinne erwirtschaften. Bei Yahoo beträgt das KUV~150. Typische KUV’s beim DAX liegen im Bereich 0,5...2. Selbst am Neuen Markt beträgt das mittlere KUV ungefähr 1...5 (Ausnahmen 10). Die meisten der Unternehmen des Neuen Marktes haben aber eine Marktkapitalisierung, die wenigen Prozent von Yahoo entspricht.
Amazon.com Inc.
Amazon ist der Marktführer im Internethandel mit Büchern. Der aktuelle Börsenwert des Unternehmens beträgt 22.066 Mio. US $ (18.2.2000):
Umsatz und Gewinn von Amazon (Mio. US $)
(Quelle: NASDAQ)
Das Unternehmen hat seit 5 Jahren noch keine Gewinne erwirtschaftet, wodurch ein Vergleich der KGV’s hinfällig wird. Das Kurs-Umsatz-Verhältnis liegt bei KUV~60.
Ein direkter Vergleich von traditionellen Unternehmen mit Internetwerten erlaubt eine quantitative Abschätzung des „realen“ und des spekulativen Anteils an der Marktkapitalisierung. Dieser Abschätzung liegt die Annahme zu Grunde, dass die echten Blue-Chips tendenziell ertragsorientiert bewertet sind.
Die folgende Tabelle vergleicht die grundlegenden wirtschaftlichen Kennzahlen von einigen etablierten Unternehmen des DAX bzw. Dow Jones Industrial Average mit denen von führenden Internetunternehmen, die in ihren Branchen jeweils Marktführer sind (Stand 24.2.2000):
Amazon
Yahoo
DaimlerChr.
Boeing
Börsenwert (Mio. €)
23.105
85.816
64.562
34.111
Umsatz 1998 (Mio. €)
598
199
131.782
55.053
Ergebnis 1998 (Mio. €)
-122
43
8.154
1.370
KGV (1999)
negativ
950
12
18
(Quelle: OnVista)
Eine Interpretation dieser Kennzahlen erübrigt sich.
Jede Investition in ein Unternehmen ist mit einer Gewinnerwartung verbunden. Im Idealfall entspräche der zukünftige (erwartete) und zeitlich diskontierte Gewinn eines Unternehmens seinem Börsenwert. Im Rahmen von mittleren Schwankungen (~50%) bewerten die Märkte die traditionellen Unternehmen tendenziell gewinnorientiert.
Bei den Internetunternehmen sind wirtschaftliche Ertragskraft und die Marktbewertung voneinander entkoppelt. Die Bewertung orientiert sich an der Hoffnung auf kommende Märkte.
Es stellt sich aktuell bei fast allen an den Börsen notierten Internetunternehmen die Frage, mit welchen Geschäftsmodellen die zukünftigen Milliardengewinne erwirtschaftet werden sollen?
Wie sieht die Margenentwicklung für identische Produkte (Bücher, CD-Rom, Tickets, ...) aus, wenn die direkten Wettbewerber nur einen Klick weit entfernt sind und die Kunden die Preise online vergleichen können?
Erschließt das Internet tatsächlich neue Märkte, oder verkauft man dem gleichen Kundenkreis das gleiche Produkt über einen anderen (billigeren) Vertriebskanal?
Es steht außer Zweifel, dass das Internet als kommerzielles Medium weiter wachsen wird. Es stellt sich nur die Frage, ob die momentane Bewertung angemessen ist bzw. wie gut die Geschäftsmodelle hinterfragt sind?
An Hand von einigen Kennzahlen soll gezeigt werden, in wie fern die Bewertung der Internetaktien real fundiert ist und was in den Bereich der Spekulation gehört. Letzteres ist nicht abwertend zu verstehen. Die Hoffnung auf zukünftige Gewinne ist der Treiber jeden Marktes.
Das World Wide Web wurde um 1989 am CERN (www.cern.ch) entwickelt. Mitte der 90er Jahre haben sich die ersten kommerziellen Internetstrukturen (Suchmaschinen, Online-Handel) auch an den Finanzmärkten etabliert. Einer der ältesten Marktindices für Internetunternehmen ist der AMEX Internetindex, der bis 1995 zurückgeht. Er beschreibt die mittlere Marktkapitalisierung der „Blue-Chips“ des Internet- bzw. E-Commerce.
AMEX Internetindex vom 4.10.95 bis 22.2.2000
Auffällig ist die spontane Veränderung des Marktwachstums ab Oktober 1998. Zu diesem Zeitpunkt begann die Bewertung der Internetunternehmen mit einer weit höheren Geschwindigkeit zu wachsen, als in den Jahren davor. In etwas mehr als einem Jahr (Okt. 98 – Feb. 00) ist der Internetindex um ca. 500% gestiegen. In den 3 Jahren davor, von Oktober 1995 bis Oktober 1998, wuchs der AMEX Internetindex insgesamt um etwa 50%.
Welche wirtschaftlichen Ergebnisse stehen dieser Entwicklung gegenüber? Dazu kann man stellvertretend für andere „etablierte“ Unternehmen des Internet Amazon und Yahoo betrachten. Beide gehören zum Urgestein des E-Commerce und sind, was ihre Marktkapitalisierung betrifft, mit den Blue-Chips des Dow Jones Industrial Index vergleichbar bzw. übertreffen diese sogar.
Yahoo Inc.
ist eine der ersten und führenden Suchmaschinen bzw. Suchkataloge des Internet. Der Börsenwert des Unternehmens beträgt etwa 82.200 Mio. US $ (18.2.2000). Die wirtschaftliche Entwicklung der letzten Jahre kann man der folgenden Grafik entnehmen:
Umsatz und Gewinn von Yahoo (Mio. US $)
(Quelle: NASDAQ)
Das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) der Aktie liegt auf Basis der aktuellen Marktkapitalisierung bei KGV~500. Im Vergleich dazu: der KGV typischer Unternehmen des Dow Jones Industrial Average oder des DAX liegt im Bereich 10...50.
Bemerkenswert auch hier das Kurs-Umsatz-Verhältnis (KUV), das häufig bei Vergleichen von Internetfirmen benutzt wird, da die Unternehmen in den seltensten Fällen Gewinne erwirtschaften. Bei Yahoo beträgt das KUV~150. Typische KUV’s beim DAX liegen im Bereich 0,5...2. Selbst am Neuen Markt beträgt das mittlere KUV ungefähr 1...5 (Ausnahmen 10). Die meisten der Unternehmen des Neuen Marktes haben aber eine Marktkapitalisierung, die wenigen Prozent von Yahoo entspricht.
Amazon.com Inc.
Amazon ist der Marktführer im Internethandel mit Büchern. Der aktuelle Börsenwert des Unternehmens beträgt 22.066 Mio. US $ (18.2.2000):
Umsatz und Gewinn von Amazon (Mio. US $)
(Quelle: NASDAQ)
Das Unternehmen hat seit 5 Jahren noch keine Gewinne erwirtschaftet, wodurch ein Vergleich der KGV’s hinfällig wird. Das Kurs-Umsatz-Verhältnis liegt bei KUV~60.
Ein direkter Vergleich von traditionellen Unternehmen mit Internetwerten erlaubt eine quantitative Abschätzung des „realen“ und des spekulativen Anteils an der Marktkapitalisierung. Dieser Abschätzung liegt die Annahme zu Grunde, dass die echten Blue-Chips tendenziell ertragsorientiert bewertet sind.
Die folgende Tabelle vergleicht die grundlegenden wirtschaftlichen Kennzahlen von einigen etablierten Unternehmen des DAX bzw. Dow Jones Industrial Average mit denen von führenden Internetunternehmen, die in ihren Branchen jeweils Marktführer sind (Stand 24.2.2000):
Amazon
Yahoo
DaimlerChr.
Boeing
Börsenwert (Mio. €)
23.105
85.816
64.562
34.111
Umsatz 1998 (Mio. €)
598
199
131.782
55.053
Ergebnis 1998 (Mio. €)
-122
43
8.154
1.370
KGV (1999)
negativ
950
12
18
(Quelle: OnVista)
Eine Interpretation dieser Kennzahlen erübrigt sich.
Jede Investition in ein Unternehmen ist mit einer Gewinnerwartung verbunden. Im Idealfall entspräche der zukünftige (erwartete) und zeitlich diskontierte Gewinn eines Unternehmens seinem Börsenwert. Im Rahmen von mittleren Schwankungen (~50%) bewerten die Märkte die traditionellen Unternehmen tendenziell gewinnorientiert.
Bei den Internetunternehmen sind wirtschaftliche Ertragskraft und die Marktbewertung voneinander entkoppelt. Die Bewertung orientiert sich an der Hoffnung auf kommende Märkte.
Es stellt sich aktuell bei fast allen an den Börsen notierten Internetunternehmen die Frage, mit welchen Geschäftsmodellen die zukünftigen Milliardengewinne erwirtschaftet werden sollen?
Wie sieht die Margenentwicklung für identische Produkte (Bücher, CD-Rom, Tickets, ...) aus, wenn die direkten Wettbewerber nur einen Klick weit entfernt sind und die Kunden die Preise online vergleichen können?
Erschließt das Internet tatsächlich neue Märkte, oder verkauft man dem gleichen Kundenkreis das gleiche Produkt über einen anderen (billigeren) Vertriebskanal?
Es steht außer Zweifel, dass das Internet als kommerzielles Medium weiter wachsen wird. Es stellt sich nur die Frage, ob die momentane Bewertung angemessen ist bzw. wie gut die Geschäftsmodelle hinterfragt sind?
