Die Mehrheit der Anlagestrategen zeigt sich sehr skeptisch gegenüber Bonds. Aktien liegen wieder im Trend - auch bei Goldman Sachs.
Wow! Wo man auch hinschaut, fast überall taucht das Wort ,Wachstum‘ auf, besonders in den USA", so Amy Falls, Bond-Expertin bei Morgan Stanley. "Das Vertrauen in einen globalen Aufschwung steigt." Edward Kerschner, Chefstratege von UBS Warburg, glaubt sogar an die "erste synchrone globale Erholung seit 20 Jahren". Entsprechend lässt sich das Stimmungsbild der Mehrheit der Strategenschaft auf die griffige Formel bringen: Aktien hui, Bonds - zunehmend - pfui. Die verhaltenen Stimmen sind aber nicht ganz verstummt. Albert Edwards etwa, "Berufsskeptiker" und Chefstratege von Dresdner Kleinwort, rät weiter zur Vorsicht.
Abby Cohen ist optimistisch
Zu den Aktien-Bullen zählt vornweg Abby Joseph Cohen, Leiterin der US-Strategie bei Goldman Sachs: "Die Rezession fiel milde aus, an der Gewinn-Front ist das Schlimmste überstanden. Später in diesem Jahr dürften die S&P-500-Firmen solide Gewinne Pro Aktie ausweisen. Daher halten wir an unseren Prognosen für Ende 2002, die wir einen Tag nach dem 11. September abgaben, fest: S&P 500.1300 Punkte, Dow Jones Industrial Average 11.300 Zähler." Dies entspräche - vom jetzigen Niveau aus betrachtet - einem Plus für den S&P von fast 12 Prozent und für den Dow von etwas mehr als sechs Prozent. "Für den Fall, dass die Risikofreude der Investoren zunimmt, könnte der S&P 500 bis auf 1425 Zähler ansteigen", fügt Cohen hinzu. Ihre Portfolio-Struktur vom 24. September mit 75 Prozent Aktien, 22 Prozent Anleihen und drei Prozent Rohstoffe lässt Cohen unverändert.
Mit 60 Prozent nicht ganz so hoch ist der Aktienanteil im globalen Portfolio von Goldman Sachs (siehe Grafik). Doch liegt dieser Wert am oberen Ende der normalen Spanne von 45 bis 65 Prozent, was die Zuversicht der globalen Strategen für Dividendenpapiere klar unterstreicht. Die Bond-Gewichtung hingegen befindet sich mit 23 Prozent am unteren Ende der normalen Spanne von 20 bis 40 Prozent. "Für die globalen Aktienmärkte prognostizieren wir einen Anstieg von 18 Prozent innerhalb der kommenden 12 Monate", so Neil Williams, Leiter der globalen Strategie der Investmentbank. "Wandelanleihen sollten einen Ertrag von 13 Prozent abwerfen, Rohstoffe acht, Anleihen sieben und Cash drei Prozent."
Weniger Sorgen und niedriges Zinsniveau
"Die Sorgen um den Zustand der Firmenbilanzen, die durch den Enron-Skandal oder die riesigen Schuldenberge von Telekom-Firmen entstanden, und die Ausfallrisiken bei Unternehmensbonds nehmen ab", begründet Williams seine Zuversicht für Aktien. "Zudem sind das Inflations- und Zinsniveau niedrig und unsere Fixed-Income-Strategen überzeugt, dass die Credit Spreads sich wieder beginnen anzunähern, was - analysiert man den Zeitraum von 1988 bis 2002 - eine Outperformance von Aktien im Vergleich zu Bonds nahe legt."
Ein Credit Spread ist die Renditendifferenz zwischen Unternehmens- und Staatsanleihen oder, wie in diesem Fall, Swapsätzen. Zu Swapsätzen ist eine Bank bereit, Festzinsverpflichtungen über einen bestimmten Zeitraum im Tausch gegen Verpflichtungen zu einem variablen Zinssatz einzugehen. Eine Annäherung der Spreads kommt tendenziell Aktien zupass, da damit der Renditenvorteil der vergleichsweise risikoreichen Unternehmensbonds abnimmt.
Europa gewinnt an Gewicht
Innerhalb des Bond-Portfolios ergibt sich folgendes Bild: Euroland-Bonds wurden um 13 Prozentpunkte aufgestockt und sind nunmehr mit 42 Prozent im Bond-Depot gewichtet - und damit mit 8,1 Prozentpunkten übergewichtet. US-Anleihen hingegen wurden zurückgeführt und sind noch mit 21 Prozent im Portfolio vertreten - was einer Untergewichtung von sechs Prozentpunkten gleichkommt. "Der Spielraum für niedrigere Renditen ist in Europa größer als in den USA", so Williams. Was wiederum Kursspielräume eröffnet. Williams begründet dies damit, dass die die Sorgen, die die Stimmung in Euroland seit Jahresbeginn gedrückt haben - etwa die Sorge um eine drohende Inflation - übertrieben gewesen seien.
Den US-Dollar halten die Goldman-Strategen für überbewertet: "Der Dollar so stark wie seit Mitte 1986 nicht mehr", so Williams, "und im Vergleich zum Yen um acht Prozent zu teuer und im Vergleich zum Euro um 30 Prozent." Entsprechend erwartet Goldman Sachs einen Rückgang des handelsgewichteten Dollars - also im Vergleich zu den Währungen der wichtigsten Handelspartner - um zehn Prozent innerhalb der nächsten 12 Monate.
Pessimistisch hingegen für die Aktienmärkte gibt sich Albert Edwards von Dresdner Kleinwort. "Der Markt ist euphorisch in der Hoffnung, die Weltwirtschaft könnte sich deutlicher erholen als erwartet", beschreibt Edwards den Seelenzustand der Marktteilnehmer. "Entsprechend revidierten viele Institute ihre Wachstumsschätzungen für die USA für das erste Quartal nach oben." Die entscheidende Frage jedoch sei, so Edwards, ob der Markt schon zum Trendwachstum zurückgefunden oder ob sich das erste Quartal nur Wachstum vom Rest des Jahres geborgt habe. "Letzteres ist unsere Hausansicht", so Edwards, "weshalb die Aktienmärkte im Laufe des Jahres noch in große Schwierigkeiten geraten werden." Edwards hält daher an seiner Übergewichtung von Bonds und Untergewichtung von Aktien fest.
HSBC hat die Gewinnsituation der Unternehmen in Amerika, Großbritannien, Europa und Japan analysiert. Ergebnis: "Die Gewinnerwartungen sind im Schnitt zu hoch", so Peter Oppenheimer, Leiter der globalen Strategie. "Die Aktienmärkte dürften für einen langen Zeitraum niedrige Erträgen abwerfen." Folgende Faktoren sind laut HSBC hierfür verantwortlich:
- Der Spielraum für Zinssenkungen ist verglichen mit den vergangenen 20 Jahren gering.
- Die Gewinnaussichten sind trübe.
- Aktien, vor allem in den USA, sind ambitioniert bewertet.
Wow! Wo man auch hinschaut, fast überall taucht das Wort ,Wachstum‘ auf, besonders in den USA", so Amy Falls, Bond-Expertin bei Morgan Stanley. "Das Vertrauen in einen globalen Aufschwung steigt." Edward Kerschner, Chefstratege von UBS Warburg, glaubt sogar an die "erste synchrone globale Erholung seit 20 Jahren". Entsprechend lässt sich das Stimmungsbild der Mehrheit der Strategenschaft auf die griffige Formel bringen: Aktien hui, Bonds - zunehmend - pfui. Die verhaltenen Stimmen sind aber nicht ganz verstummt. Albert Edwards etwa, "Berufsskeptiker" und Chefstratege von Dresdner Kleinwort, rät weiter zur Vorsicht.
Abby Cohen ist optimistisch
Zu den Aktien-Bullen zählt vornweg Abby Joseph Cohen, Leiterin der US-Strategie bei Goldman Sachs: "Die Rezession fiel milde aus, an der Gewinn-Front ist das Schlimmste überstanden. Später in diesem Jahr dürften die S&P-500-Firmen solide Gewinne Pro Aktie ausweisen. Daher halten wir an unseren Prognosen für Ende 2002, die wir einen Tag nach dem 11. September abgaben, fest: S&P 500.1300 Punkte, Dow Jones Industrial Average 11.300 Zähler." Dies entspräche - vom jetzigen Niveau aus betrachtet - einem Plus für den S&P von fast 12 Prozent und für den Dow von etwas mehr als sechs Prozent. "Für den Fall, dass die Risikofreude der Investoren zunimmt, könnte der S&P 500 bis auf 1425 Zähler ansteigen", fügt Cohen hinzu. Ihre Portfolio-Struktur vom 24. September mit 75 Prozent Aktien, 22 Prozent Anleihen und drei Prozent Rohstoffe lässt Cohen unverändert.
Mit 60 Prozent nicht ganz so hoch ist der Aktienanteil im globalen Portfolio von Goldman Sachs (siehe Grafik). Doch liegt dieser Wert am oberen Ende der normalen Spanne von 45 bis 65 Prozent, was die Zuversicht der globalen Strategen für Dividendenpapiere klar unterstreicht. Die Bond-Gewichtung hingegen befindet sich mit 23 Prozent am unteren Ende der normalen Spanne von 20 bis 40 Prozent. "Für die globalen Aktienmärkte prognostizieren wir einen Anstieg von 18 Prozent innerhalb der kommenden 12 Monate", so Neil Williams, Leiter der globalen Strategie der Investmentbank. "Wandelanleihen sollten einen Ertrag von 13 Prozent abwerfen, Rohstoffe acht, Anleihen sieben und Cash drei Prozent."
Weniger Sorgen und niedriges Zinsniveau
"Die Sorgen um den Zustand der Firmenbilanzen, die durch den Enron-Skandal oder die riesigen Schuldenberge von Telekom-Firmen entstanden, und die Ausfallrisiken bei Unternehmensbonds nehmen ab", begründet Williams seine Zuversicht für Aktien. "Zudem sind das Inflations- und Zinsniveau niedrig und unsere Fixed-Income-Strategen überzeugt, dass die Credit Spreads sich wieder beginnen anzunähern, was - analysiert man den Zeitraum von 1988 bis 2002 - eine Outperformance von Aktien im Vergleich zu Bonds nahe legt."
Ein Credit Spread ist die Renditendifferenz zwischen Unternehmens- und Staatsanleihen oder, wie in diesem Fall, Swapsätzen. Zu Swapsätzen ist eine Bank bereit, Festzinsverpflichtungen über einen bestimmten Zeitraum im Tausch gegen Verpflichtungen zu einem variablen Zinssatz einzugehen. Eine Annäherung der Spreads kommt tendenziell Aktien zupass, da damit der Renditenvorteil der vergleichsweise risikoreichen Unternehmensbonds abnimmt.
Europa gewinnt an Gewicht
Innerhalb des Bond-Portfolios ergibt sich folgendes Bild: Euroland-Bonds wurden um 13 Prozentpunkte aufgestockt und sind nunmehr mit 42 Prozent im Bond-Depot gewichtet - und damit mit 8,1 Prozentpunkten übergewichtet. US-Anleihen hingegen wurden zurückgeführt und sind noch mit 21 Prozent im Portfolio vertreten - was einer Untergewichtung von sechs Prozentpunkten gleichkommt. "Der Spielraum für niedrigere Renditen ist in Europa größer als in den USA", so Williams. Was wiederum Kursspielräume eröffnet. Williams begründet dies damit, dass die die Sorgen, die die Stimmung in Euroland seit Jahresbeginn gedrückt haben - etwa die Sorge um eine drohende Inflation - übertrieben gewesen seien.
Den US-Dollar halten die Goldman-Strategen für überbewertet: "Der Dollar so stark wie seit Mitte 1986 nicht mehr", so Williams, "und im Vergleich zum Yen um acht Prozent zu teuer und im Vergleich zum Euro um 30 Prozent." Entsprechend erwartet Goldman Sachs einen Rückgang des handelsgewichteten Dollars - also im Vergleich zu den Währungen der wichtigsten Handelspartner - um zehn Prozent innerhalb der nächsten 12 Monate.
Pessimistisch hingegen für die Aktienmärkte gibt sich Albert Edwards von Dresdner Kleinwort. "Der Markt ist euphorisch in der Hoffnung, die Weltwirtschaft könnte sich deutlicher erholen als erwartet", beschreibt Edwards den Seelenzustand der Marktteilnehmer. "Entsprechend revidierten viele Institute ihre Wachstumsschätzungen für die USA für das erste Quartal nach oben." Die entscheidende Frage jedoch sei, so Edwards, ob der Markt schon zum Trendwachstum zurückgefunden oder ob sich das erste Quartal nur Wachstum vom Rest des Jahres geborgt habe. "Letzteres ist unsere Hausansicht", so Edwards, "weshalb die Aktienmärkte im Laufe des Jahres noch in große Schwierigkeiten geraten werden." Edwards hält daher an seiner Übergewichtung von Bonds und Untergewichtung von Aktien fest.
HSBC hat die Gewinnsituation der Unternehmen in Amerika, Großbritannien, Europa und Japan analysiert. Ergebnis: "Die Gewinnerwartungen sind im Schnitt zu hoch", so Peter Oppenheimer, Leiter der globalen Strategie. "Die Aktienmärkte dürften für einen langen Zeitraum niedrige Erträgen abwerfen." Folgende Faktoren sind laut HSBC hierfür verantwortlich:
- Der Spielraum für Zinssenkungen ist verglichen mit den vergangenen 20 Jahren gering.
- Die Gewinnaussichten sind trübe.
- Aktien, vor allem in den USA, sind ambitioniert bewertet.
