Aktienrecht: Delisting

Delisting

Börsennotierte Gesellschaften können unter bestimmten Voraussetzungen bei den Wertpapierbörsen beantragen, die Zulassung ihrer Aktien zum börsenmäßigen Handel zu widerrufen. Geschieht das gegenüber allen Börsen, bei denen bislang eine Notierung bestand, spricht man von einem vollständigen Delisting.



Das Börsengesetz, das diesen Schritt ermöglicht, schreibt lediglich vor, daß der Anlegerschutz gewahrt sein muß. Die Börsenordnungen der einzelnen Handelsplätze füllen dies unterschiedlich aus. In Frankfurt und München soll eine Vorankündigungsfrist von sechs Monaten ausreichen. Innerhalb dieses Zeitraums müssen sich die Aktionäre der betroffenen Gesellschaft bemühen, ihre Anteile über die Börse zu verkaufen, wenn sie nicht später in einer nicht mehr börsennotierten Gesellschaft hängen bleiben wollen. Die Börsenordnungen der übrigen Regionalbörsen schreiben immerhin ein öffentliches Kaufangebot vor, durch das zumindest der Verkäuferwettlauf der Minderheitsaktionäre vermieden wird.



Wesentliche Bedeutung für das Delisting hat die von der DSW mit erstrittene Entscheidung des Bundesgerichtshofs im Fall Ingram/Macrotron. Der BGH hat hierin nämlich u.a. festgestellt, daß der Delisting-Antrag von der Hauptversammlung des betroffenen Unternehmens abgesegnet werden muss. Außerdem ist ein öffentliches Kaufangebot der Gesellschaft selbst oder des Großaktionärs erforderlich, dessen Konditionen in einem (analogen) Spruchverfahren gerichtlich überprüft werden können.

Im vorliegendem Fall geht es um Feedback:
Die Betreiber der neuen AG haben das delisting nicht per rundschreiben  angekündigt.


Es wurde lediglich verpackt, versteckt in einer Mitteliung zur ao. hauptversammllung.
Ich wage zu bezweifeln, dass das rechltich hand und fuß hat.

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  Zur JZ-Titelseite   Zum Anfang dieser Seite   Archiv  Anmerkung von Marcus Lutter

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Sachverhalt
          §Die Beklagte, eine börsennotierte Aktiengesellschaft, verfügt über ein Grundkapital von 11 Mio. DM, das je zur Hälfte aus Stammaktien und aus stimmrechtslosen Vorzugsaktien besteht. Inhaber des größten Teils der Aktien ist eine ausländische Gesellschaft; in Streubesitz befinden sich noch 1,07% der Stammaktien und 8,5% der Vorzugsaktien.
  Die Kläger wenden sich mit ihrer Anfechtungsklage in der Revisionsinstanz noch gegen den von der Hauptversammlung am 21. 5. 1999 zu TOP 9 gefaßten Beschluß (Delisting), die Kläger zu 1 und 2 ferner gegen die zu TOP 5 bis 8 gefaßten Beschlüsse (Entlastung von Vorstand und Aufsichtsrat). Dem liegt folgender Sachverhalt zugrunde:
  Die Aktien der Beklagten waren bei der Frankfurter Wertpapierbörse und der Bayerischen Börse zur amtlichen Notierung zugelassen. Da nach dem Vortrag der Beklagten mit Rücksicht auf den niedrigen Streubesitz ein Börsenhandel mit ihren Aktien nur noch in geringem Umfang stattfand, hielt sie den mit der Zulassung verbundenen Kostenaufwand nicht mehr für gerechtfertigt. Sie behauptet zudem, es sei infolge des geringen Aktienhandels zu sprunghaften Kursveränderungen gekommen, die durch die Geschäftsentwicklung der Beklagten nicht gerechtfertigt und für das Unternehmen schadenträchtig gewesen seien. Außerdem habe sie Kursmanipulationen befürchtet. Ihre Haupt-
versammlung hat daher entsprechend dem Vorschlag der Verwaltung zu TOP 9 den Vorstand ermächtigt, bei den beiden Börsen den Widerruf der Zulassung zu beantragen. Die Beklagte hat ferner bekannt gegeben, ihr Großaktionär beabsichtige, den Minderheitsaktionären ein Kaufangebot für jede Aktie im Nennwert von 50,00 DM über 1.057,00 DM (Stammaktien) bzw. 820,00 DM (Vorzugsaktien) zu unterbreiten.
  Die Kläger halten den Ermächtigungsbeschluß mangels Befristung, fehlender sachlicher Rechtfertigung und Unverhältnismäßigkeit sowie wegen Fehlens eines Vorstandsberichtes für fehlerhaft.
  Die Kläger zu 1 und 2 halten ferner die zur Entlastung von Vorstand und Aufsichtsrat gefaßten Beschlüsse (TOP 5 bis 6: Vorstand; TOP 7 bis 8: Aufsichtsrat) für unrechtmäßig, weil die Abhängigkeitsberichte, die der Vorstand für das Geschäftsjahr 1997 / 1998 und das Rumpfgeschäftsjahr 1998 erstattet hat, nicht den gesetzlichen Anforderungen entsprächen. Soweit man überhaupt davon ausgehen könne, daß der Aufsichtsrat in seinen nach § 171 Abs. 2 AktG erstatteten Bericht das Ergebnis seiner Überprüfung des Abhängigkeitsberichtes des Vorstandes aufgenommen habe, entspreche seine Berichtstätigkeit nicht den gesetzlichen Voraussetzungen.
  Das LG hat die Anfechtungsklage abgewiesen. Das OLG hat die Berufung der Kläger sowie den Hilfsantrag der Klägerinnen zu 3 und 4, den Rechtsstreit unter Abtrennung des Verfahrens zur Überprüfung der Angemessenheit des Kaufangebotes des Mehrheitsaktionärs der Beklagten an das zuständige Gericht der freiwilligen Gerichtsbarkeit zu verweisen, zurückgewiesen.
  Die Kläger verfolgen ihre Klageanträge in der Revisionsinstanz in dem dargelegten Umfange weiter. Der Senat hat die Revision nicht angenommen, soweit die Anfechtungsklage gegen die den Vorstand entlastenden Beschlüsse abgewiesen worden ist.

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Aus den Gründen
          §   I.   Die Revision der Kläger zu 1 und 2 rügt zu Recht, daß das Berufungsgericht die Rechtmäßigkeit der Hauptversammlungsbeschlüsse über die Entlastung der Aufsichtsratsmitglieder mit der Begründung bejaht hat, der Aufsichtsrat sei seiner Verpflichtung nachgekommen, der Hauptversammlung über das Ergebnis seiner Prüfung des vom Vorstand erstatteten Abhängigkeitsberichtes zu berichten. Zudem weist sie zutreffend darauf hin, das Berufungsgericht habe übersehen, daß der Bericht des Aufsichtsrates den Bestätigungsvermerk des Abschlußprüfers nicht enthält. Die Entlastungsbeschlüsse zu TOP 7 und 8 beruhen auf Gesetzesverstößen, so daß sie unter Aufhebung des Berufungsurteils und Abänderung des Landgerichtsurteils für nichtig zu erklären sind (§ 243 Abs. 1 AktG).
  1.   In Rechtsprechung und Schrifttum ist allerdings umstritten, unter welchen Voraussetzungen ein Entlastungsbeschluß angefochten werden kann. Unter Hinweis auf die Regelung der § § 120 Abs. 2 Satz 2 bzw. 93 Abs. 4 AktG wird die Ansicht vertreten, auch einer pflichtvergessenen Verwaltung, der erhebliche Gesetzes- oder Satzungsverstöße zur Last fielen, könne Entlastung erteilt werden (vgl. OLG München WM 1991, 1843, 1851; OLG Düsseldorf WM 1996, 777, 781; Geßler / Hefermehl / Eckardt / Kropff, AktG § 120 Rdn. 38; Mülbert in: Großkomm. AktG, 4. Aufl. § 120 Rdn. 76; Münchner Handbuch AG / Semler, 2. Aufl. Bd. 4 [AG § 34 Rdn. 23; Lutter NJW 1973, 113, 114). In der Entlastung liege allein die Erklärung, daß die Verwaltung unternehmerisch zweckmäßig gehandelt habe und weiterhin das Vertrauen der Aktionäre genieße. Eine Anfechtung kommt danach nur bei Vorliegen von Verfahrensfehlern, insbesondere Informationsmängeln, oder ganz bestimmter Inhaltsmängel in Betracht (vgl. Mülbert aaO, § 120 Rdn. 23 ff., 117 ff.).
  Dem steht die Ansicht gegenüber, nach der die Entlastung in erster Linie die Erklärung der Hauptversammlung ist, sie billige die Verwaltung als - im großen und ganzen - gesetz- und satzungsmäßig; nur nebenher sei sie auch Vertrauenserweis für die Zukunft (OLG Hamm ZIP 1993, 119, 121; Hüffer, AktG 5. Aufl. § 120 Rdn. 12; Kölner Kommentar / Zöllner, § 120 Rdn. 47; Volhard, in: Semler / Volhard [Hrsg.], Arbeitshandbuch für die Hauptversammlung 1999, II C 4; Sethe ZIP 1996, 1321, 1324).
  Die Rechtsprechung des Senats zu dieser Frage erscheint nicht eindeutig. So wird in einem Urteil ausgeführt, die Hauptversammlung könne selbst dann Entlastung erteilen, wenn Gründe vorlägen, die eine Versagung der Entlastung rechtfertigten. Denn ein Aktionär könne über die Anfechtungsklage nicht den übrigen Aktionären seine Meinung aufzwingen (BGH, 30. 3. 1967 - II ZR 245 / 63, WM 1967, 503, 507). In einer späteren Entscheidung hat der Senat ausgesprochen, die Hauptversammlung handele gesetzwidrig, wenn sie trotz fehlender oder fehlerhafter Berichterstattung nach § 314 Abs. 2 AktG den Aufsichtsratsmitgliedern Entlastung erteile (BGHZ 62, 193, 194 f.). Aus einem zur GmbH ergangenen Urteil geht hervor, daß die Gesellschafterversammlung mit der Entlastung - auch - darüber befinde, ob der Geschäftsführer innerhalb der von Gesetz, Satzung oder Einzelanweisung seiner unternehmerischen Entscheidungsfreiheit gezogenen Grenzen zweckmäßige Entscheidungen getroffen habe (BGHZ 94, 324, 326 f.).
  Der Senat hält unter Klarstellung seiner Rechtsprechung daran fest, daß ein Entlastungsbeschluß anfechtbar ist, wenn Gegenstand der Entlastung ein Verhalten ist, das eindeutig einen schwerwiegenden Gesetzes- oder Satzungsverstoß darstellt. Zutreffend ist darauf hingewiesen worden, daß dem die Vorschrift des § 120 Abs. 2 Satz 2 AktG nicht entgegensteht (Hüffer aaO, § § 120 Rdn. 12). Die in § 243 Abs. 1 AktG getroffene Regelung, daß jeder gesetzes- oder satzungswidrige Beschluß der Hauptversammlung angefochten werden kann, erfährt durch die Abtrennung des Verzichts auf Schadensersatzansprüche von der Entlastung keine Durchbrechung (vgl. Sethe ZIP 1996, 1321, 1323 f.). Würde man eine solche Durchbrechung für den Entlastungsbeschluß zulassen, könnte eine zur Billigung rechtsbrechenden Verhaltens entschlossene Mehrheit gegen den Widerstand einer gesetzes- und satzungstreuen Minderheit eine Entlastung der Verwaltung jederzeit durchsetzen (Volhard, in: Semler / Volhard aaO, II C 4). Das widerspricht nicht nur der Regelung des § 243 Abs. 1 AktG, sondern wäre auch mit dem Gesichtspunkt der Treupflicht der Mehrheit gegenüber der Minderheit nicht vereinbar (vgl. BGHZ 103, 184, 193 ff. [= JZ 1989, 443 m. Anm. Wiedemann] - Linotype).
  Dem steht auch die Regelung des § 93 Abs. 4 AktG nicht entgegen. Denn im Gegensatz zu der Vorschrift des § 243 Abs. 1 AktG, die ein uneingeschränktes Anfechtungsrecht bei Verstößen der Hauptversammlung gegen Gesetz oder Satzung vorsieht, läßt § 93 Abs. 4 AktG die Vereinbarung über den Erlaß einer Schadensersatzforderung in beschränktem Umfang zu.
  Dieses Verständnis vom Inhalt der Entlastung führt keineswegs dazu, daß der Entlastungsbeschluß nicht widerspruchsfrei gestaltet werden kann (so aber offenbar Mülbert aaO, § 120 Rdn. 25). Ist Gegenstand des Urteils der Hauptversammlung lediglich ein Verhalten, das sich im Rahmen von Gesetz und Satzung bewegt hat, betrifft es das unternehmerisch zweckmäßige Handeln und die Entscheidung über das Vertrauen für die Zukunft. Muß über ein gesetz- oder satzungswidriges Verhalten befunden werden, wird dem Verwaltungsmitglied auch für die Zukunft kein Vertrauen ausgesprochen, wenn ihm die Entlastung insgesamt verweigert wird. Daraus folgt jedoch nicht zwingend, daß die Hauptversammlung ein Organmitglied nicht trotz des Vertrauensverlustes im Amt belassen darf, wenn sie der Ansicht sein kann, daß das gleichwohl im Interesse der Gesellschaft liege und das Organ künftig Gesetz und Satzung beachten werde.
  2.   Auch das Berufungsgericht geht zwar im Grundsatz zutreffend davon aus, daß ein Beschluß, der den Verwaltungsmitgliedern trotz eines schwerwiegenden und eindeutigen Gesetzesverstoßes Entlastung erteilt, selbst gesetzwidrig ist und nach § 243 Abs. 1 AktG angefochten werden kann. Es verneint jedoch im konkreten Fall zu Unrecht einen Verstoß der Aufsichtsratsmitglieder gegen § 314 Abs. 2 AktG.
  Es verkennt einmal, daß in den nach § 171 Abs. 2 AktG vom Aufsichtsrat an die Hauptversammlung erstatteten Berichten nicht, wie es § 314 Abs. 2 Satz 1 AktG fordert, zum Ausdruck kommt, der Aufsichtsrat habe die Abhängigkeitsberichte des Vorstandes geprüft. Vielmehr heißt es in den Berichten nur, der Jahresabschluß sowie die Berichte der Geschäftsführung für die Gesellschaften und den Konzern einschließlich der Buchführung für das betroffene Geschäftsjahr seien von der Wirtschaftsprüfungsgesellschaft P. W. GmbH geprüft und mit deren uneingeschränktem Bestätigungsvermerk versehen worden. Diese Ergebnisse habe der Aufsichtsrat zur Kenntnis genommen, genehmigt und den Jahresabschluß selbst geprüft. Die weiteren Bemerkungen betreffen den konsolidierten Abschluß, den dazu erstatteten Prüferbericht und die Gewinnverwendung. Vom Abhängigkeitsbericht wird nirgends gesprochen. Dessen Prüfung wird auch nicht in dem Passus angesprochen, nach dem alle Vorgänge, für die der Gesetzgeber oder die Unternehmenssatzung die Zustimmung des Aufsichtsrates verlangten, vom Aufsichtsrat geprüft und, soweit erforderlich, genehmigt worden sind. Dabei handelt es sich offensichtlich nur um zustimmungspflichtige Geschäftsvorgänge, wie sie beispielsweise in § 111 Abs. 4 Satz 2 oder in § 204 Abs. 1 Satz 2 AktG umschrieben werden. Der Abhängigkeitsbericht bedarf aber nach der gesetzlichen Regelung keiner Zustimmung des Aufsichtsrates.
  Der Bericht des Aufsichtsrates erwähnt zwar, die Wirtschaftsprüfungsgesellschaft P. W. GmbH habe "die Berichte der Geschäftsführung" mit dem "uneingeschränkten Bestätigungsvermerk" versehen. Darunter kann auch der vom Vorstand erstattete Abhängigkeitsbericht fallen. Dieser Hinweis genügt jedoch nicht, wie die Revision zutreffend ausführt. Das Gesetz (§ 314 Abs. 2 Satz 3 AktG) verlangt vielmehr, daß "ein von dem Abschlußprüfer erteilter Bestätigungsvermerk in den Bericht aufzunehmen" ist. Von dem Erfordernis der wörtlichen Wiedergabe geht auch das LG München I in dem von den Klägern zu 1 und 2 zu den Senatsakten gereichten Urteil vom 31. 5. 2001 (5 AR O 17738 / 00) aus.
  II.   Die Revision hat jedoch keinen Erfolg, soweit sich die Kläger gegen den Beschluß der Hauptversammlung über die Ermächtigung des Vorstandes wenden, das reguläre Delisting der Aktien der Beklagten bei den Börsen in Frankfurt und München zu beantragen (TOP 9).
  1.   Entgegen der Ansicht der Revisionserwiderung geht das Berufungsgericht im Ergebnis zu Recht davon aus, daß das reguläre Delisting - darunter ist der Rückzug der Gesellschaft aus dem Amtlichen Handel und dem geregelten Markt an allen Börsen zu verstehen - eines mit einfacher Mehrheit gefaßten Beschlusses der Hauptversammlung bedarf.

  Allerdings kann die Zuständigkeit der Hauptversammlung für die Entscheidung über das reguläre Delisting nicht daraus hergeleitet werden, daß mit ihr in die Innenstruktur der Aktiengesellschaft oder in die Mitverwaltungsrechte der Aktionäre eingegriffen würde. Denn die innere Struktur der Gesellschaft wird dadurch, daß sie sich von der Börse zurückzieht, nicht verändert (vgl. im einzelnen Wirth / Arnold ZIP 2000, 111, 114 f.; Streit ZIP 2002, 1279, 1287; grundlegend aus rechtsvergleichender Sicht Hopt, in: FS Drobnig 1998, S. 525, 536). Ebensowenig werden der Bestand des Mitgliedschaftsrechtes - wie etwa bei der Regelung des "Squeeze out" im Sinne der § § 327 a ff. AktG - oder das Mitgliedschaftsrecht als relatives Beteiligungsrecht (Dividendenrecht, Anspruch auf Liquidationsanteil) berührt, der Vermögenswert der Beteiligung verwässert (vgl. dazu insgesamt BGHZ 71, 40 - Kali und Salz) bzw. ausgezehrt (BGHZ 135, 374, 378 f. [= JZ 1997, 1181 m. Anm. Luttermann] - Guano) oder die mitgliedschaftliche Stellung des Aktionärs durch Mediatisierung seiner Mitwirkungsrechte geschwächt (BGHZ 83, 122, 136 ff. [= JZ 1982, 602, 605 ff.] - Holzmüller).

  Es darf jedoch nicht übersehen werden, daß dem Aktionär mit dem Rückzug der Gesellschaft aus dem amtlichen Handel (§ 38 Abs. 4 BörsG) oder vom geregelten Markt (§ 52 Abs. 2 BörsG) der Markt genommen wird, der ihn in die Lage versetzt, den Wert seiner Aktien jederzeit durch Veräußerung zu realisieren. Das ist für den Großaktionär oder für Paketbesitzer, die mit ihrer Beteiligung unternehmerische Interessen und nicht lediglich Anlageinteressen verfolgen, ohne Bedeutung. Für die Minderheits- und Kleinaktionäre, deren Engagement bei einer Aktiengesellschaft allein in der Wahrnehmung von Anlageinteressen besteht, bringt der Wegfall des Marktes hingegen wirtschaftlich gravierende Nachteile mit sich, die auch nicht durch die Einbeziehung der Aktien in den Freihandel ausgeglichen werden können.
  Dieser Verkehrsfähigkeit der Aktien einer an der Börse zugelassenen Aktiengesellschaft ist mit der Rechtsprechung des BVerfG für die Wertbestimmung der Anteile eine besondere Bedeutung beizumessen: Steht dem Aktionär nach Abschluß eines Unternehmensvertrages im Sinne des § 291 AktG oder nach Vornahme einer Eingliederung im Sinne der § § 319 ff. AktG ein Abfindungsanspruch zu, dann muß der Abfindungsbetrag so bemessen sein, daß die Minderheitsaktionäre nicht weniger erhalten, als sie bei einer freien Deinvestitionsentscheidung in dem maßgebenden Zeitpunkt hätten erzielen können (BVerfGE 100, 289 [= JZ 1999, 942 m. Anm. Luttermann] - DAT / Altana; BVerfG, Beschl. v. 23. 8. 2000 - 1 BvR 68 / 95 u. 147 / 97, ZIP 2000, 1670 - Moto Meter; zum variablen Ausgleich vgl. BVerfG, Beschl. v. 8. 9. 1999 - 1 BvR 301 / 89, ZIP 1999, 1804 - Hartmann & Braun; zum Abfindungsanspruch bei Abschluß eines Unternehmensvertrages vgl. bereits BGHZ 135, 374, 377 ff.). Der Verkehrswert und die jederzeitige Möglichkeit seiner Realisierung sind danach Eigenschaften des Aktieneigentums (BVerfGE 100, 289, 305 f. - DAT / Altana), die wie das Aktieneigentum selbst verfassungsrechtlichen Schutz genießen. Dies muß unmittelbare Auswirkungen auf den Umfang des vermögensrechtlichen Schutzes haben, den das Mitgliedschaftsrecht des Aktionärs genießt. Zwar erstreckt sich der mitgliedschaftliche Vermögensschutz nach der gesetzlichen Regelung unmittelbar lediglich auf die Gewährleistung des Gewinnbezugsrechtes, des Liquidationsanteils und des relativen Vermögenswertes der Beteiligung. Hat der Verkehrswert einschließlich der Verkehrsfähigkeit des Aktienanteils aber Teil an der Eigentumsgarantie des Art. 14 Abs. 1 GG, so ist dieser Schutz auch im Verhältnis der Gesellschaft zu den Aktionären zu beachten. Unter dieser Voraussetzung betrifft er keineswegs nur das außermitgliedschaftliche Rechtsverhältnis des Aktionärs zu Dritten; er ist vielmehr bei börsennotierten Gesellschaften unerläßlicher Bestandteil des Rechtsverhältnisses zwischen Aktiengesellschaft und Aktionär (vgl. dazu Hellwig / Bormann ZGR 2002, 465, 473 ff.; a. A. Wirth / Arnold aaO, S. 115). Da der Schutz des mitgliedschaftlichen Vermögenswertes nicht in den Händen der Geschäftsleitung, sondern der Hauptversammlung liegt, ist für Entscheidungen darüber auch die Hauptversammlung zuständig. Die Hauptversammlung, nicht die Verwaltung hat darüber zu befinden, ob das Delisting als eine die Verkehrsfähigkeit der Aktie und damit den Verkehrswert des Anteils beeinträchtigende Maßnahme im Hinblick auf den Minderheitenschutz durchgeführt werden darf und soll (i. E. ebenso Hüffer aaO, § 119 Rdn. 24; Hellwig ZGR 1999, 781, 799; Lutter, in: FS Zöllner 1998, Bd. I S. 363, 380; Lutter / Leinekugel ZIP 1998, 805, 806; Schwark / Geiser ZHR 161 (1997), 739, 763; Vollmer / Grupp ZGR 1995, 459, 474 f.).
  2.   Der Umstand, daß die Entscheidung über ein Delisting der Hauptversammlung vorbehalten ist, vermag allein keinen hinreichenden Schutz der Minderheitsaktionäre zu gewährleisten. Ein solcher ist nur dann sichergestellt, wenn den Minderheitsaktionären der Wert ihrer Aktien ersetzt wird und ihnen die Möglichkeit offensteht, die Richtigkeit der Wertbemessung in einem gerichtlichen Verfahren überprüfen zu lassen (BVerfGE 100, 289, 303; BVerfG, Beschl. v. 23. 8. 2000 aaO, S. 1672 f.).
  a)   Die einschlägige Regelung des Börsengesetzes gewährleistet keinen wirksamen gesellschaftsrechtlichen Minderheitenschutz. Allerdings schreibt § 43 Abs. 4 BörsG a. F. (§ 38 Abs. 4 Satz 2 in der Fassung des Vierten Finanzmarktförderungsgesetzes v. 1. 7. 2002, BGBl. I, 2010) vor, daß der Widerruf der Zulassung dem Schutz der Anleger nicht widersprechen darf. Die nähere Ausgestaltung dieses Schutzes überläßt das Gesetz aber den Börsen (§ 43 Abs. 4 Satz 5 BörsG a. F., § 38 Abs. 4 Satz 5 BörsG n. F.). Die Börsenordnungen sehen zwar Regelungen vor, mit denen ein Anlegerschutz gewährleistet werden soll. Dieser entspricht jedoch nicht den an einen Minderheitenschutz im Aktienrecht zu stellenden Anforderungen.

  Einmal können die entsprechenden Bestimmungen der Börsenordnungen von dem zuständigen Börsengremium jederzeit geändert werden. Das zeigt exemplarisch der Fall der Frankfurter Börse: Durfte nach dem bis zum 26. 3. 2002 geltenden § 54 a Abs. 1 Satz 2 Nr. 2 BörsO FWB dem Antrag auf Widerruf der Börsenzulassung nur stattgegeben werden, wenn ein öffentliches Kaufangebot zu einem Preis unterbreitet wurde, der in einem angemessenen Verhältnis zum höchsten Börsenpreis der letzten sechs Monate vor Antragstellung stand, kann nach der neuen Regelung der Widerruf schon dann ausgesprochen werden, wenn den Anlegern nach Veröffentlichung der Widerrufsentscheidung genügend Zeit (sechs Monate, vgl. § 54 a Abs. 1 Satz 1 Nr. 2 BörsO FWB) verbleibt, die vom Widerruf betroffenen Aktien zu veräußern (vgl. dazu Streit ZIP 2002, 1279, 1281 f.). Diese Regelung gewährt schon deswegen keinen hinreichenden Anlegerschutz, weil unmittelbar nach dem Bekanntwerden des Delisting erfahrungsgemäß ein Kursverfall der Aktien eintritt, der es dem Anleger unmöglich macht, die von ihm investierten Vermögenswerte zu realisieren (vgl. dazu Schwark / Geiser ZHR 161 [1977], S. 739, 762).
  Zum anderen schreiben die Börsenordnungen nicht zwingend die Erstattung des Wertes der Aktien vor, sondern verlangen überwiegend - wie früher die Frankfurter Wertpapierbörse - die Erstattung eines Betrages, der in einem angemessenen Verhältnis zu dem höchsten Börsenpreis der letzten, vor der Veröffentlichung des Widerrufs liegenden sechs Monate steht. Da dieser Betrag auch niedriger sein kann als der Wert der Aktien, ist eine - nach der Rechtsprechung des BVerfG erforderliche - volle Entschädigung der Minderheitsaktionäre nicht sichergestellt.
  Das Kapitalmarktrecht schließt demnach nicht aus, daß den Minderheitsaktionären durch das Delisting ein vermögensrechtlicher Nachteil entsteht. Dieser muß somit durch Gewährung eines gesellschaftlichen Minderheitenschutzes ausgeschlossen werden.

  b)   Ein adäquater Schutz der Minderheitsaktionäre kann nur dadurch erreicht werden, daß ihnen mit dem Beschlußantrag ein Pflichtangebot über den Kauf ihrer Aktien durch die Gesellschaft (in den nach § § 71 f. AktG bestehenden Grenzen) oder durch den Großaktionär vorgelegt wird. Da den Minderheitsaktionären eine volle Entschädigung zusteht, muß der Kaufpreis dem Anteilswert entsprechen.
  c)   Nach der Rechtsprechung des BVerfG muß gewährleistet sein, daß der Aktionär in einem gerichtlichen Verfahren überprüfen lassen kann, ob der ihm erstattete Betrag dem Wert des Anteils entspricht. Dabei hat es offengelassen, ob diese Kontrolle mit dem Institut der Anfechtungsklage oder durch analoge Anwendung der Vorschriften über das Spruchverfahren (§ 306 AktG, § § 305 ff. UmwG) sicherzustellen ist (BVerfG, Beschl. v. 23. 8. 2000 - 1 BvR 68 / 95 u. 147 / 97, ZIP 2000, 1670, 1672 f.).
  Dem Senat erscheint es nicht zweckmäßig, die Möglichkeit der Überprüfung, ob das Kaufangebot dem Verkehrswert der Aktien entspricht, durch das Institut der Anfechtungsklage sicherzustellen. Es kann den Interessen beider Parteien nicht vollständig gerecht werden. Die Aktionäre können lediglich eine Kassation des Beschlusses erreichen und dadurch dessen Durchsetzung verhindern. Sie vermögen auf diese Weise nur mittelbar eine Erhöhung des Kaufangebotspreises durch die Gesellschaft oder den Mehrheitsaktionär zu erreichen. Der Gesellschaft entstehen durch das Erfordernis der erneuten Einberufung einer Hauptversammlung unverhältnismäßige Kosten. Ferner können für sie durch die Verzögerung des Delisting erhebliche Nachteile eintreten.
  Wie entsprechende Regelungen im Unternehmensvertragsrecht (§ § 304 Abs. 3 Satz 2, 305 Abs. 5 Satz 2 AktG) und im Umwandlungsrecht (§ § 15, 34, 196, 212 UmwG) zeigen, kann den Belangen der Beteiligten eher dadurch entsprochen werden, daß die Höhe des Angebotsbetrages in einem dafür geschaffenen Verfahren (Spruchverfahren) geklärt wird. Diese Überlegungen, die der Einführung des Spruchverfahrens im Unternehmensvertrags- und Umwandlungsrecht zugrunde liegen, treffen auch auf das Verfahren des Delisting zu. Es ist daher sinnvoll, den zwischen den Parteien aufgetretenen Konflikt ebenso wie beim Squeeze out nicht auf dem Weg des Anfechtungsverfahrens, sondern des Spruchverfahrens zu lösen.
  Verfassungsrechtlich begegnet eine analoge Anwendung dieser prozeßrechtlichen Vorschriften keinen Bedenken (BVerfG, Beschl. v. 23. 8. 2000 - 1 BvR 68 / 95 u. 147 / 97, ZIP 2000, 1670, 1673). Aber auch unter prozessualen Aspekten ist die Analogiefähigkeit dieser Vorschriften zu bejahen. Zu Recht ist darauf hingewiesen worden, daß prozessuale Regelungen lediglich Hilfsmittel zur Durchsetzung des materiellen Rechts sind und ihre Analogiefähigkeit aus diesem Grunde ebenso gegeben ist wie diejenige des Rechts, dessen Durchsetzung sie dienen (vgl. BayObLG ZIP 1998, 2002, 2004; Wiedemann ZGR 1999, 857, 866 f.; ders. ZGR 1978, 477, 492; Lutter / Leinekugel ZIP 1999, 261, 266 f.). Durch die Anwendung der Vorschriften über das Spruchverfahren auf den Fall des Delisting wird zugleich gewährleistet, daß durch die gerichtliche Entscheidung der Wert der Aktien für alle Aktionäre verbindlich festgelegt wird.
  3.   Entgegen der Ansicht der Revision bedarf der Hauptversammlungsbeschluß keiner sachlichen Rechtfertigung, wie sie vom Senat für den Ausschluß des Bezugsrechtes gefordert worden ist (vgl. BGHZ 71, 40; 83, 319 [= JZ 1982, 643]; 125, 239 [= JZ 1994, 911 m. Anm. Lutter]; ablehnend auch Hüffer aaO, § 119 Rdn. 24; Hellwig ZGR 1999, 781, 800; Zetzsche NZG 2000, 1065, 1067; a. A. u. a. Lutter, in: FS Zöllner 1998, Bd. I, S. 363 / 381). Die auf Vorschlag des Vorstandes über das Delisting zu treffende Entscheidung hat unternehmerischen Charakter. Da sie von der Hauptversammlung zu treffen ist, liegt es somit im Ermessen der Mehrheit der Aktionäre, ob die Maßnahme im Interesse der Gesellschaft zweckmäßig ist und geboten erscheint. Der vermögensrechtliche Schutz der Minderheitsaktionäre ist durch das Erfordernis eines Pflichtangebotes, die Aktien zum vollen Wert zu übernehmen, sowie die Möglichkeit sichergestellt, die Höhe in einem Spruchverfahren überprüfen zu lassen.
  Eines Vorstandsberichtes entsprechend § 186 Abs. 4 Satz 2 AktG zum Delisting bedarf es nicht. Die Beklagte hat in der Hauptversammlung die Gründe schlüssig dargelegt, aus denen das Delisting betrieben werden soll. Sie hat die Einsparung der Kosten, drohende Kursschwankungen und drohende Nachteile für die Gesellschaft sowie die Gefahr von Kursmanipulationen aufgeführt. Diese Gründe sind aus sich heraus verständlich und tragen die Entscheidung der Hauptversammlung.
  Wie das Berufungsgericht dargelegt hat, ist dem Informationsbedürfnis der Minderheitsaktionäre hinreichend entsprochen worden. Nach dem Rechtsgedanken des § 124 Abs. 2 Satz 2 AktG, der hier entsprechend heranzuziehen ist, genügt es, daß ihnen die Einzelheiten des Widerrufsantrages und das Abfindungsangebot des Mehrheitsaktionärs bekannt gegeben werden. Diese Voraussetzungen hat die Beklagte nach den Feststellungen des Berufungsgerichts erfüllt.
  4.   Die Rüge der Revision, der Ermächtigungsbeschluß sei zeitlich nicht hinreichend fixiert, ist ebenfalls nicht begründet. Es ist zwar richtig, daß in den Fällen, in denen das Gesetz der Hauptversammlung erlaubt, den Vorstand zur Vornahme bestimmter Maßnahmen zu ermächtigen, die Dauer der Ermächtigung im Gesetz befristet wird (vgl. § 71 Abs. 1 Nr. 8 AktG) oder der Hauptversammlung eine Höchstfrist eingeräumt wird, auf die sie die Ermächtigung begrenzen darf (§ 202 Abs. 2 AktG). Trifft das Gesetz keine Regelung über die Dauer der Ermächtigung, ist die Hauptversammlung in der Bestimmung der Frist frei. Befristet sie die Ermächtigung nicht, ist der Vorstand gehalten, aufgrund der ihm als Organ obliegenden Pflichten im Rahmen seiner unternehmerischen Handlungsfreiheit zu entscheiden, ob und wann er die Maßnahme, zu der er ermächtigt worden ist, durchführt. Über den Stand der Angelegenheit hat er auf der nächsten ordentlichen Hauptversammlung, die jährlich abzuhalten ist (§ 175 Abs. 1 AktG), zu berichten. Ist die Maßnahme zu diesem Zeitpunkt noch nicht durchgeführt, kann die Hauptversammlung darüber beschließen, ob die Ermächtigung aufrechterhalten bleibt, oder ob sie widerrufen wird. Die Ermächtigung unterliegt somit einer hinreichend konkreten zeitlichen Kontrolle durch die Hauptversammlung. Eine weitergehende zeitliche Beschränkung ist nicht erforderlich.
  Die Revision der Kläger zu 1 und 2 rügt außerdem, das Berufungsgericht sei zu Unrecht dem Vortrag nicht gefolgt, die Maßnahme des Delisting sei mißbräuchlich, weil die Minderheitsaktionäre mit willkürlichen Mitteln aus der Beklagten gedrängt werden sollten. Die Willkür zeige sich darin, daß die Dividende für Stamm- und Vorzugsaktionäre im Vergleich zu den Vorjahren erheblich gekürzt worden sei, obwohl die Beklagte keine Gewinneinbußen zu verzeichnen gehabt habe. Auch dem vermag der Senat nicht zu folgen. Die Revisionserwiderung hat auf den Vortrag der Beklagten verwiesen, nach dem die Gewinnmargen aufgrund eines im Verhältnis zum Umsatz erheblich gestiegenen Materialaufwands stark gesunken seien, so daß sich die Beklagte gezwungen gesehen habe, ihre Kosten durch laufende Investitionen zu senken. Dieser erhöhte Investitionsaufwand gehe zu Lasten des ausschüttungsfähigen Gewinns. Die Revision zeigt keinen Vortrag auf, mit dem die Kläger zu 1 und 2 diesem in sich schlüssigen Vorbringen der Beklagten mit plausiblen Gründen entgegengetreten sind. Das Berufungsgericht ist danach zu Recht davon ausgegangen, daß von einer mißbräuchlichen Handhabung des Delisting nicht gesprochen werden kann.
  III.   Die Anwendung der Vorschriften des Spruchverfahrens auf das Verfahren des Delisting zur Festsetzung des den Minderheitsaktionären für ihre Anteile zu gewährenden Verkehrswertes hat zur Folge, daß dem Hilfsantrag der Klägerinnen zu 3 und 4 stattgegeben werden muß. Für das Spruchverfahren sind funktionell nicht die ordentlichen Gerichte, sondern die Gerichte der freiwilligen Gerichtsbarkeit zuständig. Entsprechend § 17 a Abs. 2 GVG, der auf das Verhältnis zwischen ordentlicher streitiger und freiwilliger Gerichtsbarkeit entsprechend anzuwenden ist (vgl. BGH, Beschluß v. 5. 4. 2001 - III ZB 48 / 00, WM 2001, 1045; Zöller / Gummer, ZPO 23. Aufl. Vorbem. 11 zu § § 17 - 17 b GVG m. w. N.), ist für die Feststellung des Wertes der Aktien der Beklagten der Rechtsweg vor den Gerichten der streitigen Gerichtsbarkeit nicht gegeben und daher das Verfahren an das zuständige Gericht der freiwilligen Gerichtsbarkeit abzugeben.

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  Zur JZ-Titelseite   Zum Anfang dieser Seite   Archiv  Anmerkung von Marcus Lutter

So verlangen die Börsenordnungen der Börse Bremen und - seit einer Änderung zum 26. März 2002 - auch die Börsenordnung der Frankfurter Wertpapierbörse im Gegensatz zu den anderen Börsenordnungen für das Delisting nicht die Unterbreitung eines Kaufangebots an die Anleger, sondern nur noch die Einhaltung einer Wartefrist, in welcher den Anlegern ausreichend Zeit verbleiben muss, die vom Widerruf der Zulassung betroffenen Wertpapiere über die Börse zu veräußern. Diese beträgt nach § 54 a Abs. 2 BörsO der Frankfurter Wertpapierbörse sechs Monate.

Der Verzicht auf das Pflichtangebot wurde in der Literatur kritisiert. Die reine Fristenregelung hielt man als für den Anlegerschutz nicht ausreichend, da aufgrund des Bekanntwerdens des beabsichtigten Delisting ohne Pflichtangebot ein Kursverfall drohe5. Was die weiteren Voraussetzungen des vollständigen Delisting angeht, so herrschte insbesondere darüber Streit, ob es einen Beschluss der Hauptversammlung erforderlich macht und mit welcher Mehrheit dieser zu fassen ist6.

Das Macrotron-Urteil des BGH

Der BGH hat nun entschieden, dass das vollständige Delisting eines mit einfacher Mehrheit gefassten Beschlusses der Hauptversammlung bedarf und die Gesellschaft oder der Großaktionär den Minderheitsaktionären ein Kaufangebot unterbreiten muss, dessen Angemessenheit in einem Spruchverfahren überprüft werden kann.

Das Erfordernis des Hauptversammlungsbeschlusses stützt der BGH anders als die Vorinstanzen LG München7 und OLG München8 nicht auf die Holzmüller-Doktrin, sondern hält es auf Grund des Eingriffs in die dem verfassungsrechtlichen Schutz des Art. 14 Abs. 1 GG unterfallende Verkehrsfähigkeit der Aktie, den das vollständige Delisting bedeutet, für gerechtfertigt.

Die Pflicht zur Abgabe eines Kaufangebots an die Minderheitsaktionäre folgt nach dem BGH zwingend aus dem aktienrechtlichen Minderheitenschutz und besteht damit immer und unabhängig von der jeweiligen börsenrechtlichen Regelung. Deren Anlegerschutz befand der BGH für nicht ausreichend.

Das Pflichtangebot über den Kauf ihrer Aktien ist den Minderheitsaktionären durch die Gesellschaft oder den Großaktionär mit dem Beschlussantrag vorzulegen.

Was die Höhe des Pflichtangebots betrifft, so muss der Kaufpreis nach dem Macrotron-Urteil dem aktuellen Wert der Aktien entsprechen. Für nicht ausreichend hält der BGH die bis zum 26. März 2002 auch in der Frankfurter Börsenordnung enthaltene Regelung zum Pflichtangebot, nach welcher der Betrag in einem angemessenen Verhältnis zum höchsten Börsenpreis der letzten sechs Monate vor Stellung des Antrags auf Widerruf der Börsenzulassung stehen muss. Da dieser Wert niedriger als der Wert der Aktien sein kann, hält der BGH die Regelung für mit den Vorgaben des BverfG9, nach welchen bei der Abfindung nach §§ 291 ff. AktG und §§ 319 ff. AktG der volle Wert zu entschädigen ist, für nicht vereinbar.

Ob das Kaufangebot dem Verkehrswert der Aktien entspricht, können die Minderheitsaktionäre im Wege des Spruchverfahrens überprüfen lassen. Eine Anfechtung des Hauptversammlungsbeschlusses aus diesem Grund ist nicht möglich.

Einer sachlichen Rechtfertigung bedarf der Hauptversammlungsbeschluss über das vollständige Delisting nicht. Eine richterliche Inhaltskontrolle findet nicht statt.

Ebenso wenig bedarf es eines Vorstandsberichts entsprechend § 186 Abs. 4 Satz 2 AktG. Nach dem Rechtsgedanken des § 124 Abs. 2 Satz 2 AktG genüge es, so der BGH, dass den Aktionären die Einzelheiten des Antrags an die Börse die Börsenzulassung zu widerrufen und des Abfindungsangebots der Gesellschaft bzw. des Mehrheitsaktionärs bekannt gegeben werden.

Ausblick

Klargestellt sind durch die Entscheidungen des BGH die aktienrechtlichen Voraussetzungen des vollständigen Delisting.

Unklar bleibt des Verhältnis der vom BGH aufgestellten aktienrechtlichen Anforderungen an das Delisting zu den Vorgaben des BörsG und der jeweiligen Börsenordnungen10. Hier werden die jeweils strengeren Anforderungen zu beachten sein. Was die Höhe des Pflichtangebots betrifft, sind dies die aktienrechtlichen Vorgaben des Macrotron-Urteils. Sollte eine Börsenordnung strengere oder zusätzliche Anforderungen stellen, sind (auch) diese zu beachten, um die börsenrechtlichen Voraussetzungen des Widerrufs der Zulassung zu schaffen.

Ebenso ungelöst bleibt das Verhältnis zwischen zivil- und verwaltungsgerichtlichem Rechtsschutz für die Anleger. Nach dem ebenfalls im Rahmen der Macrotron-Auseinandersetzung ergangenen Urteil des VG Frankfurt11 ist § 43 Abs. 4 Satz 2 BörsG a.F. drittschützend. Die Anleger sind entsprechend befugt, den Widerruf der Zulassung anzufechten. Zu der umstrittenen Frage, ob dieser Drittschutz auch nach Einführung des § 31 Abs. 5 BörsG, nach welchem die Zulassungsstelle die ihr zugewiesenen Aufgaben nur im öffentlichen Interesse wahrnimmt, fortbesteht, musste sich das Gericht nicht äußern. Nach wohl überwiegender Auffassung in der Literatur ist das der Fall. Mit Anfechtungsklagen von Anlegern gegen den Widerruf der Zulassung muss also weiterhin gerechnet werden.





www.der-syndikus.de/briefings/gs/gs_031.htm
Ausgangslage

Die durch das Gesetz zur Regelung von öffentlichen Angeboten zum Erwerb von Wertpapieren und von Unternehmensübernahmen12 eingeführten und am 1. Januar 2002 in Kraft getretenen §§ 327 a-f AktG geben einem Aktionär, der mindestens 95% des Grundkapitals einer Aktiengesellschaft hält, die Möglichkeit, die übrigen Aktionäre gegen ihren Willen durch Beschluss der Hauptversammlung gegen Zahlung einer Barabfindung aus der Gesellschaft auszuschließen (sog. Squeeze-Out). Gegen diese im deutschen Aktienrecht völlig neuartige Regelung, die es erstmals erlaubt, Aktionäre auf direktem Wege auszuschließen, ohne dass es hierzu eines wichtigen Grundes oder eines in der Satzung vorgesehenen Ausschlussrechts bedarf, werden in der Literatur und vor den Gerichten im Wege der Anfechtungsklage verfassungsrechtliche Bedenken erhoben13 (siehe Kasten).
Verfassungsrechtliche Bedenken
Der Squeeze-Out greife in verfassungsrechtlich nicht zu rechtfertigender Form in die durch die Eigentumsgarantie des Art. 14 Abs. 1 GG geschützte Rechtsposition des Aktionärs ein. Der durch die Barabfindung lediglich gewährleistete wirtschaftliche Ausgleich wahre die Eigentumsrechte der Minderheitsaktionäre nicht. Art. 14 Abs. 1 GG verlange vielmehr einen auf Erhalt auch der mitgliedschaftlichen und unternehmerischen Stellung des Minderheitsaktionärs gerichteten Bestandsschutz. Dies gelte insbesondere für Aktionäre, die ihre Aktien vor dem Inkrafttreten der Squeeze-Out-Regelung am 1. Januar 2002 erworben hätten sowie Aktionäre von nicht börsennotierten Aktiengesellschaften.

Die Entscheidungen des OLG Hamburg sowie der Landgerichte Berlin, Hamburg und Osnabrück

Das OLG Hamburg sowie die Landgerichte Berlin, Hamburg und Osnabrück hatten jeweils über Anfechtungsklagen von Minderheitsaktionären gegen Squeeze-Out-Beschlüsse zu entscheiden, die sich auf den Einwand der Verletzung des Art. 14 Abs. 1 GG stützten.

Prüfungsmaßstab sei, so führen die Gerichte übereinstimmend aus, die Eigentumsgarantie des Art. 14 Abs. 1 GG, da eine Enteignung nicht in Frage stehe.

In diese Eigentumsgarantie, die sich nach der Rechtsprechung des BVerfG sowohl auf die mitgliedschaftliche Stellung eines Aktionärs, d.h. seine Befugnis an der Willensbildung der Gesellschaft mitzuwirken, als auch seine vermögensrechtlichen Ansprüche erstreckt, greife der Squeeze-Out ein, indem er dem Minderheitsaktionär sein Aktieneigentum entziehe.

Dieser Eingriff und die damit einhergehende vorrangige Behandlung der Interessen des Großaktionärs seien jedoch verfassungsrechtlich nicht zu beanstanden. Denn durch die Regelungen der §§ 327 a-f AktG seien die berechtigten Interessen der Minderheitsaktionäre entsprechend den Vorgaben des BVerfG, die eine vollständige wertmäßige Entschädigung des Aktieneigentums und einen Schutz vor Missbrauch wirtschaftlicher Macht verlangen, gewahrt.

Der vermögensrechtliche Bestand der Minderheitsbeteiligung und der Schutz vor Missbrauch wirtschaftlicher Macht sei gewährleistet durch die Barabfindung, die Prüfung ihrer Angemessenheit vorab durch den vom Gericht ausgewählten Sachverständigen (§ 327 c Abs. 2 Satz 2 und 3 AktG), die gerichtliche Überprüfbarkeit der Barabfindungshöhe im Spruchverfahren (§ 327 f AktG), die Verzinslichkeit der Barabfindung (§ 327 b Abs. 2 AktG) und die vom Hauptaktionär vor Einberufung der Hauptversammlung zu beschaffende Bankgarantie für die Barabfindung (§ 327 b Abs. 3 AktG). Daran ändere auch der Umstand nichts, dass die Bankgarantie nur die vom Hauptaktionär festgelegte Barabfindung ohne Zinsen sichert, nicht aber eine etwa durch das Gericht im Spruchverfahren bestimmte höhere Barabfindung. Das für den Minderheitsaktionär hieraus folgende Risiko sei angesichts der vorab stattfindenden Prüfung der Angemessenheit der Barabfindung durch den vom Gericht bestellten Sachverständigenprüfer eher abstrakt und vertretbar, eine andere Ausgestaltung der Bankgarantie rechtstechnisch zudem kaum durchführbar. Auch die oft lange Dauer des Spruchverfahrens bedeute nicht, dass das Spruchverfahren keine geeignete und angemessene Regelung zur Überprüfung des Werts der Barabfindung darstelle.

Eine stärkere, in der Literatur geforderte Berücksichtigung der unternehmerischen Komponente von Minderheitsbeteiligungen sei nicht angezeigt, da nur die wenigsten Minderheitsaktionäre neben reinen Vermögens- auch unternehmerische Interessen verfolgen. Zudem könnten sie faktisch keinen Einfluss nehmen, so dass der Gesetzgeber sie im Rahmen einer typisierenden Betrachtungsweise vernachlässigen durfte.

Ausblick

Wenngleich die Entscheidungen der Landgerichte noch nicht rechtskräftig sind, so wird man es in Anbetracht der Einheitlichkeit der Entscheidungen in Begründung und Ergebnis mit der herrschenden Auffassung in der Literatur als gesichert ansehen dürfen, dass die Regelungen über den Squeeze-Out verfassungsgemäß sind. Anfechtungsklagen gegen Squeeze-Out-Beschlüsse, die nur unter Berufung auf einen Verstoß der §§ 327 a-f AktG gegen Art. 14 Abs. 1 GG erhoben werden, sind nach Auffassung der Landgerichte Berlin und Osnabrück sogar offensichtlich unbegründet. Daher gaben beide Gerichte den von den Beklagten jeweils im Freigabeverfahren nach § 327 e Abs. 2, § 319 Abs. 6 Satz 2 2. Alt. AktG gestellten Anträgen statt, festzustellen, dass die Erhebung der Anfechtungsklage einer Eintragung des Hauptversammlungsbeschlusses im Handelsregister nicht entgegensteht.

Weitere praktische Detailfragen des Squeeze-Out

Für die Feststellung des für den Squeeze-Out erforderlichen Mehrheitsbesitzes von 95% sind nach dem Urteil des LG Hamburg einem Aktionär, der an der Gesellschaft, in welcher der Squeeze-Out durchgeführt werden soll, überwiegend mittelbar über in seinem Mehrheitsbesitz stehende Gesellschaften beteiligt ist, deren Beteiligungen voll und nicht nur anteilig entsprechend dem Mehrheitsbesitz an diesen zuzurechnen. Denn nach dem insoweit anwendbaren § 16 Abs. 4 AktG gälten als Anteile, die einem Unternehmen gehören, auch die Anteile, die einem von ihm abhängigen Unternehmen gehören.

Bei einem Squeeze-Out in einem Konzernunternehmen sind laut LG Hamburg gemäß § 327 c Abs. 3 Nr. 2 AktG neben dem Jahresabschluss und dem Lagebericht nicht auch der Konzernabschluss und der Konzernlagebericht auszulegen. Die Aufzählung in § 327 c Abs. 3 Nr. 2 AktG sei abschließend. Jedenfalls begründe ein Verstoß gegen eine solche Pflicht keine Anfechtungsklage, sondern sei, da es sich dann um die Verletzung einer abfindungswertbezogenen Pflicht handele, im Spruchverfahren zu überprüfen.

Nach dem Urteil des LG Berlin liegt kein Bekanntmachungsfehler vor, wenn in der Einladung zur Hauptversammlung eine Mindestbarabfindung vorgeschlagen wurde, der spätere Squeeze-Out-Beschluss sich jedoch auf exakt den als Mindestbetrag vorgeschlagenen Betrag ohne den Zusatz „mindestens" bezieht. Der Wert der Barabfindung sei gemäß § 327 b Abs. 1 AktG nach den Verhältnissen im Zeitpunkt der Beschlussfassung anzusetzen. Denknotwendig könne daher im Zeitpunkt der Einladung nur ein Näherungswert angegeben werden.

Unzulässig dagegen ist nach dem Urteil des OLG Hamburg ein Squeeze-Out-Beschluss, nach welchem die Barabfindung um nach der Beschlussfassung fällig werdende Ausgleichs- und Dividendenzahlungen gekürzt wird. Dies sei mit dem Stichtagsprinzip des § 327 b Abs. 1 AktG unvereinbar.

Schließlich sind nach Ansicht des OLG Hamburg nach § 327 c Abs. 3 Nr. 2 AktG nur die vom Aufsichtsrat festgestellten Jahresabschlüsse der letzten drei Geschäftsjahre auszulegen. Es gebe, vom Ausnahmefall der Feststellung des Jahresabschlusses durch die Hauptversammlung abgesehen, keinen Grund, einem Aktionär den nicht geprüften und gebilligten Jahresabschluss vorzulegen. Ein Jahresabschluss für das letzte vergangene Geschäftsjahr müsse daher nicht ausgelegt werden, wenn dieser noch nicht festgestellt sei oder habe festgestellt werden müssen. Werde allerdings ein Jahresabschluss nach Einberufung aber vor Abhaltung der Hauptversammlung festgestellt, so sei er nachträglich auszulegen.

Andreas Ortlepp, LL.M.  

Was Kapitalmaßnahmen bringen Von Georg Pröbstl, Investoren-Akademie 27.10.2005 Mitte September erhöhte die Beteiligungsgesellschaft Heliad Equity Partners ihr Grundkapital um 4,2 auf 12,8 Millionen Aktien, ein paar Wochen später gab es eine Kapitalerhöhung beim Modeunternehmen Kunert von 2 auf 8 Millionen Aktien. Vor wenigen Tagen ging die Maßnahme bei Cash Medien zu Ende. Das Medienhaus stockte das Grundkapital von 4,2 auf 5,6 Millionen € auf. Die Kapitalerhöhung ist nicht alles, was die 3 Firmen gemeinsam haben: Alle 3 Aktien konnten in den Wochen bis zum Vollzug der Maßnahme deutlich im Kurs zulegen: Bei Heliad gab es ein Kursplus in der Spitze von etwa 20 %, die Kunert Vorzugsaktie schaffte einen Anstieg von knapp 30 % und bei Cash Medien legte der Kurs ebenfalls rund 20 % zu. Bei einer Kapitalerhöhung stockt eine Aktiengesellschaft ihr Grundkapital durch die Ausgabe neuer Aktien auf. Das Grundkapital ist eingeteilt in eine bestimmte Zahl an Aktien mit einem bestimmten Nennbetrag. Bei Heliad zum Beispiel lag die Zahl der Aktien vor der Kapitalerhöhung bei 8.596.432 Stück und einem Nennbetrag von 1 €. Das Grundkapital lag damit entsprechend bei 8.596.432 €. Nach der Kapitalerhöhung um 4.198.216 Aktien stieg das Grundkapital entsprechend auf 12.794.648 €. Bei einer Kapitalerhöhung kommen die neuen Aktien zu einem festen Emissionskurs an die Börse, die Sie als Aktionär des Unternehmens über das Bezugsrecht erwerben können. Um die Kapitalerhöhung erfolgreich zu platzieren, liegt der Emissionskurs der neuen Aktie meist unter dem aktuellen Börsenkurs der alten Aktie. Je nachdem wie viele alte Aktien sie vom Unternehmen haben, haben Sie mehr oder weniger viele Bezugsrechte für die neuen Aktien. Liegt das Bezugsverhältnis beispielsweise bei 5:1, dann können Sie je 5 alter Aktien eine neue Aktie während der Bezugsfrist kaufen. Insgesamt erhöht das Unternehmen bei einem Verhältnis von 5:1 das Grundkapital und die Zahl der Aktien um 20 %. Während der Bezugsfrist werden die Bezugsrechte auch an der Börse gehandelt. Anleger, die an der Kapitalerhöhung nicht teilnehmen wollen, können ihr Bezugsrecht auch verkaufen. Das Bezugsrecht hat rein rechnerisch folgenden Wert: (Kurs der Altaktie – Emissionspreis der neuen Aktie)/(Bezugsverhältnis + 1). Kostet beispielsweise die alte Aktie 10 € an der Börse und liegt der Emissionspreis der neuen Aktie bei 8 €, dann kostet das Bezugsrecht je alter Aktie (bei einem Bezugsverhältnis von 5:1) 0,33 €. Wie die Beispiele Heliad, Kunert und Cash Medien zeigen, steigt der Kurs nach einer Kapitalerhöhung oft an. Und zwar aus verschiedenen Gründen. 1) Oft beteiligt sich ein neuer Investor über eine Kapitalerhöhung am Unternehmen. 2) Durch ein höheres Grundkapital steigen manche Firmen in völlig neue Größenklassen auf. Damit steigt zum einen der Börsenwert. Das Unternehmen kann so mehr Aufmerksamkeit von Anlegern, Analysten und der Finanzpresse auf sich ziehen. Durch das höhere Kapital hat eine Unternehmen aber auch völlig neue Möglichkeiten im operativen Geschäft. 3) Durch frisches Geld verbessern die Firmen ihre Bilanzstruktur. Das sorgt für bessere Bonität. So viel zur ordentlichen Kapitalerhöhung. Eine Aktiengesellschaft kann aber noch auf eine andere Art und Weise ihr Grundkapital erhöhen. Nämlich durch die Ausgabe von Gratisaktien, den sogenannten Berichtigungsaktien. Dabei werden Rücklagen des Unternehmens in Grundkapital umgewandelt und entsprechend viele neue Aktien herausgegeben. Sie als Anleger bekommen die neuen Aktien gratis. Auch hier gibt es Vorteile: Durch die Gratisaktien sollte rein theoretisch der Aktienkurs sinken. Werden beispielsweise Gratisaktien im Verhältnis 1:1 ausgegeben, dann verdoppelt sich die Zahl der Aktien und das Grundkapital. Da dem Unternehmen bei Gratisaktien kein frisches Geld zufließt, die Aktiengesellschaft also nicht reicher wird, sollte sich der Kurs der Aktie durch die Ausgabe von Gratisaktien im Verhältnis 1:1 rein rechnerisch halbieren. Tut er aber nicht immer. Denn es ist oft so: Um so niedriger der Aktienkurs optisch gesehen, um so höher der Kurs. Das ist reine Psychologie. Denn viele Anleger kaufen eben lieber eine Aktie, die 50 € kostet, als eine, die bei 100 € notiert. Auch nach der Ausgabe von Gratisaktien steigt oft der Kurs. Das kennen Sie ja auch vom Aktiensplitt. Dabei bleibt das Grundkapital des Unternehmens allerdings gleich. Lediglich der Nennbetrag der Aktien und damit die Zahl der Aktien ändert sich. Tipp: 1) Achten Sie auf Firmen, die ihr Grundkapital erhöhen oder die einen Aktiensplitt umsetzen. 2) Unter http://www.dgap.de finden Sie die aktuellen Ad-hoc-Meldungen fast aller börsennotierter deutscher Aktiengesellschaften. Hier finden Sie natürlich auch die Kapitalmaßnahmen. 3) Bei Heliad steht übrigens in Kürze eine weitere Kapitalerhöhung um 15 bis 25 Millionen Aktien an. <?xml:namespace prefix = o ns = "urn:schemas-microsoft-com:office:office" />

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www.bundesverfassungsgericht.de/pressemitteilungen/bvg12-053