Neuer Markt - Quo Vadis? (Auszug aus Finanzen)

einer Aufsehen erregenden Talfahrt dümpelt der Index derzeit unter der 1000-Punkte-Marke,
verdächtig nah am Allzeittief von 695 Zählern. Die Marktkapitalisierung ist von 234 Milliarden Euro
auf nur noch 42,7 Milliarden zusammengeschmolzen. Der gesamte Neue Markt bringt heute nicht
einmal so viel auf die Waage wie die Deutsche Bank. Waren Mitte 2000 noch 56 Firmen mit
mehr als einer Milliarde Euro bewertet, sind es jetzt gerade noch acht der mittlerweile über 300
Unternehmen.
Mit Wehmut dürfte sich zum Beispiel der ehemalige Internet-Highflyer Broadvision – aktueller
Marktwert 470 Millionen Euro – an einen Börsenwert von 28 Milliarden Euro erinnern. Der
Branchenkollege Intershop, einst die ostdeutsche Vorzeigefirma, brachte es immerhin auf elf
Milliarden Euro. Nach dem Platzen der Internet-Blase hat die Baisse den Wert des Titels aktuell
auf ein Hundertstel davon eingestampft.
Ein Blick auf die am Neuen Markt gehandelten Volumina macht deutlich, dass das Segment
inzwischen eine Randexistenz fristet. Wurden dort im März 2000 noch rund 23 Milliarden Euro
umgesetzt, gingen im gleichen Monat des laufenden Jahres nur noch 2,6 Milliarden Euro durch
die Orderbücher – ein Rückgang um fast 90 Prozent. Vor allem für institutionelle Anleger sind die
Börsenkapitalisierungen vieler nahezu wertloser Titel uninteressant.
Keine Frage, das Vertrauen der Investoren in den Neuen Markt ist gründlich erschüttert. Schuld
hat auch die endlos scheinende Reihe von Insolvenzen, aufgeflogenen Insider- oder
Scheingeschäften und Bilanzmanipulationen. Fälle wie Metabox, Team Communications, Kabel
New Media, Gigabell oder jüngst Comroad raubten den Anlegern den Glauben an die Integrität
der Firmenchefs und die Wahrheit veröffentlichter Geschäftszahlen.
Der Zögling der Deutschen Börse befindet sich in einem desolaten Zustand. Und in den Tiefen
dieses Sumpfes tummelt sich noch so manches faule Ei. Die Aufräumarbeiten haben erst
begonnen. Immerhin wurden bereits 14 Unternehmen wegen Insolvenz oder Verstößen gegen das
Regelwerk der Deutschen Börse aus dem Marktsegment geworfen. 25 Firmen suchten bislang
freiwillig das Weite. Naht das Ende des Neuen Marktes? „Sicher nicht“, glaubt Karl Fickel,
Geschäftsführer der Frankfurter Vermögensverwaltung Lupus Alpha. „Es wird auch in Zukunft in
Deutschland kleinere Gesellschaften und Technologie-Firmen geben.“ Aber der Markt habe sich
verändert. „Während früher schon allein die Mitgliedschaft im Wachstumssegment für
Kursgewinne gut war, ist der Neue Markt heute eine Stock-Picker-Börse.“
Schon einmal, Anfang der 90er-Jahre, erlebte Deutschland eine Krise bei kleineren Firmen. Doch
im Gegensatz zu heute waren die Bilanzen damals mit Fremdkapital überfrachtet. Im
konjunkturellen Abschwung nach der Irak-Krise verschwanden dann ganze Branchen von der
Kursliste. Längst vergessen sind beispielsweise die Maschinenbauer Traub, Deckel oder Maho.
Heute hingegen sehen die Bilanzen in vielen Fällen anders aus. Sie enthalten noch hohe
Bargeld-Reserven. „Eine gute Basis, um in den Aufschwung zu investieren“, meint Fickel.
Die Unternehmen am Neuen Markt sind durchaus nicht so schlecht wie ihr Ruf. Doch welche
Aktien kann man kaufen, welche sollten Investoren meiden? Viele Anleger haben vermeintliche
Nonvaleurs in ihren Depots. Andere haben rechtzeitig verkauft, wollen wieder einsteigen. Wer
allerdings bei Investmenthäusern Rat sucht, wird nicht fündig. Die meisten Banken haben das
Research für den Neuen Markt stark reduziert oder ganz eingestellt. Nur rund ein Fünftel der
Werte wird von den Investmentbanken noch berücksichtigt.
Kein Wunder, denn mit den kleinen Werten lässt sich kaum Geld verdienen. Allein 65 Firmen
sind weniger als zehn Millionen Euro wert. Etwa die Hälfte aller Neuer-Markt-Firmen bringt es
lediglich auf eine Marktkapitalisierung zwischen zehn und 50 Millionen Euro.
FINANZ€N hat deshalb in eigener Regie die Bilanzen von mehr als 300 Unternehmen am Neuen
Markt nach Risiken durchleuchtet und Geschäftsmodelle sowie Zukunftsaussichten kritisch
hinterfragt. Auf der Suche nach verschmähten Perlen und Todgeweihten wurden die Zahlenwerke
der Unternehmen auf Faktoren wie Liquiditätsreserven, Bankschulden, Ertragssituation und
künftige Gewinnaussichten sowie auf den Firmenwert überprüft. Die Bewertung der Kennzahlen
von insgesamt 240 Unternehmen sind auf den Seiten 48 und 49 dargestellt.
Dass nicht alle der mehr als 300 am Neuen Markt notierten Firmen in der Liste enthalten sind,
hat gute Gründe. Unternehmen wie das US-Softwarehaus Broadvision haben gemeldet, dass sie
den Neuen Markt verlassen werden, und scheiden deshalb bei der Bewertung aus. Dies gilt auch
für eine Reihe weiterer Gesellschaften. Einige Firmen indes tauchen in einer ganz anderen
Tabelle auf: der so genannten „Todesliste“. Der Name spricht für sich.
Der Begriff der Todesliste wurde vor etwa zwei Jahren geprägt, als Marktbeobachter erste Zweifel
an der Standfestigkeit einiger am Neuen Markt errichteter Luftschlösser äußerten (siehe
FINANZ€N 06/2000). In der Negativ-Aufstellung fanden sich Firmen wieder, deren
Börsenbewertung in Anbetracht spärlicher Barreserven, tiefroter Bilanzen und mangelnder
Ertragsaussichten nicht gerechtfertigt war. Viele dieser jungen Unternehmen hatten auf rasante
Art und Weise das aus dem Börsengang erlöste Geld verprasst und steuerten geradewegs auf
die Insolvenz zu.
Ein Teil dieser schwarzen Schafe, zum Beispiel die Stuttgarter Software-Firma Brokat,
verschwand zwar vom Kurszettel. Andere Konkurskandidaten aber harren noch immer an der
Börse aus und fristen ein Leben als Zockerwerte. In einer aktualisierten Todesliste hat FINANZ€N
deshalb jene Gesellschaften aufgeführt, über denen der Pleitegeier schon sehr tief kreist (siehe
Seite 41).
Neben weniger bekannten Namen wie Linos oder PGAM befinden sich darunter auch populäre
Titel wie der Medienwert Senator Film oder das Softwarehaus Intershop. Schwache, mit
Fremdkapital überladene Bilanzen, kaum vorhandene liquide Mittel und oftmals schwer
eingrenzbare Verluste stellen die Zukunft dieser Firmen in Frage.
Beispiel Senator Film. Eben hat das Unternehmen von einem Bankenkonsortium unter Führung
der Bayerischen Landesbank eine Finanzspritze in Höhe von 230 Millionen Euro erhalten.
Zweifelhaft ist aber, ob Senator diesen Betrag jemals zurückzahlen kann. Denn die Bilanz sieht
verheerend aus. Bankschulden in Höhe von 94,5 Millionen Euro – ohne Berücksichtigung des
neuen Kredits – stehen knapp zehn Millionen an verbliebenen Barmitteln gegenüber. Eine
Relation, die der Konsortialkredit weiter verschlechtert. Zudem ist das Vermögen in derzeit
schwer vermarktbaren Filmrechten gebunden. Wird nur ein Geldinstitut nervös, ist der
Fortbestand der Firma ernsthaft gefährdet. Für Anleger gilt deshalb: Finger weg von
Senator-Aktien.
Doch trotz des schlechten Image, das der Neue Markt wegen der zahllosen Skandale in den
vergangenen Monaten inzwischen hat, sind dort nicht nur Nieten notiert. Wer jetzt auf die
richtigen Wachstumsunternehmen setzt, hat gute Chancen, später reiche Ernte einzufahren.
Doch im Gegensatz zu früheren Zeiten benötigen Anleger am Neuen Markt jetzt eine Tugend, die
dort früher unbekannt war: Geduld.
Viele Firmen kämpfen aktuell nicht nur mit hausgemachten Problemen, sondern auch mit der
lahmenden Konjunktur. Eine noch immer schwache Auftragslage – vor allem im
Technologiesektor – sorgt für zusätzlichen Druck. Und die Situation wird sich kaum rasch
bereinigen. Mit einem kräftigen Anziehen der Konjunktur vor Ende dieses Jahres ist nach
Meinung vieler Wirtschaftsforscher in Deutschland nicht zu rechnen. Erst im kommenden Jahr
wird sich zeigen, was Investment-Entscheidungen von heute wirklich wert sind.
Um den Ausleseprozess für Anleger zu erleichtern, hat FINANZ€N drei Depots
zusammengestellt: ein Junk-, ein Cash- sowie ein Chancen-Depot. Im Junk-Depot sind Firmen
enthalten, deren Ertragsrechnungen sich zwar in einem desolaten Zustand befinden, die aber
noch über ausreichend liquide Reserven verfügen oder aber ein chancenreiches operatives
Geschäft betreiben.
Solche Unternehmen sind oftmals Opfer ihres eigenen Übermutes geworden: Erst trieben sie die
Expansion mit völlig überteuerten Übernahmen zu rasch voran, dann liefen die Kosten aus dem
Ruder, und schließlich verloren die Firmenlenker die Kontrolle über das aufgeblähte Gebilde.
Inzwischen beginnen die Chefs zu reagieren: Sie besinnen sich auf das Kerngeschäft;
Unternehmensteile, die nicht dazu zählen, verkaufen sie und ebnen damit den Weg für einen
Neustart.
Mit Aktien jener Firmen, denen der Neustart gelingt, haben Anleger gute Chancen auf kräftige
Kursgewinne. Ein Beispiel ist der Biotech-Zulieferer MWG Biotech. Das Unternehmen, einst mit
knapp 1,5 Milliarden Euro an der Börse bewertet, bringt heute gerade mal 35 Millionen auf die
Waage. Positiv: In der Bilanz stehen Barmittel in Höhe von über 30 Millionen Euro.
Noch vor zwei Jahren träumte MWG davon, selbst in die Medikamenten-Entwicklung
einzusteigen. Eine Vision, die der harten Realität weichen musste. Ein neues Management steht
für die Konzentration auf das Kerngeschäft, das noch profitabel arbeitet. Ob der Turnaround
gelingt, kann heute niemand seriös vorhersagen. Diesem Risiko begegnen Anleger aber dadurch,
dass sie nicht nur eine Aktie aus dem Junk-Depot kaufen, sondern fünf oder mehr. So können sie
das Risiko eines Totalverlusts begrenzen.
Neben solchen Turnaround-Kandidaten finden Anleger am Neuen Markt, der
Geldverbrennungs-Maschine schlechthin, aber auch noch Unternehmen mit hohen Barreserven.
Weit über 50 Firmen sind es, deren liquide Mittel an den Börsenwert heranreichen oder darüber
liegen – zehn davon finden Sie in der Tabelle des Cash-Depots unten. Einige davon kamen erst
vor zwei Jahren an die Börse, als zwar hohe Emissionskurse gezahlt wurden, die
Investitionsmöglichkeiten aber begrenzt waren.
Der sparsame Umgang mit den Erlösen aus dem Börsengang bescherte diesen Unternehmen ein
ansehnliches Liquiditätspolster. Beispiele: die Internet-Agenturen SinnerSchrader und Syzygy.
Beide Firmen schreiben zwar rote Zahlen, haben aber ihren Verbrauch an liquiden Mitteln auf fast
null zurückgefahren. Die Chancen liegen auf der Hand: Der Anleger kauft Bargeld und erhält
zusätzlich ein operatives Geschäft, das sogar schon krisenerprobt ist. Wie werden sich das
Geschäft und die Aktien entwickeln, wenn die Nachfrage nach Web-Services erst wieder anzieht?
Dazu kommt: Gesellschaften wie diese sind ein gefundenes Fressen für expansionfreudige
Konkurrenten. Der Status „Übernahmekandidat“ verleiht den Aktien also zusätzliche
Kursphantasie.
Im dritten Depot, dem Chancen-Depot, schließlich befinden sich jene Unternehmen, die in ihren
Märkten aussichtsreich positioniert sind oder eine solide Bilanz vorweisen können. Und das sind
gute Argumente, die dafür sprechen, dass diese Firmen gestärkt aus der Krise hervorgehen. Und:
Gemessen an ihren Chancen, haben die Unternehmen eine vergleichsweise niedrige
Börsenbewertung.
Nicht enthalten sind in diesem Depot jedoch Werte wie Aixtron, Medion, Qiagen oder Singulus.
Sie gehören zwar ohne Zweifel zur Crème de la Crème am Neuen Markt. Sprich: Diese
Gesellschaften zeichnen sich durch ein funktionstüchtiges Geschäftsmodell mit interessanten
Ertragsaussichten aus. Zudem schützt sie ihre solide Finanzsituation vor Pleiteszenarien. Nicht
umsonst erfreuen sich diese Aktien der Gunst institutioneller Investoren und haben die Baisse
vergleichsweise souverän überstanden. Das Problem aber: Die Titel haben wegen ihrer hohen
Bewertung auch ein erhebliches Rückschlagpotenzial.
Anders das Berliner Softwarehaus PSI. Beim Börsendebüt 1998 erzielte die Firma 95,2 Millionen
Euro Umsatz. Der Emissionskurs lag bei 46,50 Euro, das Unternehmen war damals 382
Millionen Euro wert. Im vergangenen Jahr setzte PSI 73 Prozent mehr um als vor drei Jahren:
164,9 Millionen Euro. Der Börsenwert betrug Anfang Mai aber gerade noch 38 Millionen Euro –
knapp 25 Prozent des Umsatzes. Und das, obwohl PSI operativ im ersten Quartal 2002 wieder
schwarze Zahlen vorweisen konnte.
Gute Aussichten bietet Anlegern auch die Aktie von Kontron, einem Hersteller von
Kleinstrechnern, die in Geräten aller Art eingesetzt werden. Das Unternehmen setzte im
vergangenen Jahr 189 Millionen Euro um und erzielte einen Gewinn je Aktie von 50 Cent.
Bezogen auf die erwarteten Gewinne im kommenden Jahr weist die Firma ein
Kurs/Gewinn-Verhältnis von nur 12,9 auf. Nicht viel für ein Unternehmen in einem
Wachstumsmarkt. Nach der für den Sommer geplanten Fusion mit der Firma Jumptec dürfte
Kontron zudem einiges an Kosten einsparen. Der Gewinn könnte dann auch höher ausfallen.
Fazit: Eine günstige Bewertung, eine solide Bilanz – Kontron bietet gute Chancen.
Keine Frage, der Neue Markt in seiner Gesamtheit spielt für ein seriöses Investment derzeit
keine große Rolle. Aber der Neue Markt ist auch die Geschichte von 300 individuellen
Firmengeschichten. Und im Laufe der Zeit dürften hier die Happy-Ends dominieren. „Ich fühle
mich wie ein Sex-Maniac in einem Harem“, kommentierte US-Investor Warren Buffett die niedrige
Bewertung der US-Aktien Anfang der 80er. Wer jetzt den Neuen Markt betrachtet, wird
zumindest einen kleinen „Harem“ finden, der Anlegerglück verheißt.

• Der Startschuss erfolgt am 10. März 1997. Der erste Börsengang am Neuen Markt: Die
Mobilfunkfirma Mobilcom wagt den Sprung ins Wachstumssegment. Gleichzeitig wechselt der
Ingenieurdienstleister Bertrandt vom Geregelten Markt in das neue Segment.
• 25. September 1997: Mit der holländischen Biotechfirma Qiagen geht das erste ausländische
Unternehmen an den Neuen Markt. 45 weitere folgten seitdem.
• 17. Mai 1999: Der Online-Kunsthändler Artnet.com geht an die Börse – der Neue Markt feiert
sein 100. Mitglied. Heute fristet Artnet ein Schattendasein.
• 1. Juli 1999: Der Index für die 50 größten Wachstumswerte wird ins Leben gerufen – der Nemax
50. Der bisherige Neuer-Markt-Index heißt nun Nemax All Share.
• 17. April 2000: Die Emission von T-Online ist mit einem Volumen von 2,5 Milliarden Euro der
größte Börsengang am Neuen Markt.
• November 2000: Eine Gewinnwarnung des einstigen Highflyers EM.TV bringt die Aktie zum
Absturz. Firmenchef Thomas Haffa hatte sich übernommen: Hohe Wertberichtigungen auf zu
teure Zukäufe untergraben die größte Erfolgs-Story am Neuen Markt.
• 23. Februar 2001: Gigabell ist die erste Firma, die aus dem Neuen Markt fliegt – wegen eines
fehlenden Quartalsberichts. Firmengründer Daniel David hatte im November 2000 Insolvenz
beantragt.
• 1. Oktober 2001: Die Delisting-Regeln der Deutschen Börse treten in Kraft. Nach dem Willen
von Börsenchef Werner Seifert sollen insolvente Firmen und Pennystocks ausgeschlossen
werden. Kabel New Media ist das erste Opfer.