FAZ, 28.8.06
Interview
„Intels Gewinne werden unter Druck geraten“
"Texas Instruments konzentriert sich auf rentable Bereiche"
Für viele Halbleiterwerte war es ein höchst unerfreuliches Jahr. Schwergewichtler Intel bewegt sich seit Juli, als der Chiphersteller einen plötzlichen Anstieg der Vorratsbestände und niedrigere durchschnittliche Verkaufspreise bekanntgab und seine Prognose für die zweite Jahreshälfte herabsetzte, in der Nähe eines 52-Wochen-Tiefs. Andere Chipunternehmen wurden in dieser Zeit wegen zweifelhafter Praktiken bei der Gewährung von Aktienoptionen abgestraft.
In diesem Monat begann sich der Sektor zu erholen, wobei einige Aktien besonders gute Ergebnisse erzielen konnten. Tom Smith, der für Standard & Poor's Equity Research Unternehmen im Halbleitersektor beobachtet, bewertet die Branche neutral, hauptsächlich wegen des anhaltenden Preiswettkampfs bei Computerchips und wegen der Sorge, das Wirtschaftswachstum könnte sich zwischen hohen Ölpreisen und der Gefahr eines Krieges sowie höheren Zinsen festfahren. Auf der positiven Seite verbucht Smith, daß einige Chipwerte momentan mit attraktiven Bewertungen gehandelt werden. Darüber hinaus erwarten einige Halbleitersegmente außerhalb des PC-Bereichs, vor allem für den Einsatz in der Breitbandkommunikation und in Handgeräten, lebhafte Geschäfte, so Smith.
Fünf Sterne von S&P für Texas Instruments...
Karyn McCormack sprach mit Smith über dessen Erwartungen und seine bevorzugten Aktien. Nachstehend einige redigierte Auszüge aus diesem Gespräch.
Chipwerte hatten ein hartes Jahr. Warum bewerten Sie die Aussichten für diese Werte neutral? Welche Schwierigkeiten hat die Branche zu bewältigen?
... und Microchip Technology
Natürlich war es ein volatiles Jahr für den Halbleitersektor. Der Philadelphia Semiconductor Index (SOX) bewegte sich von seinem Hoch von 551 am 27. Januar zu einem Tief von fast 384 am 21. Juli - wenn das kein Absturz ist. Im Januar war der Index gestiegen und die Unternehmen meldeten positive Nachrichten im ersten Quartal, außerdem boten die Fundamentaldaten ein unverändertes Bild - mit Ausnahme von Intel und damit auch AMD. Denn wenn sich Intel schwer tut und Marktanteile verliert, gehen meist auch die Preise von Prozessoren (CPUs) für PCs zurück.
Mein fundamentaler Ausblick ist neutral — und dies schließt auch Kursbewegungen mit ein. Das gehört zu meinen bislang noch ungelösten Problemen. Der SOX fiel auf einen Stand, der zuletzt in der ersten Jahreshälfte 2005 zu beobachten war, als die Bedingungen nach meiner Auffassung ungünstiger waren als im Moment. Dies führte zu attraktiven Bewertungen für viele Halbleiterunternehmen nach historisch relativen Kriterien.
Dagegen spricht, daß bei einem Rückgang der weltweiten BIP-Prognosen im Zusammenhang mit Szenarien wie Krieg oder noch weitaus höheren Ölpreisen der Halbleiterabsatz zu leiden hätte und die Aktien nach unserer Einschätzung neue Tiefststände ausloten würden. Von Ende Juli bis Ende August erlebten wir als Reaktion eine ausgeprägte Erholungsrally für die meisten Halbleiterwerte.
Die nächstliegende Frage ist also, ob die Rally bis zum Herbst anhalten kann oder ob wir von düsteren Nachrichten über das BIP beunruhigt werden. Die Aussicht, die Nachfrage nach Elektronikteilen könne zusammen mit dem BIP zurückgehen, ist ein wesentlicher Faktor bei unserer Einschätzung des künftigen Halbleiterabsatzes.
Wie sieht die „bullishe“ Situation für den Sektor aus?
Zu den „bullishen“ Faktoren für die Halbleiterbranche gehört die Nachfrage nach Elektronikprodukten. Im allgemeinen war der PC-Absatz zufriedenstellend, nicht ganz so hoch wie in den vergangenen Jahren. Handgeräte verkauften sich besonders gut. Einige neue Videospielkonsolen sind in Arbeit, und die Chiphersteller profitieren bereits jetzt von der Beteiligung an diesen neuen Produkten. Auch andere Industriemärkte und die Unterhaltungselektronik schnitten recht gut ab.
Die Kapazitätsauslastung in der Branche lag in den letzten fünf Quartalen bei fast 90 Prozent. Nach Angaben des Halbleiter-Industrieverbandes SIA betrug die Auslastung in der Waferproduktion im zweiten Quartal 91,2 Prozent. Das deutet für mich darauf hin, daß die Branche sehr gut läuft, aber nicht überhitzt ist. In aller Regel sehen wir Zyklusspitzen bei einer Kapazitätsauslastung von 95 Prozent bis 96 Prozent, was eine umfangreiche Beschaffung von Betriebsanlagen zur Halbleiterfertigung auslöst und zur Bildung von Überkapazitäten führen kann - und damit einen Rückgang der durchschnittlichen Verkaufspreise und einen allgemeinen Einbruch nach sich zieht.
In diesem Sommer dürfte ein Auslastungsgrad von 91 Prozent für solide durchschnittliche Verkaufspreise bei Halbleitern sorgen. Die Ausnahme mit niedrigeren Preisen bilden sehr deutlich CPUs von Intel und AMD. Die Preise für Flash-Speicher gaben zu Jahresanfang nach, haben sich jedoch inzwischen wieder stabilisiert. Viele Fachleute sind überrascht, daß die Preise für DRAM- und SRAM-Speicher im bisherigen Jahresverlauf 2006 stabil bis hoch waren.
Bereiten Ihnen die Vorratsbestände Sorgen?
Insgesamt stellen wir fest, daß die Chipvorräte im Einklang mit der Nachfrage nach den meisten Chiptypen stehen. Mit Ausnahme von CPUs und einigen Arten von Logikchips, bei denen die Vorratsbestände zu hoch sind, verzeichneten wir niedrige Branchenvorräte im vierten Quartal des Vorjahres und im ersten Quartal 2006. Im zweiten Quartal konnte die Produktion jedoch wieder zur Nachfrage aufschließen, und die Vorratsbestände in den Vertriebsbereichen wurden aufgefüllt.
Der Wendepunkt zu überbordenden Vorräten könnte zum Ausverkauf von Chipaktien im Mai beigetragen haben. Wir halten jedoch die Befürchtungen hinsichtlich der Vorräte für übertrieben und das Gesamtvolumen der Vorräte für nicht sehr groß, vor allem wenn wir berücksichtigen, daß ein großer Teil davon auf Intel entfällt. Im zweiten Quartal 2006 stieg Intels Vorratsbestand auf 4,3 Milliarden Dollar, nach 3,5 Milliarden Dollar im ersten Quartal. Das Unternehmen baute also nach einem bereits erheblichen Bestand im ersten Quartal weitere Vorräte im Wert von fast 800 Millionen Dollar auf. Dadurch werden meiner Meinung nach Intels Gewinne im dritten Quartal und vermutlich auch im vierten Quartal unter Druck geraten.
Manche Unternehmen meldeten bei einigen Produktlinien Vorratsengpässe, bei anderen dagegen nicht. So gaben beispielsweise Analog Devices und National Semiconductor Vorratsengpässe im asiatischen Mobiltelefonbereich an. Andere Gesellschaften wie etwa Texas Instruments und Microchip Technology meldeten kaum Probleme mit der Höhe der Vorräte im Verhältnis zur voraussichtlichen Nachfrage.
Mein Gesamturteil zur Branche lautet: Die Lage ist recht gut. Vereinzelt sind Engpässe zu verzeichnen, doch im allgemeinen sind die Vorratsbestände zufriedenstellend und die Preise angemessen. Nach Schätzungen von S&P steuert der Halbleiterabsatz (in Dollar) auf ein zehnprozentiges Wachstum im Jahr 2006 und einen weiteren Anstieg von zehn Prozent 2007 zu. Das wäre dann ein normales Jahr für die Branche. Die Halbleiterindustrie hat einen sehr zyklischen Charakter und es kommen durchaus Jahre mit Rückgängen von zehn Prozent und Steigerungen von 20 Prozent vor.
Was muß Ihrer Meinung nach geschehen oder sich verändern, damit sich die Anleger wieder für den Sektor interessieren?
Wir hatten so etwas wie einen Rückschlag, also müssen die Anleger überzeugt sein, daß die BIP-Prognosen nicht wieder sinken. Wenn die Fed ihre Zinsanhebungspolitik beendet und die Ölpreise sich stabilisieren und wenn es so aussieht, als könnten die zuvor entstandenen Vorratsüberschüsse in nur einem oder zwei Quartalen abgebaut werden, rechne ich mit einer ansehnlichen Entwicklung des Absatzes. Die Gewinne dürften den Erwartungen entsprechen und die Aktien fester tendieren.
Unterstützung brächte, wenn der Preiskrieg zwischen Intel und AMD beendet würde — das würde bei beiden Marktführern zu einer Erhöhung der Gewinne beitragen. Wenn es diesen beiden gut geht, wäre damit zugleich das Szenario verbunden, daß der PC-Absatz sich solide entwickelt. PCs enthalten eine Menge Speicherelemente, analoge und diskrete Bauelemente, und davon würden die PC-Chiphersteller profitieren.
Welche Chipaktien bevorzugen Sie?
Texas Instruments und Microchip Technology haben wir fünf Sterne („Strong Buy“) gegeben, da wir sehr von ihren langfristigen Geschäftsplänen angetan sind. Sie konzentrieren ihre Forschung und Entwicklung auf rentable Bereiche. Texas Instruments ist ein Großanbieter von schnurlosen Handgeräten und drahtloser Kommunikation sowie von Automobil-, Industrie- und sogar Rechengeräten. Darüber hinaus ist Texas Instruments Marktteilnehmer bei hochwertigen analogen und digitalen Signalprozessoren — ein Sektor, den ich schätze.
Das Thema bei Microchip Technology sind die Dividenden — das ist ein defensives Unternehmen. Es stellt Mikrosteuerungen her, die etwa in Garagentoröffnern, Kühlschränken und Fernsehgeräten eingesetzt werden. Der Aktienkurs bewegt sich ähnlich wie die anderen, aber das Unternehmen weist einige Vorteile auf, die unserer Meinung nach von Dauer sein werden. So verfügt es über vier Fertigungswerke, die keine technisch hochmoderne Fabrikausrüstung zur Herstellung von Mikrosteuerungen benötigen.
Unsere Aktien mit vier Sternen („Buy“) sind Maxim Integrated Products, Intersil, Micrel, Cypress Semiconductor, Integrated Device Technologies, Micron Technology, International Recifier und Freescale Semiconductor.
Wie stehen Sie zu Intel und AMD — sollten die Anleger sie meiden?
Für Intel haben wir eine Verkaufsempfehlung. Gegenwärtig befindet sich das Unternehmen immer noch in einer Phase erheblicher Preisnachlässe bei einigen älteren Prozessoren, einerseits zum Abbau der Vorräte und andererseits, um AMD Umsätze abzujagen.
Als Unternehmen durchläuft Intel zur Zeit bedeutende Strategieänderungen, und das bringt Unsicherheit für die Aktien. Die Gesellschaft plant, einen wesentlichen Teil ihres Kommunikationsprozessorgeschäfts an Marvel zu verkaufen, und das dürfte einige Liquidität bringen und die Gewinnspannen verbessern, wenn die Transaktion tatsächlich erfolgt. Aber damit stellen sich auch Fragen bezüglich der Möglichkeiten, Produktlinien über den PC hinaus zu erweitern.
Vor kurzem entließ Intel 1.000 Manager, und ein weiterer Arbeitsplatzabbau würde uns nicht überraschen. Es könnten auch andere Umstrukturierungen bevorstehen. Intel wird zur Zeit nahezu am unteren Ende seiner historischen Kurs-Absatz-Spanne gehandelt. Angesichts der Unwägbarkeiten bezüglich Gewinnen und Umstrukturierungen, die wir kurzfristig erwarten, möchten wir jedoch noch keine langfristigen Prognosen abgeben.
AMD halten wir für ein Unternehmen mit einer Menge Potential, das jedoch auch einige Unwägbarkeiten aufweist. Natürlich steht ihm ein schwieriger Preiswettbewerb mit Intel bevor; dieser dürfte die Ergebnisse von AMD im dritten Quartal belasten. AMD muß die Produktinnovationen auf der Grundlage seiner Opteron-Linie fortsetzen. Wir rechnen im nächsten Jahr mit einem lebhaften Wettrennen im Technologiebereich gegen Intel in der Frage, wer den besten Prozessor für jede Computernische hat.
Vor kurzem gab AMD Pläne zur Übernahme von ATI Technologies bekannt, einem Grafikchiphersteller aus der Region Toronto, der bereits Geschäftsverbindungen mit AMD unterhält. Nach unserer Einschätzung würde die Erweiterung der AMD-Produktlinie um eine hochwertige Grafikkomponente zur Produktdifferenzierung innerhalb von rund zwei Jahren beitragen. Eine unmittelbar wirksame Folge der Fusion, so sie denn kommt, wären allerdings höhere Schulden für AMD sowie gewisse Zweifel, daß das fusionierte Unternehmen zunächst zusammenwächst.
Die Bekanntgabe der Fusion und die Aussichten auf zusätzliche Schulden waren ein Faktor bei unserer Herabstufung von AMD von fünf aus drei Sterne („Hold“) am 24. Juli. AMD ist seit jeher eine volatile Aktie, und ihre Wertentwicklung ist wegen ihrer besonderen Position und des Kampfes mit dem Schwergewichtler Intel schon manches Mal anders verlaufen als die der Konkurrenten.
Text: BusinessWeek Online
Bildmaterial: AP, FAZ.NET
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