und noch etwas für die Bären
Ein unorthodoxer Investor
Zwar sei der US-Aktienmarkt im Moment überbewertet, sagt Jeremy Grantham. Langfristig betrachtet befinde er sich aber in einer Baisse. Von Katharina Fehr
Sind die Kursverluste der letzten Tage das Ende der Hausse, oder haben wir gar nie aus der Baisse herausgefunden? Für Jeremy Grantham stellt sich diese Frage nicht. Er ist sich sicher: Wir stecken noch mitten in der Baisse.
Mit seinen meist düsteren Ansichten über die Finanzmärkte irritiert der Investor, der schon mal im gleichen Atemzug mit Warren Buffett oder Barton Biggs genannt wird. Denn Anleger lieben Zuversicht, steigende Kurse und Gewinne. Jemand, der ihnen erzählt, die Märkte seien überbewertet und würden über kurz oder lang wieder zu ihrem fairen Wert zurückkehren, findet wenig Gegenliebe. Das bekam der unabhängige Bostoner Vermögensverwalter Grantham, Mayo, Van Otterloo (GMO) im Internetboom 1999 bis Anfang 2001 deutlich zu spüren.
Während dieser Zeit zogen die GMO-Kunden 40% ihrer Gelder ab. Das Anlagevermögen sank von 30 Mrd. auf 20 Mrd. Dollar. «Das war ein Schock für uns», sagt Grantham. Der 64-jährige Engländer kann sich beim Erzählen einen gewissen Stolz aber nicht verkneifen. Welche Firma, die ihren Aktionären Rede und Antwort stehen muss, könne sich einen solchen Aderlass leisten? Wohl keine, gibt er die Antwort gleich selbst, und deutet damit auf die Stärke von GMO.
Ineffiziente Märkte
Für Grantham stehen einige wichtige Erkenntnisse im Vordergrund seiner Anlagephilosophie, und dazu gehört die Unabhängigkeit seiner Firma. Denn die Märkte sind ineffizient und weichen immer wieder vom historischen Durchschnitt ab, kehren aber auch immer wieder dorthin zurück. Die Ineffizienzen würden aus einem einfachen Grund geschehen, den schon Maynard Keynes benannte, sagt Grantham. «Die Menschen wollen kein Karriere- und Geschäftsrisiko eingehen.»
Übersetzt auf die Finanzindustrie bedeutet dies, dass ein Fondsmanager nicht die Aktien auswählt, die er für unterbewertet hält, sondern die Titel, von denen er glaubt, dass die anderen glauben, sie seien unterbewertet. Grantham illustriert dies mit einer Geschichte. Ein Engel erzählt einem Fondsmanager, er wisse nicht, wo der Index in zwölf Monaten stehe, aber zu 70% werde Cash Aktien schlagen. Was tut der Fondsmanager? Er schichtet das Geld seiner Tante in Cash um und lässt den Fonds in Aktien investiert. Denn hätte er auch den Fonds umgeschichtet und die 30% wären eingetroffen, würde er den Job verlieren. Für seine Tante hingegen geht er kein Risiko ein.
Grantham hat seine 1977 gegründete Firma so aufgestellt, dass sie nicht in diese Fallen tappt. Dazu gehört auch, dass er damit rechnet, dass es von Zeit zu Zeit zu grossen Verlusten beziehungsweise grossen Abweichungen vom fairen Wert der Märkte kommt. Doch offensichtlich lohnt es sich auszuharren. Seit der Markt gedreht hat, ist das Anlagevermögen von GMO von 20 Mrd. auf 60 Mrd. $ gewachsen.
«Wenn man bereit ist, dieses Karriererisiko einzugehen, ist das Anlagegeschäft eigentlich einfach. Man muss nicht wissen, weshalb es zu Abweichungen kommt, aber man muss sie erkennen», sagt der Marktstratege bescheiden. Die grosse Unbekannte sei die Zeit. Die Dauer und das Ausmass der Internetblase haben auch Grantham überrascht - obwohl er es gewohnt ist zu warten. Nach einem MBA an Harvard und einem Job als Ökonom bei Royal Dutch Shell wechselte er in den sechziger Jahren als Portfoliomanager in die Finanzbranche. Seither macht er immer wieder mit mutigen Investitionsentscheiden von sich reden. 1969 mied Grantham entgegen dem Markttrend die Nifty-Fifty-Aktien. 1973/74 tauchten die Titel. 1986 fuhr er den Anteil an Japan-Aktien zurück, worauf ihn jeder für verrückt hielt. 1989 gab ihm der Zusammenbruch des Nikkei Recht.
Jetzt ist er überzeugt, dass die Baisse nicht ausgestanden ist. Er und sein Team haben 27 Blasen untersucht und festgestellt, dass das Überschiessen nach oben, der anschliessende Rückschlag und das Überschiessen nach unten immer ähnlich ablaufen. «Der Tiefpunkt eines Marktes ist erst erreicht, wenn die Herzen der Anleger gebrochen sind», sagt Grantham und fügt an, in der jüngsten Korrektur habe der US-Markt aber noch nicht einmal zum fairen Wert bei einem Kurs-Gewinn-Verhältnis von 16 zurückgefunden.
Das Fed und die Regierung
Grantham, der seine Arbeit als «wundervolles intellektuelles Zusammenspiel zwischen Modellen und Augenmass» bezeichnet und überzeugt ist, dass man im Markt auch die Qualitäten eines Pokerspielers braucht, ist als quantitativer Stratege immer auf der Suche nach systematischen Mustern. Ein solches erkennt er im Präsidenten-Zyklus. Das Fed möge zwar auf dem Papier unabhängig sein, doch seit 1932 bilde es ein sehr effektives Team mit der jeweiligen Regierung, um auf die Wahlen hin die Arbeitslosigkeit zu senken. In den ersten zwei Jahren nach den Wahlen würden die geld- und fiskalpolitischen Schrauben jeweils angezogen, damit der Spielraum für die Jahre drei und vier gegeben sei. Das Stimulus-Paket im dritten Wahljahr von George W. Bush sei das bisher grösste in der Geschichte gewesen. Auch der Beistand des Fed mit dem Hinweis, die Zinsen würden tief gehalten, sei enorm. Deshalb geht Grantham davon aus, dass auch auf diese Wahlen hin die Arbeitslosigkeit sinken wird.
Auch im Aktienmarkt hat der aktuelle Präsidenten-Zyklus Spuren hinterlassen. Wenn es in einer Baisse eine Verschnaufpause gibt, ist sie im dritten Jahr einer Präsidentschaft. «Das war auch 2003 so.» Das vierte Jahr sei dann relativ stabil, ergänzt Grantham. Dennoch ist er überzeugt, dass sich der Markt bis zu den Wahlen im Dezember auf dünnem Eis bewegen wird. Denn Greenspan hat angekündigt, dass die Zeit der tiefen Zinsen bald vorbei sein könnte. Bis zum Dezember wird Grantham sich deshalb immer stärker aus dem US-Markt zurückziehen.
Zurück
Weiter
