Der Kater kommt bestimmt
Der Ökonom Robert J. Shiller prophezeit eine
lange Baisse an der Börse
von Sabine Schier
Als dieses Buch Anfang des Jahres in den Vereinigten
Staaten erschien, war die Aktieneuphorie ungebrochen. Der
Dow-Jones-Index schwankte zwar schon ein paar Monate,
doch die Computerbörse Nasdaq erklomm immer neue
Höhen. In Deutschland brachen Dax und Neuer Markt täglich
Rekorde. In diesen Taumel platzierte Shiller sein Buch, das
den Aktienanleger als ziemlich beschränktes Wesen und den
Börsenaufschwung als spekulative Blase darstellt. "Irrationaler
Überschwang" heißt sein Titel, in Anlehnung an eine dunkle
Warnung des Zentralbankpräsidenten Alan Greenspan. Es
wurde zum Bestseller.
"Eine lange Baisse an der Börse ist unvermeidlich", schreibt
Shiller, denn die Aktienmärkte seien zu hoch bewertet.
Gemessen an historischen Durchschnitten liegt das Verhältnis
von Aktienkursen und Unternehmensgewinnen immer noch auf
einem Niveau, von dem frühere Haussemärkte abgestürzt sind.
Der rasante Anstieg der US-Aktienmärkte seit 1990 sei
weder durch exorbitantes Wachstum der Gewinne, der
erwarteten Gewinne oder der Dividenden zu rechtfertigen.
Derartig überteuerte Märkte seien bisher immer wieder auf
ihren historischen Durchschnitt zurechtgestutzt worden.
Wie konnte es zu dieser Jahrhunderthausse kommen? Shiller
listet nicht weniger als zwölf Beschleunigungsfaktoren auf: vom
Internet über die Senkung der Kapitalertragsteuer bis zur
Ausbreitung des Glücksspiels und der privaten Altersvorsorge.
Verstärkt werden diese Faktoren durch natürlich auftretende
Pyramidenprozesse: Anleger, deren Vertrauen von
vergangenen Kurssteigerungen getragen ist, treiben die Kurse
weiter hoch und ermutigen so andere, es ihnen gleichzutun.
Den Satz "Wenn der Dow Jones morgen um drei Prozent fällt,
wird er am folgenden Tag vermutlich...." ergänzten 1999 56
Prozent aller von Shiller befragten Anleger mit "steigen" und 19
Prozent mit "fallen". 1989, nur zwei Jahre nach dem einem
Crash, trauten sich nur 35 Prozent, ein "Steigen" zu
prognostizieren, 34 Prozent erwarteten "fallen".
"Woher stammt die Vorstellung, dass sich die Kurse im Fall
eines Börsenkrachs schnell wieder erholen?", fragt Shiller. "Die
Geschichte legt dies gewiss nicht nahe." Der Nikkei-Index
liege schließlich noch immer 60 Prozent unter seinem
Spitzenwert von 1989. Auch nach den Abstürzen von 1929
und 1966 brauchte der US-Markt lange Jahre, um alte Höhe
wieder zu erreichen. "Diese Phasen schlechter Performance
sind im allgemeinen Bewusstsein nicht präsent", so Shiller.
Dafür findet er viele Gründe: Journalisten arbeiten eifrig mit an
der Euphorie. Analysten sorgen mit ihrem stetigen Strom von
Kauf-Empfehlungen für eine optimistisch aufgeladene
Stimmung. Dazu kommt die Idee eines "Neuen Zeitalters" - im
aktuellen Fall des Internet- und Informations-Zeitalters - die
stets mit historischen Haussen einhergeht.
In vielen Beispielen erläutert Shiller die Unvollkommenheit
des Menschen, aus der die Unvollkommenheit der Börsen
resultiert. Der Mensch glaubt zu viel, denkt zu wenig und
handelt zu schnell. Herdentrieb und Autoritätshörigkeit führen
die kühl kalkulierenden Investoren in die Irre. "Irrational" heißt
für Shiller aber nicht "dumm": Der Glaube an Expertenurteile
oder an die Meinung der Masse sind seiner Ansicht nach
durchaus rational - schließlich haben wir alle die Erfahrung
gemacht, dass Experten Recht haben oder die Summe vieler
Einzelentscheidungen zur richtigen Wahl führt. An der Börse
führen derartige Reaktionen jedoch zu einem Run auf
bestimmte Papiere und damit zu Spekulationsblasen.
Shillers Argumentation teilt die Schwäche aller Aussagen
über die "überbewertete Börse". Auch er hantiert implizit mit
dem "wahren Wert" einer Aktie, der sich aus der wohl
abgewogenen Beurteilung aller Geschäftszahlen und
Aussichten irgendwie wissenschaftlich herausrechnen lasse. Er
übersieht dabei, dass es diesen "wahren" oder "gerechtfertigten
Wert" einer Aktie nie gibt, sondern immer nur die Preise, die
der Börsenhandel hervorbringt. Und der Börsenhandel ist
keine Diskussion unter Ökonomen. Vielen Fondsmanagern
war seit 1997 irgendwie unbehaglich. Doch wer verkaufte,
verlor. Der gute Investor orientiert sich nicht allein an den
Fundamentaldaten. Sondern er muss schauen, inwiefern sich
alle anderen an den Fundamentaldaten orientieren. Dass an
der Börse derzeit Flaute herrscht, macht das Buch nicht
weniger interessant. Der Überschwang ist zwar weg. Doch die
Irrationalität bleibt.
Der Ökonom Robert J. Shiller prophezeit eine
lange Baisse an der Börse
von Sabine Schier
Als dieses Buch Anfang des Jahres in den Vereinigten
Staaten erschien, war die Aktieneuphorie ungebrochen. Der
Dow-Jones-Index schwankte zwar schon ein paar Monate,
doch die Computerbörse Nasdaq erklomm immer neue
Höhen. In Deutschland brachen Dax und Neuer Markt täglich
Rekorde. In diesen Taumel platzierte Shiller sein Buch, das
den Aktienanleger als ziemlich beschränktes Wesen und den
Börsenaufschwung als spekulative Blase darstellt. "Irrationaler
Überschwang" heißt sein Titel, in Anlehnung an eine dunkle
Warnung des Zentralbankpräsidenten Alan Greenspan. Es
wurde zum Bestseller.
"Eine lange Baisse an der Börse ist unvermeidlich", schreibt
Shiller, denn die Aktienmärkte seien zu hoch bewertet.
Gemessen an historischen Durchschnitten liegt das Verhältnis
von Aktienkursen und Unternehmensgewinnen immer noch auf
einem Niveau, von dem frühere Haussemärkte abgestürzt sind.
Der rasante Anstieg der US-Aktienmärkte seit 1990 sei
weder durch exorbitantes Wachstum der Gewinne, der
erwarteten Gewinne oder der Dividenden zu rechtfertigen.
Derartig überteuerte Märkte seien bisher immer wieder auf
ihren historischen Durchschnitt zurechtgestutzt worden.
Wie konnte es zu dieser Jahrhunderthausse kommen? Shiller
listet nicht weniger als zwölf Beschleunigungsfaktoren auf: vom
Internet über die Senkung der Kapitalertragsteuer bis zur
Ausbreitung des Glücksspiels und der privaten Altersvorsorge.
Verstärkt werden diese Faktoren durch natürlich auftretende
Pyramidenprozesse: Anleger, deren Vertrauen von
vergangenen Kurssteigerungen getragen ist, treiben die Kurse
weiter hoch und ermutigen so andere, es ihnen gleichzutun.
Den Satz "Wenn der Dow Jones morgen um drei Prozent fällt,
wird er am folgenden Tag vermutlich...." ergänzten 1999 56
Prozent aller von Shiller befragten Anleger mit "steigen" und 19
Prozent mit "fallen". 1989, nur zwei Jahre nach dem einem
Crash, trauten sich nur 35 Prozent, ein "Steigen" zu
prognostizieren, 34 Prozent erwarteten "fallen".
"Woher stammt die Vorstellung, dass sich die Kurse im Fall
eines Börsenkrachs schnell wieder erholen?", fragt Shiller. "Die
Geschichte legt dies gewiss nicht nahe." Der Nikkei-Index
liege schließlich noch immer 60 Prozent unter seinem
Spitzenwert von 1989. Auch nach den Abstürzen von 1929
und 1966 brauchte der US-Markt lange Jahre, um alte Höhe
wieder zu erreichen. "Diese Phasen schlechter Performance
sind im allgemeinen Bewusstsein nicht präsent", so Shiller.
Dafür findet er viele Gründe: Journalisten arbeiten eifrig mit an
der Euphorie. Analysten sorgen mit ihrem stetigen Strom von
Kauf-Empfehlungen für eine optimistisch aufgeladene
Stimmung. Dazu kommt die Idee eines "Neuen Zeitalters" - im
aktuellen Fall des Internet- und Informations-Zeitalters - die
stets mit historischen Haussen einhergeht.
In vielen Beispielen erläutert Shiller die Unvollkommenheit
des Menschen, aus der die Unvollkommenheit der Börsen
resultiert. Der Mensch glaubt zu viel, denkt zu wenig und
handelt zu schnell. Herdentrieb und Autoritätshörigkeit führen
die kühl kalkulierenden Investoren in die Irre. "Irrational" heißt
für Shiller aber nicht "dumm": Der Glaube an Expertenurteile
oder an die Meinung der Masse sind seiner Ansicht nach
durchaus rational - schließlich haben wir alle die Erfahrung
gemacht, dass Experten Recht haben oder die Summe vieler
Einzelentscheidungen zur richtigen Wahl führt. An der Börse
führen derartige Reaktionen jedoch zu einem Run auf
bestimmte Papiere und damit zu Spekulationsblasen.
Shillers Argumentation teilt die Schwäche aller Aussagen
über die "überbewertete Börse". Auch er hantiert implizit mit
dem "wahren Wert" einer Aktie, der sich aus der wohl
abgewogenen Beurteilung aller Geschäftszahlen und
Aussichten irgendwie wissenschaftlich herausrechnen lasse. Er
übersieht dabei, dass es diesen "wahren" oder "gerechtfertigten
Wert" einer Aktie nie gibt, sondern immer nur die Preise, die
der Börsenhandel hervorbringt. Und der Börsenhandel ist
keine Diskussion unter Ökonomen. Vielen Fondsmanagern
war seit 1997 irgendwie unbehaglich. Doch wer verkaufte,
verlor. Der gute Investor orientiert sich nicht allein an den
Fundamentaldaten. Sondern er muss schauen, inwiefern sich
alle anderen an den Fundamentaldaten orientieren. Dass an
der Börse derzeit Flaute herrscht, macht das Buch nicht
weniger interessant. Der Überschwang ist zwar weg. Doch die
Irrationalität bleibt.
