Ab heute (fast) alles neu bei AT1

EU-Immobiliencrash: Die Blase platzt – Preise fallen um 40 Prozent
de.investing.com/news/economy/...fallen-um-40-prozent-2403960

auch schon mal gesagt, an Tagen wie diesen wiederholt man das dann gerne noch einmal, aroundtown selbst rechnet mit weiteren  Abwertungen im Bereich von 5%, gegen Ende des Jahres hatten sie ja auch schon Immobilien abgewertet

https://www.youtube.com/watch?v=QTnFlZ-YnKI&t=115s

springt hier mal auf 13:19, in Q1 hat aroundtown wohl durch weitere verkäufe, die bei den nächsten zahlen wirksam werden das ltv gesenkt, dazu kommen noch Anleiherrückkäufe, die sich auch auf den Verschuldungsgrad auswirken, bin echt auf die nächsten zahlen gespannt

Im Gegenteil hat man dank IFRS-Fair-Value Bilanzierung auch bei nicht zur Veräußerung gedachten Immobilien des Anlagevermögens aufgedeckte Wertzuwächse dazu genutzt, zusätzliche Schulden aufzunehmen, um damit noch mehr Immobilien kaufen zu können.

Die Logik dieses an ein Scheeballsystem erinnernden Geschäftsmodells fußte auf der Annahme, dass Immobilienpreise immer steigen und Kredite jederzeit in nahezu unbegrenzter Höhe und dank Minizins beinahe kostenlos zur Verfügung stehen. In dieser Logik verspricht selbst eine im historischen Vergleich unfassbar mickrig anmutende Mietrendite von 3% bei Bewirtschaftungskosten von 1,5 bis 2% noch einen Zahlungsmittelüberschuss, wenn man sich das FK zu 0,5% besorgen kann und zudem davon ausgeht, dass die Immobilienpreise unentwegt steigen, so dass man die Fremdfinanzierung jederzeit durch Verkauf ablösen könnte.

Dieses seit der globalen Wirtschafts- und Finanzkrise 2008 / 2009 von allen börsennotierten Immobiliengesellschaften praktizierte (Spekulations-) Geschäftsmodell  hat dazu geführt, dass binnen eines Jahrzehnts mit Vonovia und Dt. Wohnen gleich zwei Immofirmen in den DAX aufgestiegen sind, während deutsche Dax-Traditionskonzerne wie ThyssenKrupp, Commerzbank o.ä. zum Sterben in den Börsen-Keller geschickt wurden. Mit Aroundtown, einem vermeintlich vor Finanzkraft kaum laufen könnenden Bundesliga-Sponsor stand Anfang 2020 ein weiterer Immokonzern kurz vor dem DAX-Aufstieg, bei damals noch 30 statt 40 DAX-Mitgliedern.

Statt glorreicher DAX-Geschichte steht drei Jahre später, im Juni 2023, nun der Abstieg in den SDAX bevor. Und das nicht etwa, weil Aroundtown dramatisch an Mieteinnahmen verloren hätte, sondern weil die überfällige Zinswende der FED und EZB der niedrigzinsinduzierten Gewissheit ständig steigender Immobilienpreise ein jähes Ende bereitet hat und urplötzlich jeder Analyst wahrnimmt, dass AT1 mit 1,6 MRD Umsatz bestenfalls 330 MIO € Cash (FFO 1) erwirtschaftet und die Gewinne der letzten 10 Jahre nicht aus der vergleichsweise langweiligen und krisenresistenten Immobilienvermietung sondern fast ausnahmslos aus zinsgetriebener Immobilienspekulation (-> unrealisierte Neubewertungsgewinne von Anlageimmobilien) stammten, die sich infolge der Zinswende nun schlagartig in Luft aufzulösen drohen.

Aroundtown bilanziert zum 31.12.2022 ca. 29 MRD Immovermögen, die mit 20 MRD Fremdkapital (davon 15,5 MRD Darlehen + Anleihen + 4,7 MRD perpetual notes) finanziert sind.

Die durchschnittliche Restlaufzeit der Fremdfinanzierung beträgt ca. 5 Jahre.
Der durchschnittliche Zinsaufwand liegt Stand 31.12.2022 unter 2%.
Die durchschnittliche Mietrendite bezogen auf einen Buchwert vermieteter Immobilien von 27,9 MRD EUR liegt lt. Geschäftsbericht 2022 bei 4,5%.

www.aroundtown.de/fileadmin/user_upload/...022/AT_FY_2022.pdf

Für 2023 prognostiziert Aroundtown bei einer Mietrendite von 4,5% und einem durchschnittlichen FK-Zins von ca. 2% einen FFO1 von ca. 330 Mio €.

Bezogen auf 20 MRD € Fremdfinanzierung bedingt eine Änderung des durchschnittlichen FK-Zinses von 2% auf 4% eine Erhöhung des Zinsaufwands um 400 Mio €, womit der FFO1 ohne eine (bezogen auf den aktuellen Buchwert) signifikante Erhöhung der Mietrendite bereits deutlich negativ wäre.

Würde die bisherige Leitzinserhöhung der EZB um ca. 4% im Zuge der Anleiherefinanzierung "nur" 1:1 an AT1 weitergereicht (-> i.a.W. der Markt preist für AT1 weder eine Bonitätsminderung noch fallende Immobilienpreise ein), steuert Aroundtown bis 2026 auf durchschnittliche FK-Zinsen von mindestens 6% zu, was noch deutlich unter dem 30-jährigen Hypothekenzins (6,8%) liegt, den wir bereits heute in den USA sehen und der für eigengenutzte Wohnimmobilien und nicht etwa für vermietete Gewerbeimmobilien steht.

Bei 6% Durchschnittszins auf 20 MRD FK erhöht sich der jährliche Zinsaufwand gegenüber dem aktuellen Stand 2023 um mindestens 800 Mio €.

Zum Vergleich: Die Anleiherenditen notieren bei AT1 je nach Restlaufzeit aktuell zwischen 8 und 12%!
6% Durchschnitts-FK-Zins wäre vor diesem Hintergrund ein Best-Case-Szenario!

Um 800 Mio € Zinserhöhung aus einem Anstieg des Durchschnittszinssatzes von 2% auf 6% vollständig durch Mieterhöhungen auffangen zu können müsste die Mietrendite bezogen auf 28 MRD Buchwert von aktuell 4,5% (=> jährliche Netto-Mieteinnahme: 28 MRD € x 4,5% = 1,26 MRD €) um 2,86 Prozentpunkte auf 7,36% steigen (=> jährliche Netto-Mieteinnahme: 28 MRD € x 7,36% = 2,06 MRD €).
Dies impliziert - bezogen auf das zum 31.12.2022 mit Buchwert 27,9 MRD € bilanzierte Portfolio einen Anstieg der Mieteinnahmen um 63,5%! Und das innerhalb von 4 Jahren, da bei nur noch 5 Jahren durchschnittlicher Restlaufzeit der Fremdfinanzierung die EZB-Leitzinserhöhungen spätestens 2026 voll auf den Durchschnittszinssatz durchschlagen dürften.

Ich sehe aktuell kein Szenario, in dem Aroundtown bis 2026 und darüber hinaus eine Fremdfinanzierung auf aktuellem Niveau (20 MRD €) auch nur näherungsweise mit einem positiven operativen Cashflow durchhalten kann.

Die aus Sicht der EK-Geber (Aktionäre) einzig betriebswirtschaftlich vernünftige Antwort auf einen m.E. hochwahrscheinlichen Anstieg der durchschnittlichen FK-Kosten auf ein Niveau von mindestens 6% (bis 2026) ist ein drastischer Schuldenabbau, finanziert durch den Verkauf von bis zu 2/3 des aktuellen Immobilienbestands.

Aus meiner Sicht hat Aroundtown unter den geänderten Finanzierungsbedingungen nur dann eine Aussicht auf eine prosperierende Zukunft, wenn das auf stetig steigenden Immobilienwerten (-> Neubewertungsgewinne!) basierende, mit mehr als 50% FK finanzierte Geschäftsmodell der Nullzinsphase durch ein krisenresistentes, vom FK-Zins weitgehend unabhängiges, auf 90% bis 100% Eigenfinanzierung basierendes Geschäftsmodell abgelöst wird.

Die Zeit der fremdfinanzierten (-> Leverage) Spekulation mit vermieteten Immobilien scheint auf absehbare Zeit vorbei, da eine Niedrig- oder gar Nullzinsphase m.E. zumindest kurz- und mittelfristig nicht mehr wiederkehrt. Die Hoffnungen auf schnelle und drastische Zinssenkungen in USA und Europa Richtung 2% oder darunter halte ich persönlich für vollkommen surreal.

Die Kursentwicklung von Immobilienaktien weltweit scheint darauf hinzudeuten, dass der breite Markt das auf eine dauerhafte Niedrigzinsphase ausgelegte Geschäftsmodell "höchstmöglich fremdfinanzierte Immobilienspekulation" für tot erklärt hat und zumindest aktuell kaum Vertrauen in die Fähigkeiten des Managements setzt, die Geschäftsmodelle den dramatisch veränderten Rahmenbedingungen innerhalb kurzer Zeit anpassen zu können.

Ich habe leider den Eindruck, dass die meisten Vorstände die Dramatik der Änderungen einfach nicht wahrhaben wollen und aus diesem Grund weder in zeitlicher Hinsicht, noch der Höhe nach auch nur annähernd adäquate Entscheidungen und Entschuldungsmaßnahmen treffen.

Durch die höheren Zinssätze dieser perpetuals stieg die Zinsbelastung um 19,5 Mio. €., wobei diese anscheinend nicht bei den "Finance expenses" auftauchen, sondern bei der Berechnung des FFO I vom Ergebnis abgezogen werden (S. 81).

Im Geschäftsbericht heißt es zu den "Finance expenses", daß diese in 2022 bei 185 Mio. € lagen. (Seite 64.)

Die Zahlungen auf die perpetuals lagen bei 118,1 Mio. € (ebenda).

Außerdem werden in 2023 voraussichtlich mindestens 85 % der Zinsen "gehedgt" sein. Was genau die Auswirkungen davon sein werden, weiß ich nicht.

f) FFO I: 362 Mio. €


2. Neue Lage, v.a. wegen gestiegener Zinsen

Aus meiner Sicht besteht das Kernproblem von aroundtown in den gestiegenen Zinsen. Anhand der neu aufgenommenen Bankkredite sieht man, daß aroundtown nicht mehr wie bisher im Schnitt 1,4 % zahlen muß, sondern eher 5 % (1,3 % plus EURIBOR-Zinssatz, vgl. Seite 10 der Finanzpräsentation)

Wenn aroundtown die perpetuals weiterlaufenläßt, wird sich deren Zinssatz auf ca. 7 % erhöhen.

Das scheint aber alles besser zu sein, als neue Anleihen zu begeben.

Wenn man jetzt unterstellen würde, daß aroundtown alle fälligen Schulden refinanzieren würde, läge die durchschnittliche Zinsbelastung in ein paar Jahren bei ca. 6 Prozent. Sollten die Notenbanken die Zinsen erhöhen, wäre das noch mehr.

Bei durchschnittlich 6 % Zinsen (inkl. Zahlungen für perpetuals) würde sich also die Zinsbelastung in Vergleich zu 2022 ungefähr vervierfachen. Statt wie in 2022 ca. 303 Mio. € wären das dann ca. 1,2 Mrd. €! Der FFO I von derzeit 362 Mio. € wäre dann ganz böse im Eimer.


3. Lösungsweg

Anhand dieser Berechnung meine ich zu erkennen, daß aroundtown versuchen muß, möglichst wenig zu refinanzieren. Bis Ende 2025 ist dies anhand des Cash-Bestandes anscheinend möglich.

Ab 2026 müssen jährlich ca. 3 Mrd. € möglichst abgezahlt, und nicht refinanziert werden.

Das kann m.E. nur gelingen, wenn ab jetzt Immobilienverkäufe in einer Größenordnung von mindestens 1 Mrd. € jährlich getätigt werden. Alleine aus dem operativen Geschäft kommt einfach nicht genug Kohle rein, um ab 2026 die Schulden abzubezahlen. Da helfen auch Mietsteigerungen nicht, weil die Größenordnung der Mieteinnahmen im Verhältnis zu den Schulden zu klein ist.


4. Chancen

Wenn genügend Geld über Verkäufe reinkommt, dann kann dies derzeit sogar 10-15 %unter Buchwert geschehen, da auch die Anleihen unter Buchwert zurückgekauft werden können und bereits wurden.

Es wäre m.E. sogar attraktiv, mithilfe von Bankkrediten einige perpetuals abzulösen, da die Zinssätze ähnlich sind, die perpetuals aber deutlich unter dem Nominalwert notieren.

Wenn dies gelingt, bleibt nach ein paar Jahren ein Unternehmen, das deutlich weniger assets und FFO I hat, aber auch deutlich weniger Schulden und LTV. Aroundtown wäre dann aber sicher mehr als 5 Mrd. € wert, so daß ich ein Kurspotential von mind. 4,50 € sehe.

Im besten Fall kommt genug Geld durch Verkäufe rein, so daß ein ARP gestartet werden kann und angesichts der derzeit geringen Marktkapitalisierung große Wirkung auf den FFO/share erzielen würde.

Alles Gute allen Investierten!  

Bla bla bla gepusht.....immer dran denken......DER KURS HAT IMMER RECHT..... wenn das ganze bla bla hier sooooo positiv wäre , wäre der Kurs ganz woanders.  Es wird schon seinen Grund haben warum der Kurs da ist wo er ist...er wird auch einen Grund haben warum AT ein PENNYSTOCK  wird....

Hallo Eisbär++,
vielen Dank für eure sachliche und ausführliche Darstellung und Überlegungen.
Die Effekte der höheren Zinsen dürften inzwischen allen klar sein, die Frage ist nur, was ist im Kurs enthalten. Bei dieser Einschätzung lag ich leider seit längerer Zeit daneben.
Nun, bei einer MK von ca. einer Milliarde wird es allmählich grotesk.
Das stellt schon den Fortbestand des Unternehmens infrage.
Apropos Unternehmen:
Der Vergleich mit dem privaten Häuslebauer hinkt schlimmer als Captain Ahab.
Der private Finanzierer ist/wird insbesondere wegen des zeitlich limitierten Einnahmeflusses (Rente) gezwungen entsprechend zu tilgen.
Versuche in Deutschland als Rentner einen Baukredit zu bekommen. In der Schweiz z.B. sieht man das viel entspannter, da wird häufig nicht die finale Tilgung angestrebt.
Ein Wirtschaftsunternehmen arbeite nicht auf die Rente hin und unterstellt (und sichert) hoffentlich den dauerhaften Fortbestand.
Gerade bei Immobilien kann man von einer jahrhundertelangen stabilen Nachfrage ausgehen.

Viel dank für die ausführliche Stellungnahme.

Ich denke wir sind uns einig, dass die Immobilienspekulationen enorme Ausmaße angenommen haben. Noch vor Jahren verstand ich die astronomisch hohen Bewertungen der Unternehmen nicht verstanden. Auch wurde das Fremdkapital immer mehr, denn die Gewinne wurden an die Aktionäre ausgeschüttet und immer munter refinanziert.

Deswegen war für mich ein Rücksetzer in der Branche schon zu erwarten. Preisrückgänge bis zu 40% halte ich da durchwegs für realistisch (je nach Bewertung der Unternehmen).

Allerdings hat diese Tatsache die Führung schon verstanden. Nicht umsonst wären da der Geschäftsbericht und die Investorenprädentation voll davon. Somit wird endlich wieder versucht Kredite zu tilgen.

Somit muss nicht das gesamte Fremdkapital refinanziert werden. Darüber hinaus werden die Mieten mit der Inflation erhöht. Auch der Leitzins der EZB wird sich daran richten.

Der Leitzins wird (wenn überhaupt) nur kurzzeitig über der Inflation liegen. Somit gehe ich davon aus  dass sich die Bewertungsabschläge etwas "weginflationieren". Somit würde ich durch die verschobene Zinserhöhung auf 2026 keine operativen Probleme feststellen.

Schwierig wird es für Aroundtown, sollten größere Mietausfälle (vor allem bei Gewerbeimmobilien) entstehen.

welchen Einfluss hat denn die aktuelle Marktsituation (Bankenkrise USA. insbesondere bei Gewerbeimmobilien, zögerliche Kreditvergabe) auf die Anleihekurse, vonovia Anleihen z.b. notieren deutlich niedriger bei der Verzinsung, wär es nicht möglich dass wenn aroundtown durch einige Verkäufe, bzw. Anleiherückkäufe die Verschuldung senkt (z.b. Epra LTV <45) die Anleihen anstatt mit 10% nur noch mit 5% gepreist werden, so wär man dann bei eine Refinanzierung von 50% in 3-4 Jahren nur noch bei einer durchschnittlichen Belastung von vielleicht 3-4% und könnte bei weiteren Mietsteigerungen  positive cashflows erwirtschaften...?

wie wär das szenario wenn immobilienpreise wieder anfangen zu steigen?

Finanzstabilität: Neue Warnsignale vom europäischen Immobilienmarkt – Schweden rückt in den Blickpunkt: In Schweden spitzt sich die Krise am Gewerbeimmobilienmarkt zu. Ein schlechtes Vorzeichen für den Rest Europas und für die Finanzstabilität.
https://www.ariva.de/forum/...er-eurozone-472954?page=318#jumppos7972

Top Beitrag!
Denke das hat die Situation gut zusammengefasst.

ja, ein eine sehr gute darlegung der tatsachen, mister ron.

nur etwas möchte ich anfügen: ich persönlich glaube nicht, dass wir in zwei, drei jahren noch so hohe zinsen haben werden wie aktuell. und diesem falle würde die berechnung natürlich viel besser ausfallen für aroundtown, die qualität und die lage der liegenschaften wären dann wieder entscheidend -und da sieht es bei at1 ja echt gut aus.

Ich finde es schon sehr interessant, welche Mengen an Shorts hier ggf. temporär in den Markt gespült werden, ungeachtet der Situation im Baugewerbe, kann sich ja gerne jeder selber informieren was der Bau einer Gewerbeimmobilie in Ballungsgebieten kostet :-)

Man schaut panisch auf Berichte aus Schweden, aber was ist das, welch' perfider Vorstoß?
www.nau.ch/news/schweiz/...wohnraum-umgenutzt-werden-66491669

www.mittelstand-nachrichten.de/...deutschland-zeitnah-wieder/

"Eine kürzlich publizierte Marktstudie der Deutschen Bank (DB) kam zu dem Ergebnis, dass es sich bei den Rücksetzern bei den Haus- und Wohnungspreisen lediglich um eine vorübergehende Preisdelle handeln. Die Ökonomen halten es für wahrscheinlich, dass die Immobilienpreise mittel- und langfristig wieder deutlich steigen werden. Möglich sind laut ihnen höhere Preise bereits im zweiten Quartal 2023."

www.handelsblatt.com/finanzen/immobilien/...ller%2520steigen.

"Käufer können sich auf weiter fallende Preise einstellen. Einen Crash wird es aber nicht geben. Für Mieter bleibt es teuer."

Aus meiner Sicht kann das hier für mich noch sehr interessant werden, vor allem wenn sich ggf. die Hinweise in der Presse weiter verdichten, dass die Immopreise + Mieten anziehen.  

Leverage

Zunächst einmal vielen Dank für die Ausführungen zu den Zinssätzen, aus meiner Sicht insgesamt gut nachvollziehbar. Allerdings hat AT den zeitlichen Vorteil aus den bestehenden Finanzierungen. Selbst bei angenommenen Zinssätzen bei neuen Finanzierungen von durchschn.  6-7% komme ich unter Berücksichtigung der bestehenden Darlehensabläufe und einer durchschnittlichen Mietsteigerung von 2,5%p.a. auf einen Unternehmenswert pro Akie von 1,80 EUR (Kap.-Zins 10%). Die Annahme zur Mietsteigerung ist m.E. konservativ, denn bei abflauender Inflation gehen vermutlich die Zinsen deutlicher wieder zurück. An einen Zusammenbruch der Bewertungen glaube ich zudem vor dem Hintergrund der allgemeinen Situation nicht.
Aus meiner Sicht somit ein gutes Chancen/Risiken Profil, ich bleibe investiert :-)

Von 1,80 € ...Ich lach mich schlapp..deshalb steht der Kurs ja bei 1 € ..was hier wieder gepusht  UNGLAUBLICH  

nein Josep der Kurs wird nicht gepuscht er ist um 1,80 zu tief. Schau dir einfach den Gegenwert an. Und die Verbindlichkeiten schafen sie locker.  

Deshalb steht der Kursvja bei 1 €....weil die Zahlen die hier im Raum geworfen werden RICHTIG sind ..lach

...hast Du eigentlich auch irgendwas mit Substanz in die Diskussion einzubringen? Eigene Berechnungen? Eigene Recherchen? Lediglich
Meinungsstark" zu sein,  macht Dich nicht zum Experten, zumindest nicht solange Dein einziges Argument der Kursverlauf ist.

wie meistens bei hoher volatilität steht auch hier der kurs hauptsächlich wegen des herdenverhaltens der anleger so tief. mal rennt die herde in die eine richtung, mal in die andere.

du bist offensichtlich ein herdentier und daran ist überhaupt nichts schlechtes. wir anderen hingegen sehen chancen, welche durch solch irrationales herdenverhalten entstehen.

ergo: es gibt keinen grund hier zu lachen oder zu lolen.

ps: und sei ja bereit, wenn deine herde plötzlich in die andere richtung rennt, josep.

Wird übernommen oder geht in die Insolvenz....nix mit Herdentrieb ....

und falls aus der börsenkarriere nichts wird, no problem: du hast offensichtlich talent zum comedian, josep.

Es gab mal im Wirecard-Forum einen "stillen Mitleser", der sich dann irgendwann doch zu Wort gemeldet hat und mit einer wirklich sehr gut geschriebenen Analyse klar gemacht hat, dass man Cashflows nicht fälschen kann. Das war glaube ich der Beitrag, der mit Abstand die meisten Sterne bekommen hat in den zwei Jahren, in denen ich das Wirecard-Forum intensiv verfolgt habe.

Nun, wie wir alle wissen: Es ist Wirecard gelungen, die Cashflows zu fälschen, indem man Auszahlungen veruntreuter Gelder von Tochterfirmen einfach nicht mit in die Cashflowberechnung einbezogen hat, Tochterfirmen, deren Bilanzen man nicht offenlegen musste.

Wer weiß, was alles in der Bilanz von Aroundtown verborgen ist. Bei Immobilien hat man viel Ermessensspielraum bei der Bewertung (Marktwert, Sachwert, Ertragswert). Immobilen haben ja einen Marktwert, der ständig aktualisiert wird. Man kann sich jedes Modell schön oder schlecht rechnen.

Der Markt jedenfalls preist ein erhebliches Insolvenzrisiko ein, wie man an der Rendite von über 8% dieser in knapp 3 Jahren fälligen Anleihe hier sehen kann:
www.finanzen.net/anleihen/a2rx2r-aroundtown-sa-anleihe

ein wirecardvergleich? echt jetzt?

so verzweifelt, portfolio-shorter?

lesen und verstehen ist nicht jedermanns Sache.

Suchst du Streit, oder was soll die provokante Frage mit Unterstellung eine angeblichen Verzweiflung?

Ich bin bei Aroundtown überhaupt nicht investiert. Weder long noch short. Ich sehe den Wert mehr als Vorreiter beim Zusammenbruch des Immobilienmarktes, was allerdings in zwei bis drei Wochen das geringste Problem sein könnte, wenn man Aussagen von Janet Yellen und Kevin McCarthy folgt. Hier steht die Insolvenz der USA zur Debatte, was aber selbstverständlich noch viel viel unmöglicher ist als die Pleite von Lehman Brothers.

Wenn eine Bilanz gut gefälscht ist wie im Falle von Wirecard, dann ist es für den Externen Leser so gut wie unmöglich, dies zu erkennen. Das würde die Prüfung öffentlich nicht zugänglicher Inventare erfordern. Das ist eigentlich die Aufgabe der Wirtschaftsprüfer, die ja aber offensichtlich bestochen worden sein müssen, sonst hätte es niemals Testate geben können.

Das gleiche, also mit der Nichtprüfbarkeit, gilt für die Wertgutachten zu den Immobilien, die hier in der Bilanz stehen. Und selbst wenn ich Zugang zu deratigen Unterlagen hätte, dann wüsste ich nicht, woher ich die Zeit nehmen sollte, mich damit auseinander zu setzen. Schließlich hat man auch noch anderes zu tun. Ich wollte mit dem Vergleich nur sagen, dass man sich nicht blind auf Bilanzen und irgendwelche Gutachten verlassen soll. Aber wir werden ja sehen, ob es auf einen Turnaround oder auf eine Insolvenz hinaus läuft.