Rhi Magnesita NV

RHI Magnesita ist kein glamouröser Wachstumswert, sondern ein harter Industrie- und Zyklikerwert mit echter Substanz. Das Unternehmen geht in seinen Wurzeln bis 1834 zurück; die heutige RHI Magnesita entstand 2017 aus der Fusion von RHI und Magnesita. Die Gesellschaft ist in den Niederlanden registriert, primär in London und sekundär in Wien börsennotiert. Inhaltlich geht es um Feuerfestmaterialien und zugehörige Services für Hochtemperaturprozesse – also Produkte, ohne die Stahl-, Zement-, Nichteisenmetall-, Glas- und Chemieanlagen nicht laufen. (RHI Magnesita)

Genau darin liegt die Qualität des Geschäfts. Refractories sind für die Kunden betriebsnotwendig, aber im Verhältnis zu den Gesamtkosten meist nur ein kleiner Teil. Im Stahlgeschäft, das 2025 rund 69 % des Konzernumsatzes ausmachte, entsprechen Feuerfestprodukte laut Unternehmen typischerweise nur etwa 2 bis 3 % der operativen Stahlherstellungskosten. Das ist wichtig, weil es erklärt, warum technisches Know-how, Zuverlässigkeit, Lieferfähigkeit und Service oft wichtiger sind als der letzte Prozentpunkt beim Preis. RHI Magnesita ist damit kein Commodity-Hersteller im simplen Sinn, sondern eher ein technischer Problemlöser mit wiederkehrendem Bedarf.

2025 war operativ schwach, aber nicht kaputt. Der Umsatz sank auf 3,366 Mrd. Euro, das bereinigte EBITDA auf 504 Mio. Euro und das bereinigte EBITA auf 373 Mio. Euro; die bereinigte EBITA-Marge lag bei 11,1 %. Das bereinigte EPS fiel auf 4,18 Euro, das berichtete EPS auf 1,82 Euro. Der bereinigte operative Cashflow betrug 391 Mio. Euro, der Free Cashflow 214 Mio. Euro. Gleichzeitig brach die Zahl der Industrieprojekte gegenüber 2024 um 40 % ein. Das war also klar ein Jahr mit Gegenwind. Entscheidend ist aber: Das Jahr verlief in zwei Hälften. H1 war sehr schwach, H2 dagegen deutlich stärker; das bereinigte EBITA stieg von 141 Mio. Euro im ersten Halbjahr auf 232 Mio. Euro im zweiten Halbjahr, also um 65 %.

Die Gewinnschwäche kam nicht daher, dass das Geschäftsmodell auseinanderfällt, sondern vor allem aus einem miserablen Marktumfeld. RHI Magnesita nennt anhaltend schwache Stahlendmärkte, Preisdruck durch chinesische Stahl- und Feuerfestexporte, schwache Nachfrage in Europa und eine verzögerte Erholung bei Industrieprojekten. Dazu kamen deutlich höhere Finanzierungskosten: Die bereinigten Finanzaufwendungen stiegen 2025 auf 100 Mio. Euro, nach 60 Mio. Euro im Vorjahr. Das erklärt, warum die Aktie billig aussieht und der Markt trotzdem vorsichtig bleibt.

Bilanzseitig ist die Lage angespannt, aber beherrschbar. Die Nettoverschuldung lag zum 31. Dezember 2025 bei 1,495 Mrd. Euro, die Pro-forma-Verschuldung bei 2,9x EBITDA. Verfügbare Liquidität betrug 955 Mio. Euro. Hauptgrund für den Schuldenanstieg war die Resco-Übernahme. Das ist der zentrale Punkt der Investmentthese: Die Aktie ist günstig, aber nicht deshalb, weil niemand die Zahlen lesen kann, sondern weil der Markt Zyklik und Verschuldung einpreist. Immerhin erwartet das Management für Ende 2026 bereits wieder eine Leverage von rund 2,6x.

Zur Dividende: Für 2025 wurden 0,60 Euro je Aktie bereits als Zwischendividende gezahlt; zusätzlich hat der Vorstand eine Schlussdividende von 1,20 Euro je Aktie vorgeschlagen. Damit ergibt sich für 2025 eine Gesamtdividende von 1,80 Euro je Aktie, unverändert zum Vorjahr. Wichtig ist die Formulierung „vorgeschlagen“: Stand 17. April 2026 war die Schlussdividende noch von der Hauptversammlung am 13. Mai 2026 abhängig. Die Dividendenpolitik zielt weiter auf eine Ausschüttung mit einem Dividend Cover unter 3x des bereinigten Gewinns im Mittelfristbereich.

An der Börse war RHI Magnesita am 17. April 2026 in Wien bei 32,20 Euro je Aktie. Auf Basis von 47,34 Mio. stimmberechtigten Aktien ex eigener Aktien ergibt das grob 1,52 Mrd. Euro Börsenwert. Daraus folgt bei 2025er Zahlen ein Unternehmenswert von rund 3,02 Mrd. Euro, also etwa 6,0x bereinigtes EBITDA. Das Kurs-Gewinn-Verhältnis auf Basis des bereinigten EPS liegt bei rund 7,7, die Free-Cashflow-Rendite bei rund 14,0 % und die Dividendenrendite bei rund 5,6 %. Das ist für einen globalen Marktführer in einem notwendigen Industrienischenmarkt schlicht günstig. Die Aktie ist also nicht teuer, sondern im Gegenteil klar niedrig bewertet. (Wiener Börse)

Warum bekommt man sie dann so billig? Weil die nächsten Quartale wahrscheinlich noch keine saubere Nachfrageerholung bringen. Das Management sagt selbst, dass in den Auftragsbüchern kurzfristig keine Erholung sichtbar ist und dass sich die Feuerfestnachfrage vor 2027 voraussichtlich nicht wesentlich verbessert. Für 2026 lautet die Guidance auf eine bereinigte EBITA-Marge von rund 11,5 % und ein bereinigtes EBITA von etwa 400 Mio. Euro, abhängig vom Wechselkurs auf bis zu rund 435 Mio. Euro auf Konstanzwährungsbasis. Das heißt: 2026 soll besser werden, aber eher durch Selbsthilfemaßnahmen, Portfolioarbeit, Kostendisziplin und Entschuldung – nicht durch einen großen zyklischen Boom.

Langfristig für 5 bis 15 Jahre gefällt mir der Fall trotzdem. Erstens ist das Endprodukt unverzichtbar. Zweitens ist der Markt fragmentiert, und RHI Magnesita ist groß genug, um durch Übernahmen weiter zu konsolidieren; das Management sieht dafür noch jahrelang Ziele. Drittens zeigt die Historie seit der Fusion 2017 eine bemerkenswerte Margenstabilität: In der Unternehmensdarstellung lag die bereinigte EBITA-Marge seit der Fusion nie unter 11 %. Viertens stärken Regionalisierung, „local for local“, Recycling und Services das Geschäftsmodell. 2025 erreichte die Gruppe bereits eine Rekord-Recyclingquote von 15,9 %; durch BPI will sie weiter in Richtung 20 % bis 2030 kommen. Resco wiederum stärkt die lokale Produktion in Nordamerika und verbreitert das Industriegeschäft. Das sind keine Nebenthemen, sondern echte strategische Hebel. (RHI Magnesita Investors)

Meine Einschätzung ist deshalb klar: RHI Magnesita ist als Unternehmen besser als der Aktienkurs. Es ist kein Titel für Leute, die in sechs Monaten eine Story-Aktie mit Fantasie suchen. Es ist eher ein unterbewerteter, zyklischer Qualitätswert mit solider Dividende, starkem Cashflow, echter Marktstellung und Hebel auf eine spätere Industrienormalisierung. Die größten Risiken bleiben eine länger anhaltende Stahlschwäche, weiterer chinesischer Preisdruck, Währungseffekte, Integrationsrisiken bei Zukäufen und die noch immer hohe Verschuldung.

Mein 12- bis 18-Monats-Basiskursziel liegt bei 40 Euro je Aktie. Das Bärenszenario sehe ich bei etwa 29 Euro, falls 2026 operativ erneut enttäuscht, Wechselkurse weiter gegen das Unternehmen laufen und der Schuldenabbau stockt. Das Bullenszenario liegt bei rund 51 Euro, wenn die Selbsthilfemaßnahmen voll greifen, Resco/BPI sauber integriert werden, 2027 die Endmärkte anziehen und der Markt dem Unternehmen wieder eine höhere, aber immer noch nicht überzogene Bewertung zugesteht. Diese Kursziele sind meine Einschätzung, nicht gesichertes Wissen. Sie basieren auf der 2026er Unternehmensguidance, einer fortgesetzten Entschuldung und EV/EBITDA-Annahmen im Bereich eines normalisierten Industriezyklus.

Unterm Strich halte ich RHI Magnesita auf dem Niveau von April 2026 für attraktiv. Nicht risikolos, aber attraktiv. Wer mit Zyklik leben kann und eher in Jahren als in Quartalen denkt, bekommt hier meiner Ansicht nach einen global gut aufgestellten Spezialisten mit ordentlicher Dividende und klarem Aufholpotenzial. Wer dagegen sofortige Endmarkterholung braucht, ist hier falsch – genau die ist laut Management kurzfristig eben noch nicht zu sehen.

Autor: ChatGPT