Das Kapital: Aktien, Anleihen und Devisen im neuen Jahr
Das Szenario für 2002 liegt im Prinzip auf der Hand: Die Börse entwickelt sich erst gut, dann schlecht. Warum im Prinzip? Weil mittlerweile verdächtig viele so denken.
Trotzdem: Am stimmigsten bleibt die These, dass die Traumkombination aus Liquidität und drehenden Frühindikatoren einen schnellen Börsenaufschwung zeitigt. In Japan steigt die Geldbasis um 15 Prozent, in den USA liegt das jederzeit fällige "money of zero maturity" um 22 Prozent über dem Vorjahr, in Europa wächst M3 mit acht Prozent. Zusätzliche Impulse erhält die Wirtschaft vom Ölpreis und der lockeren Fiskalpolitik.
In Frankreich ist der OECD-Frühindikator für November, der erste für diesen Zeitraum verfügbare Index, unterdessen zum ersten Mal seit April 2000 gegenüber dem Vormonat gestiegen. In Deutschland hat sich der Ifo stabilisiert. In den Staaten zeigt der NAPM besonders bei den Aufträgen Besserung. Die US-Verbraucher werden optimistischer. Die Welle von Enlassungsankündigungen ebbt ab. Die Liste ließe sich leicht fortsetzen.
Natürlich sind die Gewinnschätzungen nach wie vor töricht hoch, obwohl die Firmen an allen Ecken und Kanten sparen. Sowohl in den USA als auch in Europa werden plus 15 Prozent erwartet. Hoffnung gibt, dass die Jahresveränderungsraten der US-Aufträge bereits in den ersten Monaten 2002 aus dem tiefroten Bereich gen Null streben könnten. Aber wie die Einkaufsmanagerindizes zeigen, bleiben die Preise mächtig unter Druck. In Deutschland liegen die Aufträge neun Prozent unter dem Vorjahr, von Japan gar nicht zu reden. Selbst bei einem heftigen Aufschwung im zweiten Halbjahr wäre das ersehnte Gewinnplus kaum drin.
Jeder weiß, wie morbid die Ertragsschätzungen sind. Gewinnrevisionen an sich sollten der Börse also nicht viel anhaben. Zwar sind Aktien selbst auf Grundlage der kühnen Marktschätzungen in den USA teuer, in Europa nicht billig (bei 2002er KGVs von 24 und 18 gilt das im übrigen auch im Vergleich zu Renten). Doch ist es typisch, dass die KGV in frühen Konjunkturphasen steigen.
Nur wird den Anlegern eingedenk der schweren US-Ungleichgewichte, der japanischen Misere und der europäischen Starrheit vermutlich recht bald aufgehen, dass der in den Kursen unterstellte kräftige Aufschwung nicht nachhaltig genug sein wird. Noch höhere Bewertungen könnte die Börse daher unmöglich halten. Selbst wenn diese Diagnose - im besseren Fall - falsch ist, müssten die Zentralbanken ihre Politik des leichten Geldes bald zurücknehmen. Das Liquiditätsargument wäre dahin.
Anleihen
Fadheit pur? Von wegen. Anleihen haben Aktien im zweiten Jahr in Folge deutlich geschlagen. Obwohl sie seit Anfang November stark unter die Räder gekommen sind, haben zehnjährige Bundesanleihen 2001 rund 4,5 Prozent gebracht, nach gut neun Prozent im Vorjahr. Bei der aktuellen Rendite von fünf Prozent und einer Inflationsrate von 2,1 Prozent bieten sie im Moment einen realen Zins von knapp drei Prozent, was angesichts der schwachen Wirtschaft fett ist. Konjunktur und weltweite Überkapazitäten sprechen dafür, dass die Inflationsrate weiter sinkt. Gut möglich, dass sie auf ein Prozent fällt.
Störfeuer sind vor allem noch im ersten Halbjahr zu erwarten, wenn die Konjunkturindikatoren weiter zulegen oder die Gewerkschaften mit den Säbeln rasseln. Zudem verheißen auch Geld- und Fiskalpolitik auf lange Sicht nichts Gutes für Renten. Aber bis Ende des Jahres sollte sich die Schwäche der Weltwirtschaft zumindest soweit durchgesetzt haben, dass Kursverluste kaum zu erwarten sind. Risikogeneigte Anleger könnten es weiterhin mit Unternehmensanleihen probieren, inbesondere im ersten Halbjahr.
Euro
Die US-Wirtschaft mag der europäischen langfristig überlegen sein. Aber makroökonomisch ist sie derart aus den Fugen geraten, dass man - von einzelnen Ausreißern abgesehen - über die nächsten Jahre nicht allzu viel von ihr erwarten kann. In den USA gehen Überkapazitäten und schwache Privatbilanzen Hand in Hand, ein grausiger Mix. Noch schlimmer ist es im deflationsgeplagten Japan, das zudem noch mit der Bankenkrise und untragbaren Budgetdefiziten zu tun hat. Die OECD schätzt Kaufkraftparitäten von 152 Yen je Dollar und 1,93 DM/$. Danach ist der Yen zum Dollar und gleichzeitig der Dollar zum Euro überbewertet. Die neue Währung bietet auch so gesehen die beste Mischung aus Chancen und Risiken. Zudem hat Europa nicht gegen schwere makroökonomische Unbilden zu kämpfen. Gegenüber dem Dollar hält sich der Euro bereits seit August 2000. Gegenüber dem Yen hat er seit Oktober 2000 um 30 Prozent aufgewertet. Solange nicht deutlich wird, dass die Sorgen in Nippon und den USA weniger werden, sollte sich an der Stärke des Euro nichts ändern.
Das Szenario für 2002 liegt im Prinzip auf der Hand: Die Börse entwickelt sich erst gut, dann schlecht. Warum im Prinzip? Weil mittlerweile verdächtig viele so denken.
Trotzdem: Am stimmigsten bleibt die These, dass die Traumkombination aus Liquidität und drehenden Frühindikatoren einen schnellen Börsenaufschwung zeitigt. In Japan steigt die Geldbasis um 15 Prozent, in den USA liegt das jederzeit fällige "money of zero maturity" um 22 Prozent über dem Vorjahr, in Europa wächst M3 mit acht Prozent. Zusätzliche Impulse erhält die Wirtschaft vom Ölpreis und der lockeren Fiskalpolitik.
In Frankreich ist der OECD-Frühindikator für November, der erste für diesen Zeitraum verfügbare Index, unterdessen zum ersten Mal seit April 2000 gegenüber dem Vormonat gestiegen. In Deutschland hat sich der Ifo stabilisiert. In den Staaten zeigt der NAPM besonders bei den Aufträgen Besserung. Die US-Verbraucher werden optimistischer. Die Welle von Enlassungsankündigungen ebbt ab. Die Liste ließe sich leicht fortsetzen.
Natürlich sind die Gewinnschätzungen nach wie vor töricht hoch, obwohl die Firmen an allen Ecken und Kanten sparen. Sowohl in den USA als auch in Europa werden plus 15 Prozent erwartet. Hoffnung gibt, dass die Jahresveränderungsraten der US-Aufträge bereits in den ersten Monaten 2002 aus dem tiefroten Bereich gen Null streben könnten. Aber wie die Einkaufsmanagerindizes zeigen, bleiben die Preise mächtig unter Druck. In Deutschland liegen die Aufträge neun Prozent unter dem Vorjahr, von Japan gar nicht zu reden. Selbst bei einem heftigen Aufschwung im zweiten Halbjahr wäre das ersehnte Gewinnplus kaum drin.
Jeder weiß, wie morbid die Ertragsschätzungen sind. Gewinnrevisionen an sich sollten der Börse also nicht viel anhaben. Zwar sind Aktien selbst auf Grundlage der kühnen Marktschätzungen in den USA teuer, in Europa nicht billig (bei 2002er KGVs von 24 und 18 gilt das im übrigen auch im Vergleich zu Renten). Doch ist es typisch, dass die KGV in frühen Konjunkturphasen steigen.
Nur wird den Anlegern eingedenk der schweren US-Ungleichgewichte, der japanischen Misere und der europäischen Starrheit vermutlich recht bald aufgehen, dass der in den Kursen unterstellte kräftige Aufschwung nicht nachhaltig genug sein wird. Noch höhere Bewertungen könnte die Börse daher unmöglich halten. Selbst wenn diese Diagnose - im besseren Fall - falsch ist, müssten die Zentralbanken ihre Politik des leichten Geldes bald zurücknehmen. Das Liquiditätsargument wäre dahin.
Anleihen
Fadheit pur? Von wegen. Anleihen haben Aktien im zweiten Jahr in Folge deutlich geschlagen. Obwohl sie seit Anfang November stark unter die Räder gekommen sind, haben zehnjährige Bundesanleihen 2001 rund 4,5 Prozent gebracht, nach gut neun Prozent im Vorjahr. Bei der aktuellen Rendite von fünf Prozent und einer Inflationsrate von 2,1 Prozent bieten sie im Moment einen realen Zins von knapp drei Prozent, was angesichts der schwachen Wirtschaft fett ist. Konjunktur und weltweite Überkapazitäten sprechen dafür, dass die Inflationsrate weiter sinkt. Gut möglich, dass sie auf ein Prozent fällt.
Störfeuer sind vor allem noch im ersten Halbjahr zu erwarten, wenn die Konjunkturindikatoren weiter zulegen oder die Gewerkschaften mit den Säbeln rasseln. Zudem verheißen auch Geld- und Fiskalpolitik auf lange Sicht nichts Gutes für Renten. Aber bis Ende des Jahres sollte sich die Schwäche der Weltwirtschaft zumindest soweit durchgesetzt haben, dass Kursverluste kaum zu erwarten sind. Risikogeneigte Anleger könnten es weiterhin mit Unternehmensanleihen probieren, inbesondere im ersten Halbjahr.
Euro
Die US-Wirtschaft mag der europäischen langfristig überlegen sein. Aber makroökonomisch ist sie derart aus den Fugen geraten, dass man - von einzelnen Ausreißern abgesehen - über die nächsten Jahre nicht allzu viel von ihr erwarten kann. In den USA gehen Überkapazitäten und schwache Privatbilanzen Hand in Hand, ein grausiger Mix. Noch schlimmer ist es im deflationsgeplagten Japan, das zudem noch mit der Bankenkrise und untragbaren Budgetdefiziten zu tun hat. Die OECD schätzt Kaufkraftparitäten von 152 Yen je Dollar und 1,93 DM/$. Danach ist der Yen zum Dollar und gleichzeitig der Dollar zum Euro überbewertet. Die neue Währung bietet auch so gesehen die beste Mischung aus Chancen und Risiken. Zudem hat Europa nicht gegen schwere makroökonomische Unbilden zu kämpfen. Gegenüber dem Dollar hält sich der Euro bereits seit August 2000. Gegenüber dem Yen hat er seit Oktober 2000 um 30 Prozent aufgewertet. Solange nicht deutlich wird, dass die Sorgen in Nippon und den USA weniger werden, sollte sich an der Stärke des Euro nichts ändern.
