Ausgabe Nr. 12, 22.03.2003
Allgemeiner Marktüberblick
die Börsen kehren schon in Kürze zu den ökonomischen Rahmendaten zurück. Wo liegen die möglichen Zielkurse "ex ENRON (ENE.NYS)", "ex Saddam" und schließlich "ex Fehlspe-kulationen der LV's"? Denn diese drei waren die entscheidenden Baissefaktoren der letzten 12 Monate, vor allem für Deutschland mit den Anlässen 2 und 3. Die Indizes haben sich inzwischen wieder auf den langfristigen Trend seit 1980 zurückbewegt, aber denjenigen seit Mitte der 80er Jahre kurzfristig unterboten (letzte AB). Der Dow Jones hielt sich bislang am besten, der DAX am schlechtesten. Doch der SMI, Zürich, weicht nicht wesentlich davon ab. Damit ist das Negativpotential weitgehend ausgeschöpft worden. Die Endpunkte werden in diesen Tagen politisch/militärisch festgeschrieben. Vermutlich hat nach Redaktionsschluß der zweite Irakkrieg (nach 1990/91) schon begonnen.
Wie weit reicht die psychologische Entlastung, wenn sich das Thema Irak der politischen oder militärischen Entscheidung endgültig nähert? Denn das wird die erste Phase der Normalisierung. Ich taxiere dieses Potential auf mindestens 35 % bis maximal 50 % in den Indizes. Die obige Grafik zeigt Ihnen übrigens den Verlauf der Indizes, hier insbesondere Dow Jones und DAX seit 1980.
"Die Eindeckung der Baissepositionen wird der erste und wichtigste Träger." Dies hat bereits vor einer Woche begonnen und wird sehr schwierig einzuschätzen sein, aber schon voraussichtlich am heutigen Freitag (Verfalltermin) entschieden. Denn einen neuen Aufbau von Baissepositionen dieser Größe halte ich für unwahrscheinlich. Andererseits ist es schwer vorstellbar, daß die früher größten Aktienkäufer, nämlich die Versicherungen, wieder als große Käufer auftreten. Auch das Ausland hält sich extrem zurück. Damit fehlt indes eine wichtige Käuferschicht!
Der "Wildwechsel" von Bonds in Aktien dauert länger. Die in Bonds gewanderte Liquidität wird mit Sicherheit in Aktien wechseln, aber nicht Hals über Kopf. Das Volumen dürfte jedoch beträchtlich sein und wird für USA/Europa auf einen Gesamtbetrag in der Größenordnung von 2 Bill Dollar/E. geschätzt. Ich hatte Sie im Brief Nr. 08/03 schon darauf vorbereitet. Die letzten Tage waren ein guter Test.
Die objektive Meßlatte ist der Zins. Hier zeigt sich eine Konstellation, die es in den vergangenen 25 Jahren nicht gab. Die Zinsen befinden sich bekanntlich auf Tiefstniveau, aber die Bewertung der Gewinne (KGV) ebenfalls, was unnormal ist. Daraus resultiert: Die Zinsen werden langsam in Richtung 6 % steigen, die Gewinnbewertung wird anziehen und zu dem Pegel tendieren, der diesem Marktzins entspricht. Das wären im DAX um 16-17 im KGV, gegen aktuell 9,5 für die Schätzungen per 2003.
Das Fazit für Sie: Normalisierung heißt nicht nur, die obigen Einflussgrößen vergessen, sondern wieder zu den ökonomischen Bewertungsrichtlinien zu finden. In dieser Phase geht es nicht um Wachstum oder "Produktstories", sondern um die Rückkehr der Firmen zur normalen Ertragsqualität in der jeweiligen Branche. Dieses Potential läßt sich auch aus der Risikoprämie errechnen, welches zum gleichen Ergebnis führt: Mindestens 50 % Markterholung in 2 - 3 Jahren. Das ist Geld.
Die DEUTSCHE BÖRSE ...
... hat die "tiefste" Ausgangslage unter allen Europäern. Liegt darin dennoch ein besonderer Leverage-Effekt, wenn sich die politischen Umstände doch noch etwas anders darstellen? Keine Frage ist:
Die Reaktion der ausländischen Fonds-Manager auf die Schröder-Rede ist negativ und bestenfalls neutral. Urteil: "Deutschland bleibt untergewichtet." Das ist fraglos ein Handicap. Mithin ist das Erholungspotential auch geringer, weil es an massiven Käufen der Großanleger fehlen wird. An der Tendenz ändert sich deshalb nichts, jedoch am Gesamtpotential auf mittlere Sicht. Das wird ein langer Weg.
Wie weit reicht der Sogeffekt einer festen New Yorker Börse? Dieser ist beachtlich, wie die Vergangenheit gezeigt hat, deckt aber nicht alle Branchen ab. Damit sortiert sich schon jetzt die eine oder andere Aktie aus dem Favoritenkreis aus. Das gilt sowohl für DAX als auch MDAX.
Welche drei Marktsegmente haben rein technisch gesehen deshalb die größten Chancen? Die, die in den letzten sechs Monaten auch die größten "Problemkinder" waren. Sie verfügen auch über das größte Gewicht im DAX und bestimmen mithin die Tagesstimmung. Vereinfacht gesagt: Aus der Spirale nach unten wird dann eine Spirale nach oben. Das sollten Sie nicht unterschätzen. Hier verdienen Sie Geld.
1. Telekommunikation ist die sicherste, aber nicht schnellste Wette. Fast jede Woche registriere ich inzwischen eine neue, positive Einschätzung für die Telekomaktien in Europa. Alle Negativzahlen für 2002 sind verdaut. Die massive Entschuldung ist eingeleitet. Von KPN (890 963) als Beinahe-Pleite-Aktie bis zur TELEKOM (555 750), deren Markttechnik Sie nebenstehend sehen. Was kaum jemand beachtet hat:
In den vergangenen zwei Wochen schwappte die letzte große Verkaufswelle für TELEKOM-Aktien über den Markt, die aus Restbeständen ehemaliger Großaktionäre von VOICESTREAM (VSTR.NAS) stammten. Teilweise auch aus dem Erwerb der britischen Tochter. Größter Verkäufer war Hutchinson Wampoa/Hongkong, woran sich in dieser Kenntnis zwei oder drei Hedge-Funds angehängt haben. Die Tagesumsätze lagen teilweise über 30 Mio Stück. Nach meinen Infos dürfte dies ausgelaufen sein. Unklar ist allerdings die Position einiger US-Pakete in Fonds. Darin könnte noch eine gewisse Unsicherheit liegen.
2. Die Techniktitel sind die schnellsten, aber vorerst die unsichersten. Das konnten Sie in den vergangenen Tagen gut nachvollziehen. Der spannende Stand:
INFINEON (623 100) zeigt die spannendste Ausgangslage. Mein "worst case"-Kurs wurde exakt getroffen. Das war Glück. Aber: Hält dieser Kursboden, so sehen Sie dies vor dem Hintergrund der gesamten Chip-Szene. Die Chip-Produktion ist im Februar erneut gestiegen, obwohl der Zentralverband (ZVEI) auch jetzt noch daran zweifelt, daß die Wende schon erreicht ist. Begründung: Nur 13 % Plus im Februar, nach + 17 % im Januar. Dafür stieg aber die Book-to-Bill-Ratio inzwischen von 1,0 auf 1,03. Dieser Indikator gilt als wichtigste Trendanzeige für die mittlere Sicht. Dies deckt sich übrigens mit den Zahlen in den USA. Für Sie bedeutet das:
Steigt INFINEON, so werden die anderen mitgezogen. Das gilt sowohl für Deutschland als auch für Europa, und dies wiederum doppelgleisig: Chipproduktion und Chipmaschinen-Hersteller, wie z. B. ASML HOLDING (902 071) mit fast identischem Chart zu INFINEON. Deutscherseits: EPCOS (512 800) hat mit Chips nichts zu tun, wird aber dennoch in diesem Trend mitlaufen.
Verfolgen Sie den SAP (716 460)-Kurs in den nächsten Tagen genauer. Mein Korrekturrisiko wurde um 2,80 E. verfehlt. Ich hatte auch in der AB Daily darüber berichtet, wohin einige Hedge Funds den Kurs haben wollen, nämlich um 58 - 62 E. Bei 64,50/66 E. war aber Schluß. Damit müßte das Marktmomentum nach unten ausgeschöpft sein. Sie wissen: Es gibt keine Markterholung im DAX, ohne daß SAP nicht dabei wäre. Dies orientiert sich dann wiederum an der amerikanischen Konkurrenz wie MICROSOFT (MSFT.NAS) oder ORACLE (ORCL.NAS). SAP ist zwar fundamental teuer, aber ein schönes Spielpapier für diese Markterholung.
Die industrielle Schlüsselaktie unter den ganz Großen ist erstmals wieder SIEMENS. Fast ein Jahr lang habe ich darüber kaum ein Wort verloren. An einer möglichen Marktwende sieht es aber anders aus.
SIEMENS ((723 610) - 37,50 E.) hatte diese Position schon 1982, anschließend 1987 (nach dem Crash), 1998 nach der Schwellenländerkrise und aktuell. Sie können es im nebenstehenden Chart nachvollziehen. Dazu gehört auch die Übertreibung in 2000 und die Untertreibung 2002/2003. Ab 45/50 E. kehrt diese Aktie für den größten privaten Arbeitgeber Deutschlands wieder in den langfristigen Trendkanal zurück. Technisch verläuft das Ganze langsam. Der Grund:
Die 200-Tage-Linie fällt und wirkt wie ein zusätzlicher Druck. Es wird mindestens 12 Monate dauern, bis sich diese Trendlinie ins Gegenteil dreht. Voraussetzung dafür ist aber eine markante Erholung des SIEMENS-Kurses auf mindestens 60 E. Ist so etwas denkbar?
Ich argumentiere also in diesem Fall ausschließlich technisch. Alle fundamentalen Fakten sind ohnehin hinreichend diskutiert. Tatsächlich gibt ein KGV von 10,50 - 10,80 für die Gewinnschätzungen von 2003 dies her. SIEMENS ist in der Regel kein Schnellrenner. Aber was ein doppelter Boden bewirken kann, zeigten alle Vergleiche der Vorjahre.
SIEMENS ist damit im Moment die beste Industrie-Aktie dieser Größenordnung im DAX. Weil sie zwei Säulen hat. A) Eine fundamental niedrige Bewertung und b) eine spektakuläre Ausgangslage.
Welche Bankaktie kann sich am schnellsten erholen? Die kleinste, die COMMERZBANK. Auch hier vor dem Hintergrund einer ganz ähnlichen Ausgangslage, bezogen auf den Bankensektor:
Die COMMERZBANK (WKN (803 200) - 6,50 E.) wird die Struktur-Löcher am schnellsten stopfen. In diesem Jahr gibt es keine Sonderabschreibungen auf Goodwill oder Töchter, nachdem COMDIRECT (542 800) in die schwarzen Zahlen zurückfindet. Der Verwaltungsaufwand wird unter 5 Mrd E. fallen. Das wären 1 Mrd E. weniger als in 2001. Die Bilanzsumme wird sich nur marginal verkleinern. Weitere Verluste drohen nicht. Die Paketbesitzer gehen in Stellung. Ich rechne noch in diesem Jahr mit einer ersten Konzentration auf ein Paket von 25 %. Schlüssel sind die MÜNCH. RÜCK (843 002) und AMB GENERALI (840 002) mit jeweils rund 10 %. Alle anderen spielen nur mit. Die Rechnung lautet: Börsenwert von COMMERZBANK 0,9 % der Bilanzsumme, aber nur 37 % der offenen Eigenmittel, die "werthaltig" sind. Der Cobra-Club spielt keine Rolle mehr. Wo liegt das Minimum-Potential?
Mit der nebenstehenden Markttechnik reicht es bis mindestens 10/11 E. oder maximal 12 E. Das wären allein schon 100 %.
Seien Sie sich darüber im klaren: Diese Erholungen laufen in Schüben. Das ist die ideale Konstellation für die Strategie der "Rückgewinnung", die ich erläutert habe. Ich mache hier ein bißchen Druck deshalb:
Das Ganze erfordert Disziplin, die sich an der Markttechnik orientiert. Dafür gibt es das spezielle Programm, das für diese Konstellation gewissermaßen maßgeschneidert ist und Sie wahrlich nicht viel kostet. Ich meine, Sie sollten es sich mindestens anschauen und darüber nachdenken. Dazu lesen Sie den heutigen "Special". Das gilt auch langfristiger: Wir stehen vor keiner geradlinigen, sondern volatilen Aufwärtstendenz an den Weltmärkten, die es zu nutzen gilt. Ein Vergleich mit den 90er Jahren ist nicht möglich.
Die BAYER (575 200)-Spekulation kann beginnen. In Ergänzung zu meinen letzten Berechnungen hinsichtlich der möglichen Schadensersatzleistungen in Sachen LIPOBAY und nach dem ersten Urteil in USA: Kasse machen bei WELLA (776 560)über den Markt und Kauf von BAYER in der ganzen Spanne zwischen 11 - 14 E. Bitte die AB noch einmal zur Hand nehmen. Ergänzend zur AB Daily vom Mittwoch: Die BASF (515 100)-Zahlen sind hervorragend, aber es geht darum: Mit welcher Aktie verdienen Sie in den nächsten 12 Monaten mehr?
Der WELLA-Wettkampf ist vorbei, HENKEL (604 843) kommt nicht zum Zug, verdient aber an dem bekannten Paket. Nun geht es den Düsseldorfern um BEIERSDORF (520 000) gegen die Familie Herz. Auch hier gilt: Restpotential von BEIERSDORF bei Offenlegung der Offerte sofort für Verkäufe nutzen. Dann entweder HENKEL oder SCHERING (717 200) als Alternative sehen. Ich werde das im einzelnen noch begründen. Gegebenenfalls kurzfristig in der AB Daily, falls notwendig.
Im MDAX investiert nur jeder 10. Fonds. Hier zählen weder die Investments der großen Versicherungs- noch Publikumsfonds. Die Ausländer sind so gut wie gar nicht vorhanden. Dennoch bin ich der Meinung, die ich in der letzten AB schon begründet habe, daß Sie in diesen Titeln mit etwas mehr Geduld die größeren Investmenterfolge erzielen können. Der Grund: Die extrem niedrige Bewertung für Firmen, die technisch hochwertig sind. Deshalb in Fortsetzung zur letzten AB:
JENOPTIK (WKN (622 910) - 7,50 E.) ist technologisch erste Klasse, hat sich aber verspekuliert, dies teilweise kaschiert und ist deshalb abgestürzt. Die Begleitung einiger kleiner Firmen an die Börse im Zuge der "Blase" erwies sich als Reinfall. Das benutzte Vehikel war die Tochter DT. EFFEKTEN UND WECHSEL-BET.-GES., die verschämt an den eigenen Pensionsfonds verschoben wurde. Gleichwie: Es bleiben 2 Mrd E. Umsatz in Clean Systems als wichtigster Geschäftsträger. Börsenwert von nur 320 Mio E. entspricht 76 % des Eigenkapitals bei einem Cashflow um 80/82 Mio E., der damit mit dem Vierfachen bewertet ist. Verschuldungsgrad Null. Der mittlere, faire Wert von JENOPTIK liegt bei etwa 12 - 14 E. für die kommenden 18 Monate. Das sind wiederum annähernd 100 %, nachdem in den letzten fünf Jahren der gleiche Betrag investiert wurde, der jetzt als Börsenwert gilt. Abgeschrieben wurden darauf ca. 180 Mio E., und die Lohnquote liegt bei lediglich 19 %. Großaktionär ist das Land Thüringen mit 18,9 %.
Der Werkzeugmaschinenbau ist einer der schwierigsten Börsensektoren, den es gibt. Als sog. hyperzyklische Branche gilt hier seit eh und je ein völlig anderes Verlaufsmuster. Die Konjunktur trifft den Auftragseingang und die Umsätze zu allerletzt. Dieses "System" gilt seit 1949. Entsprechend extrem schwanken auch die Geschäftszahlen. Dann aber jeweils überproportional und auch im Kurs. Das ist hyperzyklisch.
GILDEMEISTER (WKN (587 800) - 3 E.) und IWKA (WKN (620 440) - 10 E.) sind dafür die zwei maßgeblichen MDAX-Vertreter. GILDEMEISTER ist lupenreiner Werkzeugmaschinenbauer, IWKA steht für Produktions- und Prozeßtechnik bzw. Anlage- und Verpackungstechnik. Beide in einer extremen Unterbewertung sowohl im Verhältnis zum Umsatz als auch zu den Investitionen und dem Cashflow. G. bringt es auf 90 Mio E. Börsenwert oder nur noch 8 % des Umsatzes bzw. 1,2fachem Cashflow oder 50 % des Eigenkapitals. Das ist extrem. IWKA zeigt folgende Relationen: Börsenwert nur noch 8 % des Umsatzes, aber wenigstens 65 % des EK und 2,5facher Cashflow bzw. Bewertung der Investitionen von 70 %. Allerdings:
Beide benötigen ein größeres Eigenkapital, um den negativen Zinssaldo zu reduzieren, nachdem IWKA die externe Expansion aus dem Jahr 1999 verkraften muß. Wo liegen die Ziele? Für GILDEMEISTER zunächst bei 7 - 8 E. und für IWKA um zunächst 15/16 E.
Fazit für Sie: Jede Konjunkturbesserung schlägt sich bei beiden Firmen sehr direkt in den Geschäftszahlen nieder. Bei einer Auslandsquote von 50 % bei GILDEMEISTER und 65 % bei IWKA trägt also nicht nur die deutsche, sondern auch die internationale Konjunktur die Dynamik des Auftragseinganges. Das halte ich für ganz bedeutsam.
Ordnen Sie diese Werte in die Reihe ein, die ich im letzten Brief schon genannt hatte. Depotstrategisch hat das allerdings eine Konsequenz:
Diese Aktien eignen sich an sich zur Ergänzung Ihres Portfolios. Sie sind in diesem Fall aber stets nur Beiwerk und geraten deshalb leicht außer Kontrolle. Meistens werden die späteren Verkäufe schlicht vergessen. Deshalb eine Grundüberlegung:
Nur auf diese Aktien setzen und den DAX beiseite legen? Das klingt provokativ, aber: In jedem dieser Titel werden Sie in den kommenden zwei bis drei Jahren weit mehr verdienen, als der DAX gewinnen kann. Abgesehen von den Finanztiteln im DAX bietet keine Industrieaktie mehr.
Die Kontrolle dieser Investments muß individuell erfolgen und läßt sich nicht an den Indizes festmachen. Auch darauf weise ich ausdrücklich hin. Da die Märkte relativ eng sind, wird es unabhängig von den Indizes mithin auch frühzeitige Gewinnmitnahmen geben, wenn plötzlich ein solcher Titel "explodiert".
Die letzten Perlen aus dem Nemax: Erstklassige Unternehmen, die jedoch nicht in den TEC-DAX übernommen werden. Das ist kürzerfristig ein markttechnisches Handicap, da sie dadurch vielfach aus dem Blickwinkel der größeren Anleger entschwinden. Doch auch hier: Dramatische Unterbewertung.
TECHNOTRANS (WKN (744 900) - 4,20 E.) ist Spezialist für Maschinen zur Herstellung optischer Speichermedien (CD/DVD und Systeme für Druckmaschinen), worauf 75 % des Umsatzes von rund 130/140 Mio E. (Ziel 2003/2004) entfallen. Kursverlust gegenüber 2001 rund 94 %, also "Original Nemax". Indes: TECHNOTRANS ist nur noch 26,5 Mio E. an der Börse wert. Für ein Unternehmen dieser Qualität lächerlich. Das EK erreicht schon über 53 Mio E., der Cashflow über 10 Mio E., und allein die Investitionen der letzten 4 Jahre entsprechen dem Börsenwert. Das Betriebsergebnis ist konjunkturbedingt stark schwankend, aber in der Größenordnung von 0,65 - 0,95 E. je Aktie als Jahresrate anzusetzen. Auslandsanteil übrigens 56 %.
Wie weit kann sich eine solche Aktie erholen? Mindestens auf 8 - 9 E., wahrscheinlicher bis 10/12 E. und am Ende sogar 18 E. Das erscheint im Moment sehr fragwürdig. Doch auch dann läge der Börsenwert nur bei etwa 90 % des Jahresumsatzes, der sich sogar bis 2005 auf deutlich über 150 Mio E. verbessern dürfte. Mein Rat: Aktien dieser Art sind Anlagen über 2 oder 3 Jahre. Sollten sie schneller anziehen als erwartet, um so besser. Aber in keiner DAX-Aktie erreichen Sie diese Gewinnmöglichkeit in der genannten Zeit.
THIEL LOGISTIK (931 705) wächst durch Übernahme des Springer-Pressevertriebs um voraussichtlich weitere 15-18 % im Umsatz. Eine neue Gewinnschätzung ist jedoch noch nicht möglich. Ich taxe das KGV für die Gewinnschätzung 2004 vorsichtig auf 20/22. Börsenwert von 215 Mio E. steht dann gegen ca. 1,95 Mrd E. Umsatz. Ich halte vorerst an meiner Einschätzung fest.
AT+S (922 230) rutschte in Folge einer Verkaufsempfehlung einer Bank auf 5,80/5,90 E. ab. Das ergibt eine Umsatzbewertung für einen der interessantesten europäischen Chiptitel von ca. 40-45 % bei KGV um 20. Dieser Kursausrutscher ist ein neuer Kaufansatz (obgleich mir keine neuen Zahlen vorliegen).
BALDA (521 510) präsentiert Superzahlen für 2002, die niemand vorausgesagt hat. Das gefällt mir vor dem Hintergrund einer sehr interessanten technischen Ausgangslage zwischen 3,70 und 3,90 E. Die Markttechnik von AT+S und BALDA hatte ich deshalb in der AB Daily am Dienstag bereits besprochen. Bitte noch einmal aufrufen.
Ergänzung zur Chip-Szene, siehe INFINEON. Achten Sie auf zwei weitere Aktien, die zwar extrem volatil im Markt liegen, aber unmittelbar zum europäischen Chip-Umfeld zählen. Die Reaktion um bis zu 33 % (!) an zwei Börsentagen der vergangenen Woche zeigt Ihnen, um was es geht:
MICRONAS (WKN (910 354) - 20 E.) gehört noch zum NEMAX, ist aber ein Schweizer Chiptitel. Mit überraschend positiven Zahlen kam MICRONAS 2002 durch die Chipkrise. Sowohl im Umsatz als auch im Gewinn. Erste Reaktion: Von 14 - 21 E. Das ist aber erst der Anfang. Nach diesem Sprung erwarte ich zwar eine technische Konsolidierung und rechne mit möglichen Käufen um 16,50 - 18 E., wobei ich aber eine Anfangsposition dennoch für richtig halte. Diese Aktie führe ich unter "Zürich" in der Dispoliste. l ESEC HOLDING (892 546) ist als Tochter von UNAXIS (863 037) Spezialist für Chipmaschinen. 22,6 % Kurssprung in der vergangenen Woche an einem Tag zeigt auch hier die extreme Marktlage. ESEC wird bei einem Umsatz um 180 Mio CHF als erste Taxe für dieses Jahr als ganz typische Chip-Spekulation eingeschätzt. Deshalb:
Richtig ist es, auf beide Titel in einem Paket zu setzen, wobei ich das Potential über zwei Jahre auf weit über 100 % taxiere.
Schon jetzt mache ich darauf aufmerksam: Chips sind keine Exklusivität mehr, aber sind unverzichtbare Bestandteile der meisten elektronischen Produkte der heutigen Zeit. Die Nachfrage ist hektisch, also extrem zyklisch, dem die Kurse folgen. Die Besonderheit liegt darin: Kein Chip-Titel ist ein Trendpapier, sondern nur ein zeitlich begrenztes Tradingpapier. Manchmal für Wochen, manchmal für Monate, aber auf keinen Fall für Jahre. Konsequenz:
In Chip-Aktien investiert man jetzt und kassiert dann, wenn die Superzahlen für Stückzahlen und Preise die Runde machen. Das vermute ich schon Ende des Jahres oder Anfang des Jahres 2004. Die Volatilität wird in der gesamten Laufzeit dieser Spekulation unverändert hoch sein.
Die WALL STREET ...
... wartet auf ihren Präsidenten. Möglicherweise ist die Entscheidung schon nach Redaktionsschluß in Sachen Irak gefallen. Beachten Sie deshalb meine tägliche Lagebeurteilung in der AB Daily. Wie wird der Markt sich entscheiden?
Der Short-Range-Oscillator signalisiert noch Luft nach oben. Nach dem Beinahe-Test des Dow Jones-Tiefs in der letzten Woche sieht das Ganze nach einem brauchbaren Boden aus.
Das Stimmungsbild der Konjunktur ist vieldeutiger. Ich muß erneut korrigieren, was in den Medien falsch gezeichnet wurde. Der Rückgang in den Verbraucherausgaben für Februar betrifft lediglich den Rückgang im Autoabsatz, nachdem die Rabatte ausgelaufen sind. Wird dieser Sonderfaktor herausgerechnet, ergibt sich sogar ein kleines Plus von 0,2 %, was zwar ebenfalls nicht aufregend ist, aber anders aussieht.
Einer der wichtigsten Kriterien ist die "Rückgewinnung" der Ertragsqualität. Darauf konzentrieren sich alle Firmen besonders. Aufschlußreich sind die Zahlen, die ich soeben aus New York erhielt:
65 % aller Firmen legen das Schwergewicht auf Einsparungen, also Kostensenkungen. 15 % haben das Schwergewicht in verbesserter Finanzierung, weitere 15 % in der Verbesserung der Produktionsabläufe. Um diese Ziele zu erreichen, entläßt jeder zweite amerikanische Industriebetrieb Mitarbeiter und nur jeder vierte hat bislang die Investitionen erhöht. Jeder dritte Industriebetrieb will aber ab dem 3. oder 4. Quartal sein Investitionsbudget positiv überprüfen, wobei das Wort Irak nicht ausgesprochen wird. Ich halte dies für eine sehr aufschlußreiche Entwicklung, die über die Tendenz für 2004 entscheidet.
Mein Rückzug aus defensiven Titeln und Konsumaktien war richtig. Daran halte ich weiterhin fest. Bei COCA COLA (KO.NYS) oder MC DONALDS (MCD.NYS) mag es schon zu spät sein, siehe auch die AB Daily vom letzten Montag. Bei PROCTER & GAMBLE (PG.NYS) und COLGATE-PALMOLIVE (CL.NYS) besteht diese Chance noch. DISNEY (DIS.NYS) befindet sich im Mittelfeld ohne aussagefähige Tendenz. Eine Aktie zeigt das ganze Problem:
ALTRIA (MO.NYS)-32) hieß früher PHILIP MORRIS. In Folge der Tabakprozesse und einer Zurücknahme der Gewinnschätzung verlor ALTRIA gegenüber Mai letzten Jahres rund 50 %. Gewinntaxe per 2004 zwar weiterhin über 5 $ je Aktie bei exzellenter Finanzlage, aber schwierigem Tabakgeschäft im Zusammenhang mit der problematischen Situation im internationalen Zigarettenschmuggel. Das ergibt ein KGV von lediglich 6.
ALTRIA steht vor einer neuen Riesenklage der Regierung, ebenso wie die Konkurrenten. PROCTER & GAMBLE ist mit dem 6,5 Mrd $-Aufwand für WELLA strategisch zwar verbessert, aber finanziell belastet. Somit sind im Moment alle grossen Konsumtitel auf der schiefen Ebene. Ich halte den Rückzug aus diesen Positionen noch immer für vertretbar, wenn Sie die Alternativen sehen:
Die schwerste Aktie der Welt, gemessen an der Marktkapitalisierung des Unternehmens, ist der wichtigste Trendanzeiger für alle anderen. Darauf schaue ich schon seit Monaten, wie Sie wissen.
GENERAL ELECTRIC (GE.NYS)-26 $) müßte bei 21 $ den Boden hinter sich haben. Das ist vorerst eine rein markttechnische Beurteilung. Aber: Nach Hochdotierung der Pensionsrückstellungen nebst 5,5 Mrd $ Nachschuß und einer reduzierten Gesamtperspektive, aber bisher nicht beanstandeten Bilanzzahlen, müßte das Risiko nach menschlichem Ermessen beseitigt sein. Schauen Sie sich das Ganze selbst an: Mit einem Börsenwert von 249 Mrd $ ist GE ein absolutes Schwergewicht im Dow Jones, vergleichbar lediglich mit MICROSOFT, die es auf 235 Mrd $ bringt. Umkehrschluß:
Wenn diese beiden Aktien ihren Tiefstpunkt der Baisse hinter sich haben, beginne ich aufzuatmen. GE ist kein Renner, aber eine wichtige Marktunterstützung.
In der Chip-Spekulation schiebe ich einen der letzten großen Titel auf die "Startrampe". Das wird sich wohl ebenfalls in den nächsten Tagen konkret entscheiden:
TEXAS INSTRUMENTS (TXN.NYS) - 17 $) ist einer der Großen im Geschäft mit Handychips. Im übrigen aber eine alte Adresse in der Elektronik, die es vermieden hat, über Firmenkäufe zu expandieren. Deshalb gibt es keine größeren Goodwill-Abschreibungen, sondern Konzentration auf Ergebnisverbesserung bei schwankenden Umsätzen. In diesem Jahr werden wieder schwarze Zahlen erreicht, und für 2004 gelten 40 Cents je Aktie als wahrscheinlich. Das ist nicht ausgesprochen billig, aber vertretbar bei einem Börsenwert um 27 Mrd $ für 9,3 Mrd $ Umsatz. Das Erholungspotential dieser Aktie ist deshalb mit 10 - 12 $ relativ bescheiden, aber erreicht dennoch 75 %. Das ist der typische Sachverhalt, der für die erste Erholungsphase von großer Bedeutung sein wird. Aktuell besteht noch ein Schwankungsrisiko von 2 - 4 $, was ich nicht ausschließe und eingezeichnet habe. Bitte die weitere Kommentierung beachten.
Der Internethandel schwimmt sich frei. Sowohl in den USA als auch speziell in Deutschland zeigen die nun vorliegenden Zahlen für 2002 mindestens die Tendenz, wohin es geht. Der Anteil des Handels via Internet inkl. der Varianten, wie z. B. Versteigerungen etc., wächst zweistellig. Schauen wir in die USA, wo es nun schwierig wird, die richtige Auswahl zu treffen. Als Einstieg in diese Thematik zeige ich Ihnen zunächst vier interessante Charts, die das Ganze gut umreissen. Zunächst als Nachricht und als "Vorspann":
Die zwei ersten sind die bekannten Marktführer für Vermittlungen, Versteigerungen bzw. Handel. Der Dritte ist der größte Vermittler von Hotelreservierungen in der Welt und der Vierte ein Internet-Marktplatz. Allen gemeinsam ist: Sie wachsen zur Zeit im Umsatz mit durchschnittlich 93 % (!) pro Jahr und arbeiten alle mit mehr oder weniger eindeutigen Gewinnen, bei sehr guter Finanzierung.
Die Frage lautet: Welche Wachstumsprämie kann man für derart schnell wachsende Unternehmen akzeptieren? Sei es in der Umsatz-, sei es in der Gewinnbewertung. Denn keine Branche wächst inzwischen so stark wie dieses Segment des Internets.
Sie wissen: Internettechnik- und Software ist das zweite Bein dieser Internet-Zukunft. Hier sieht es zur Zeit wegen der allgemeinen Zurückhaltung für Investitionen noch etwas vorsichtiger aus. Doch in der Tendenz ist auch hier klar: Den Anwendungen im Internet folgen die Investitionen im Internet. Das gilt sowohl für Equipment wie Software.
Schlußfolgerung: Die Internet-Spekulation wird einen besonderen Stellenwert erhalten. Seien Sie sicher: Das wird ein sehr, sehr langer Trend, aber mit vielen Abschlägen und großen Volatilitäten. Das war in der PC-Spekulation vor 25 Jahren nicht anders. Ich werde Stück für Stück darauf noch näher eingehen, doch avisiere ich ebenfalls: Sie gehört zur Portfolio-Strategie der nächsten zehn Jahre.
An den EURO-BÖRSEN ...
... können Sie das Fallobst aufsammeln. Wie stets nach jeder Baisse mit überzogenen Abschlägen, die sich später als nicht haltbar erweisen. Eine interessante Möglichkeit eröffnet sich in ...
... AMSTERDAM: NUMICO (856 176) (4,60 E.). Der niederländische Spezialnahrungsmittel-Hersteller (Milupa) ist in den USA reingefallen. Jetzt geht es um die Entschuldung. Der Cashflow ist ausreichend, aber die Zeit drängt. Der seltsame Fall: Bei einem Umsatz von 3,8 - 3,9 Mrd E. stellt sich der echte Gewinn auf 1,10 E. je Aktie in diesem Jahr und auf solide geschätzte 1,30 E. in 2004, was einem KGV von 5 bzw. 4 entspricht. Auf die US-Töchter müssen Abschreibungen vorgenommen werden, die zwar die Bilanz verhagelt haben, aber an der Substanz nicht viel ändern. Als zu teuer erwies sich der seinerzeitige Kauf wie bei vielen anderen auch. Sind die Schulden problematisch? Im nächsten Jahr sind 1,6 Mrd E. zurückzuzahlen. Aus dem Finanzierungsplan errechnet sich eine Lücke zwischen 300 bis 650 Mio E. Da eine Kapitalerhöhung ausgeschlossen wird, geht es um die Prolongation. Das müßte bei einem Gewinn von 360 Mio E. pro Jahr eigentlich ohne Probleme machbar sein. Börsenkapitalisierung nur noch 820 Mio E., was ein Schnäppchen darstellt.
... MAILAND keineswegs in TELECOM ITALIA (852 568), sondern nur in TELECOM ITALIA MOBILE (896 356) - TIM. Ich legte schon früher Wert auf den Unterschied. Die Aktionäre von TELECOM ITALIA werden ebenso wie die von OLIVETTI (860 013) aufs Kreuz gelegt. Den Fahrplan hatte ich schon vor eineinhalb Jahren an dieser Stelle erläutert. Er wird jetzt mit den Umtauschangeboten realisiert. Die komplizierten Relationen sind das Ergebnis einer sehr fragwürdigen Manipulation aus allerhand Querrechnungen zwischen fundamentaler Bewertung und vorher "gestalteten" Börsenkursen. Mein damaliger Rückzug war deshalb richtig. Im Grundzug geht es darum: Die damaligen Käufer von TELECOM ITALIA tilgen ihre Schulden für diesen Kaufpreis, indem sie den Cashflow von TELECOM ITALIA direkt nutzen und selbst schuldenfrei sind. Gekonnt gemacht. Die einzige Möglichkeit, am Wachstum des Handy-Geschäftes teilzuhaben, ist deshalb nur TIM, deren Ergebniszahlen und Cashflow nur bedingt einbezogen werden können.
... auch in LONDON: BAE SYSTEMS (866 131) (129 p) wird eine sehr interessante, wenn auch sehr weitsichtige Spekulation. Nach den kürzlichen Bemerkungen beider Chefs geht es dahin: BAE SYSTEMS wird als größter europäischer Rüstungskonzern Partner von BOEING (BA.NYS). Ob daraus ein Übernahmeangebot erwächst, ist noch offen. Das wird erst nach dem Irak-Krieg entschieden. Vorgesehen ist zunächst eine engere Kooperation, später eine mögliche Fusion "unter Gleichen", also kein Kaufangebot mit der pikanten Konsequenz: BAE muß dann den 20 %-Anteil an EADS veräußern. Dieses Asset ist eine wichtige Größe bei der Bewertung von BAE. Ich würde eine solche Spekulation nach über 70 % (!) Kursverlust für BAE erwägen. London taxt den fairen Wert von BAE immerhin auf gut 250 - 260 p. oder 100 % über aktueller Notiz.
Gold bleibt in der Warteschleife, mit schwächerer Tendenz. Deshalb ändert sich meine Einschätzung der vergangenen Wochen nicht. In den beschriebenen Alternativen steckt der größere Gewinn. Im übrigen ...
Allgemeiner Marktüberblick
die Börsen kehren schon in Kürze zu den ökonomischen Rahmendaten zurück. Wo liegen die möglichen Zielkurse "ex ENRON (ENE.NYS)", "ex Saddam" und schließlich "ex Fehlspe-kulationen der LV's"? Denn diese drei waren die entscheidenden Baissefaktoren der letzten 12 Monate, vor allem für Deutschland mit den Anlässen 2 und 3. Die Indizes haben sich inzwischen wieder auf den langfristigen Trend seit 1980 zurückbewegt, aber denjenigen seit Mitte der 80er Jahre kurzfristig unterboten (letzte AB). Der Dow Jones hielt sich bislang am besten, der DAX am schlechtesten. Doch der SMI, Zürich, weicht nicht wesentlich davon ab. Damit ist das Negativpotential weitgehend ausgeschöpft worden. Die Endpunkte werden in diesen Tagen politisch/militärisch festgeschrieben. Vermutlich hat nach Redaktionsschluß der zweite Irakkrieg (nach 1990/91) schon begonnen.
Wie weit reicht die psychologische Entlastung, wenn sich das Thema Irak der politischen oder militärischen Entscheidung endgültig nähert? Denn das wird die erste Phase der Normalisierung. Ich taxiere dieses Potential auf mindestens 35 % bis maximal 50 % in den Indizes. Die obige Grafik zeigt Ihnen übrigens den Verlauf der Indizes, hier insbesondere Dow Jones und DAX seit 1980.
"Die Eindeckung der Baissepositionen wird der erste und wichtigste Träger." Dies hat bereits vor einer Woche begonnen und wird sehr schwierig einzuschätzen sein, aber schon voraussichtlich am heutigen Freitag (Verfalltermin) entschieden. Denn einen neuen Aufbau von Baissepositionen dieser Größe halte ich für unwahrscheinlich. Andererseits ist es schwer vorstellbar, daß die früher größten Aktienkäufer, nämlich die Versicherungen, wieder als große Käufer auftreten. Auch das Ausland hält sich extrem zurück. Damit fehlt indes eine wichtige Käuferschicht!
Der "Wildwechsel" von Bonds in Aktien dauert länger. Die in Bonds gewanderte Liquidität wird mit Sicherheit in Aktien wechseln, aber nicht Hals über Kopf. Das Volumen dürfte jedoch beträchtlich sein und wird für USA/Europa auf einen Gesamtbetrag in der Größenordnung von 2 Bill Dollar/E. geschätzt. Ich hatte Sie im Brief Nr. 08/03 schon darauf vorbereitet. Die letzten Tage waren ein guter Test.
Die objektive Meßlatte ist der Zins. Hier zeigt sich eine Konstellation, die es in den vergangenen 25 Jahren nicht gab. Die Zinsen befinden sich bekanntlich auf Tiefstniveau, aber die Bewertung der Gewinne (KGV) ebenfalls, was unnormal ist. Daraus resultiert: Die Zinsen werden langsam in Richtung 6 % steigen, die Gewinnbewertung wird anziehen und zu dem Pegel tendieren, der diesem Marktzins entspricht. Das wären im DAX um 16-17 im KGV, gegen aktuell 9,5 für die Schätzungen per 2003.
Das Fazit für Sie: Normalisierung heißt nicht nur, die obigen Einflussgrößen vergessen, sondern wieder zu den ökonomischen Bewertungsrichtlinien zu finden. In dieser Phase geht es nicht um Wachstum oder "Produktstories", sondern um die Rückkehr der Firmen zur normalen Ertragsqualität in der jeweiligen Branche. Dieses Potential läßt sich auch aus der Risikoprämie errechnen, welches zum gleichen Ergebnis führt: Mindestens 50 % Markterholung in 2 - 3 Jahren. Das ist Geld.
Die DEUTSCHE BÖRSE ...
... hat die "tiefste" Ausgangslage unter allen Europäern. Liegt darin dennoch ein besonderer Leverage-Effekt, wenn sich die politischen Umstände doch noch etwas anders darstellen? Keine Frage ist:
Die Reaktion der ausländischen Fonds-Manager auf die Schröder-Rede ist negativ und bestenfalls neutral. Urteil: "Deutschland bleibt untergewichtet." Das ist fraglos ein Handicap. Mithin ist das Erholungspotential auch geringer, weil es an massiven Käufen der Großanleger fehlen wird. An der Tendenz ändert sich deshalb nichts, jedoch am Gesamtpotential auf mittlere Sicht. Das wird ein langer Weg.
Wie weit reicht der Sogeffekt einer festen New Yorker Börse? Dieser ist beachtlich, wie die Vergangenheit gezeigt hat, deckt aber nicht alle Branchen ab. Damit sortiert sich schon jetzt die eine oder andere Aktie aus dem Favoritenkreis aus. Das gilt sowohl für DAX als auch MDAX.
Welche drei Marktsegmente haben rein technisch gesehen deshalb die größten Chancen? Die, die in den letzten sechs Monaten auch die größten "Problemkinder" waren. Sie verfügen auch über das größte Gewicht im DAX und bestimmen mithin die Tagesstimmung. Vereinfacht gesagt: Aus der Spirale nach unten wird dann eine Spirale nach oben. Das sollten Sie nicht unterschätzen. Hier verdienen Sie Geld.
1. Telekommunikation ist die sicherste, aber nicht schnellste Wette. Fast jede Woche registriere ich inzwischen eine neue, positive Einschätzung für die Telekomaktien in Europa. Alle Negativzahlen für 2002 sind verdaut. Die massive Entschuldung ist eingeleitet. Von KPN (890 963) als Beinahe-Pleite-Aktie bis zur TELEKOM (555 750), deren Markttechnik Sie nebenstehend sehen. Was kaum jemand beachtet hat:
In den vergangenen zwei Wochen schwappte die letzte große Verkaufswelle für TELEKOM-Aktien über den Markt, die aus Restbeständen ehemaliger Großaktionäre von VOICESTREAM (VSTR.NAS) stammten. Teilweise auch aus dem Erwerb der britischen Tochter. Größter Verkäufer war Hutchinson Wampoa/Hongkong, woran sich in dieser Kenntnis zwei oder drei Hedge-Funds angehängt haben. Die Tagesumsätze lagen teilweise über 30 Mio Stück. Nach meinen Infos dürfte dies ausgelaufen sein. Unklar ist allerdings die Position einiger US-Pakete in Fonds. Darin könnte noch eine gewisse Unsicherheit liegen.
2. Die Techniktitel sind die schnellsten, aber vorerst die unsichersten. Das konnten Sie in den vergangenen Tagen gut nachvollziehen. Der spannende Stand:
INFINEON (623 100) zeigt die spannendste Ausgangslage. Mein "worst case"-Kurs wurde exakt getroffen. Das war Glück. Aber: Hält dieser Kursboden, so sehen Sie dies vor dem Hintergrund der gesamten Chip-Szene. Die Chip-Produktion ist im Februar erneut gestiegen, obwohl der Zentralverband (ZVEI) auch jetzt noch daran zweifelt, daß die Wende schon erreicht ist. Begründung: Nur 13 % Plus im Februar, nach + 17 % im Januar. Dafür stieg aber die Book-to-Bill-Ratio inzwischen von 1,0 auf 1,03. Dieser Indikator gilt als wichtigste Trendanzeige für die mittlere Sicht. Dies deckt sich übrigens mit den Zahlen in den USA. Für Sie bedeutet das:
Steigt INFINEON, so werden die anderen mitgezogen. Das gilt sowohl für Deutschland als auch für Europa, und dies wiederum doppelgleisig: Chipproduktion und Chipmaschinen-Hersteller, wie z. B. ASML HOLDING (902 071) mit fast identischem Chart zu INFINEON. Deutscherseits: EPCOS (512 800) hat mit Chips nichts zu tun, wird aber dennoch in diesem Trend mitlaufen.
Verfolgen Sie den SAP (716 460)-Kurs in den nächsten Tagen genauer. Mein Korrekturrisiko wurde um 2,80 E. verfehlt. Ich hatte auch in der AB Daily darüber berichtet, wohin einige Hedge Funds den Kurs haben wollen, nämlich um 58 - 62 E. Bei 64,50/66 E. war aber Schluß. Damit müßte das Marktmomentum nach unten ausgeschöpft sein. Sie wissen: Es gibt keine Markterholung im DAX, ohne daß SAP nicht dabei wäre. Dies orientiert sich dann wiederum an der amerikanischen Konkurrenz wie MICROSOFT (MSFT.NAS) oder ORACLE (ORCL.NAS). SAP ist zwar fundamental teuer, aber ein schönes Spielpapier für diese Markterholung.
Die industrielle Schlüsselaktie unter den ganz Großen ist erstmals wieder SIEMENS. Fast ein Jahr lang habe ich darüber kaum ein Wort verloren. An einer möglichen Marktwende sieht es aber anders aus.
SIEMENS ((723 610) - 37,50 E.) hatte diese Position schon 1982, anschließend 1987 (nach dem Crash), 1998 nach der Schwellenländerkrise und aktuell. Sie können es im nebenstehenden Chart nachvollziehen. Dazu gehört auch die Übertreibung in 2000 und die Untertreibung 2002/2003. Ab 45/50 E. kehrt diese Aktie für den größten privaten Arbeitgeber Deutschlands wieder in den langfristigen Trendkanal zurück. Technisch verläuft das Ganze langsam. Der Grund:
Die 200-Tage-Linie fällt und wirkt wie ein zusätzlicher Druck. Es wird mindestens 12 Monate dauern, bis sich diese Trendlinie ins Gegenteil dreht. Voraussetzung dafür ist aber eine markante Erholung des SIEMENS-Kurses auf mindestens 60 E. Ist so etwas denkbar?
Ich argumentiere also in diesem Fall ausschließlich technisch. Alle fundamentalen Fakten sind ohnehin hinreichend diskutiert. Tatsächlich gibt ein KGV von 10,50 - 10,80 für die Gewinnschätzungen von 2003 dies her. SIEMENS ist in der Regel kein Schnellrenner. Aber was ein doppelter Boden bewirken kann, zeigten alle Vergleiche der Vorjahre.
SIEMENS ist damit im Moment die beste Industrie-Aktie dieser Größenordnung im DAX. Weil sie zwei Säulen hat. A) Eine fundamental niedrige Bewertung und b) eine spektakuläre Ausgangslage.
Welche Bankaktie kann sich am schnellsten erholen? Die kleinste, die COMMERZBANK. Auch hier vor dem Hintergrund einer ganz ähnlichen Ausgangslage, bezogen auf den Bankensektor:
Die COMMERZBANK (WKN (803 200) - 6,50 E.) wird die Struktur-Löcher am schnellsten stopfen. In diesem Jahr gibt es keine Sonderabschreibungen auf Goodwill oder Töchter, nachdem COMDIRECT (542 800) in die schwarzen Zahlen zurückfindet. Der Verwaltungsaufwand wird unter 5 Mrd E. fallen. Das wären 1 Mrd E. weniger als in 2001. Die Bilanzsumme wird sich nur marginal verkleinern. Weitere Verluste drohen nicht. Die Paketbesitzer gehen in Stellung. Ich rechne noch in diesem Jahr mit einer ersten Konzentration auf ein Paket von 25 %. Schlüssel sind die MÜNCH. RÜCK (843 002) und AMB GENERALI (840 002) mit jeweils rund 10 %. Alle anderen spielen nur mit. Die Rechnung lautet: Börsenwert von COMMERZBANK 0,9 % der Bilanzsumme, aber nur 37 % der offenen Eigenmittel, die "werthaltig" sind. Der Cobra-Club spielt keine Rolle mehr. Wo liegt das Minimum-Potential?
Mit der nebenstehenden Markttechnik reicht es bis mindestens 10/11 E. oder maximal 12 E. Das wären allein schon 100 %.
Seien Sie sich darüber im klaren: Diese Erholungen laufen in Schüben. Das ist die ideale Konstellation für die Strategie der "Rückgewinnung", die ich erläutert habe. Ich mache hier ein bißchen Druck deshalb:
Das Ganze erfordert Disziplin, die sich an der Markttechnik orientiert. Dafür gibt es das spezielle Programm, das für diese Konstellation gewissermaßen maßgeschneidert ist und Sie wahrlich nicht viel kostet. Ich meine, Sie sollten es sich mindestens anschauen und darüber nachdenken. Dazu lesen Sie den heutigen "Special". Das gilt auch langfristiger: Wir stehen vor keiner geradlinigen, sondern volatilen Aufwärtstendenz an den Weltmärkten, die es zu nutzen gilt. Ein Vergleich mit den 90er Jahren ist nicht möglich.
Die BAYER (575 200)-Spekulation kann beginnen. In Ergänzung zu meinen letzten Berechnungen hinsichtlich der möglichen Schadensersatzleistungen in Sachen LIPOBAY und nach dem ersten Urteil in USA: Kasse machen bei WELLA (776 560)über den Markt und Kauf von BAYER in der ganzen Spanne zwischen 11 - 14 E. Bitte die AB noch einmal zur Hand nehmen. Ergänzend zur AB Daily vom Mittwoch: Die BASF (515 100)-Zahlen sind hervorragend, aber es geht darum: Mit welcher Aktie verdienen Sie in den nächsten 12 Monaten mehr?
Der WELLA-Wettkampf ist vorbei, HENKEL (604 843) kommt nicht zum Zug, verdient aber an dem bekannten Paket. Nun geht es den Düsseldorfern um BEIERSDORF (520 000) gegen die Familie Herz. Auch hier gilt: Restpotential von BEIERSDORF bei Offenlegung der Offerte sofort für Verkäufe nutzen. Dann entweder HENKEL oder SCHERING (717 200) als Alternative sehen. Ich werde das im einzelnen noch begründen. Gegebenenfalls kurzfristig in der AB Daily, falls notwendig.
Im MDAX investiert nur jeder 10. Fonds. Hier zählen weder die Investments der großen Versicherungs- noch Publikumsfonds. Die Ausländer sind so gut wie gar nicht vorhanden. Dennoch bin ich der Meinung, die ich in der letzten AB schon begründet habe, daß Sie in diesen Titeln mit etwas mehr Geduld die größeren Investmenterfolge erzielen können. Der Grund: Die extrem niedrige Bewertung für Firmen, die technisch hochwertig sind. Deshalb in Fortsetzung zur letzten AB:
JENOPTIK (WKN (622 910) - 7,50 E.) ist technologisch erste Klasse, hat sich aber verspekuliert, dies teilweise kaschiert und ist deshalb abgestürzt. Die Begleitung einiger kleiner Firmen an die Börse im Zuge der "Blase" erwies sich als Reinfall. Das benutzte Vehikel war die Tochter DT. EFFEKTEN UND WECHSEL-BET.-GES., die verschämt an den eigenen Pensionsfonds verschoben wurde. Gleichwie: Es bleiben 2 Mrd E. Umsatz in Clean Systems als wichtigster Geschäftsträger. Börsenwert von nur 320 Mio E. entspricht 76 % des Eigenkapitals bei einem Cashflow um 80/82 Mio E., der damit mit dem Vierfachen bewertet ist. Verschuldungsgrad Null. Der mittlere, faire Wert von JENOPTIK liegt bei etwa 12 - 14 E. für die kommenden 18 Monate. Das sind wiederum annähernd 100 %, nachdem in den letzten fünf Jahren der gleiche Betrag investiert wurde, der jetzt als Börsenwert gilt. Abgeschrieben wurden darauf ca. 180 Mio E., und die Lohnquote liegt bei lediglich 19 %. Großaktionär ist das Land Thüringen mit 18,9 %.
Der Werkzeugmaschinenbau ist einer der schwierigsten Börsensektoren, den es gibt. Als sog. hyperzyklische Branche gilt hier seit eh und je ein völlig anderes Verlaufsmuster. Die Konjunktur trifft den Auftragseingang und die Umsätze zu allerletzt. Dieses "System" gilt seit 1949. Entsprechend extrem schwanken auch die Geschäftszahlen. Dann aber jeweils überproportional und auch im Kurs. Das ist hyperzyklisch.
GILDEMEISTER (WKN (587 800) - 3 E.) und IWKA (WKN (620 440) - 10 E.) sind dafür die zwei maßgeblichen MDAX-Vertreter. GILDEMEISTER ist lupenreiner Werkzeugmaschinenbauer, IWKA steht für Produktions- und Prozeßtechnik bzw. Anlage- und Verpackungstechnik. Beide in einer extremen Unterbewertung sowohl im Verhältnis zum Umsatz als auch zu den Investitionen und dem Cashflow. G. bringt es auf 90 Mio E. Börsenwert oder nur noch 8 % des Umsatzes bzw. 1,2fachem Cashflow oder 50 % des Eigenkapitals. Das ist extrem. IWKA zeigt folgende Relationen: Börsenwert nur noch 8 % des Umsatzes, aber wenigstens 65 % des EK und 2,5facher Cashflow bzw. Bewertung der Investitionen von 70 %. Allerdings:
Beide benötigen ein größeres Eigenkapital, um den negativen Zinssaldo zu reduzieren, nachdem IWKA die externe Expansion aus dem Jahr 1999 verkraften muß. Wo liegen die Ziele? Für GILDEMEISTER zunächst bei 7 - 8 E. und für IWKA um zunächst 15/16 E.
Fazit für Sie: Jede Konjunkturbesserung schlägt sich bei beiden Firmen sehr direkt in den Geschäftszahlen nieder. Bei einer Auslandsquote von 50 % bei GILDEMEISTER und 65 % bei IWKA trägt also nicht nur die deutsche, sondern auch die internationale Konjunktur die Dynamik des Auftragseinganges. Das halte ich für ganz bedeutsam.
Ordnen Sie diese Werte in die Reihe ein, die ich im letzten Brief schon genannt hatte. Depotstrategisch hat das allerdings eine Konsequenz:
Diese Aktien eignen sich an sich zur Ergänzung Ihres Portfolios. Sie sind in diesem Fall aber stets nur Beiwerk und geraten deshalb leicht außer Kontrolle. Meistens werden die späteren Verkäufe schlicht vergessen. Deshalb eine Grundüberlegung:
Nur auf diese Aktien setzen und den DAX beiseite legen? Das klingt provokativ, aber: In jedem dieser Titel werden Sie in den kommenden zwei bis drei Jahren weit mehr verdienen, als der DAX gewinnen kann. Abgesehen von den Finanztiteln im DAX bietet keine Industrieaktie mehr.
Die Kontrolle dieser Investments muß individuell erfolgen und läßt sich nicht an den Indizes festmachen. Auch darauf weise ich ausdrücklich hin. Da die Märkte relativ eng sind, wird es unabhängig von den Indizes mithin auch frühzeitige Gewinnmitnahmen geben, wenn plötzlich ein solcher Titel "explodiert".
Die letzten Perlen aus dem Nemax: Erstklassige Unternehmen, die jedoch nicht in den TEC-DAX übernommen werden. Das ist kürzerfristig ein markttechnisches Handicap, da sie dadurch vielfach aus dem Blickwinkel der größeren Anleger entschwinden. Doch auch hier: Dramatische Unterbewertung.
TECHNOTRANS (WKN (744 900) - 4,20 E.) ist Spezialist für Maschinen zur Herstellung optischer Speichermedien (CD/DVD und Systeme für Druckmaschinen), worauf 75 % des Umsatzes von rund 130/140 Mio E. (Ziel 2003/2004) entfallen. Kursverlust gegenüber 2001 rund 94 %, also "Original Nemax". Indes: TECHNOTRANS ist nur noch 26,5 Mio E. an der Börse wert. Für ein Unternehmen dieser Qualität lächerlich. Das EK erreicht schon über 53 Mio E., der Cashflow über 10 Mio E., und allein die Investitionen der letzten 4 Jahre entsprechen dem Börsenwert. Das Betriebsergebnis ist konjunkturbedingt stark schwankend, aber in der Größenordnung von 0,65 - 0,95 E. je Aktie als Jahresrate anzusetzen. Auslandsanteil übrigens 56 %.
Wie weit kann sich eine solche Aktie erholen? Mindestens auf 8 - 9 E., wahrscheinlicher bis 10/12 E. und am Ende sogar 18 E. Das erscheint im Moment sehr fragwürdig. Doch auch dann läge der Börsenwert nur bei etwa 90 % des Jahresumsatzes, der sich sogar bis 2005 auf deutlich über 150 Mio E. verbessern dürfte. Mein Rat: Aktien dieser Art sind Anlagen über 2 oder 3 Jahre. Sollten sie schneller anziehen als erwartet, um so besser. Aber in keiner DAX-Aktie erreichen Sie diese Gewinnmöglichkeit in der genannten Zeit.
THIEL LOGISTIK (931 705) wächst durch Übernahme des Springer-Pressevertriebs um voraussichtlich weitere 15-18 % im Umsatz. Eine neue Gewinnschätzung ist jedoch noch nicht möglich. Ich taxe das KGV für die Gewinnschätzung 2004 vorsichtig auf 20/22. Börsenwert von 215 Mio E. steht dann gegen ca. 1,95 Mrd E. Umsatz. Ich halte vorerst an meiner Einschätzung fest.
AT+S (922 230) rutschte in Folge einer Verkaufsempfehlung einer Bank auf 5,80/5,90 E. ab. Das ergibt eine Umsatzbewertung für einen der interessantesten europäischen Chiptitel von ca. 40-45 % bei KGV um 20. Dieser Kursausrutscher ist ein neuer Kaufansatz (obgleich mir keine neuen Zahlen vorliegen).
BALDA (521 510) präsentiert Superzahlen für 2002, die niemand vorausgesagt hat. Das gefällt mir vor dem Hintergrund einer sehr interessanten technischen Ausgangslage zwischen 3,70 und 3,90 E. Die Markttechnik von AT+S und BALDA hatte ich deshalb in der AB Daily am Dienstag bereits besprochen. Bitte noch einmal aufrufen.
Ergänzung zur Chip-Szene, siehe INFINEON. Achten Sie auf zwei weitere Aktien, die zwar extrem volatil im Markt liegen, aber unmittelbar zum europäischen Chip-Umfeld zählen. Die Reaktion um bis zu 33 % (!) an zwei Börsentagen der vergangenen Woche zeigt Ihnen, um was es geht:
MICRONAS (WKN (910 354) - 20 E.) gehört noch zum NEMAX, ist aber ein Schweizer Chiptitel. Mit überraschend positiven Zahlen kam MICRONAS 2002 durch die Chipkrise. Sowohl im Umsatz als auch im Gewinn. Erste Reaktion: Von 14 - 21 E. Das ist aber erst der Anfang. Nach diesem Sprung erwarte ich zwar eine technische Konsolidierung und rechne mit möglichen Käufen um 16,50 - 18 E., wobei ich aber eine Anfangsposition dennoch für richtig halte. Diese Aktie führe ich unter "Zürich" in der Dispoliste. l ESEC HOLDING (892 546) ist als Tochter von UNAXIS (863 037) Spezialist für Chipmaschinen. 22,6 % Kurssprung in der vergangenen Woche an einem Tag zeigt auch hier die extreme Marktlage. ESEC wird bei einem Umsatz um 180 Mio CHF als erste Taxe für dieses Jahr als ganz typische Chip-Spekulation eingeschätzt. Deshalb:
Richtig ist es, auf beide Titel in einem Paket zu setzen, wobei ich das Potential über zwei Jahre auf weit über 100 % taxiere.
Schon jetzt mache ich darauf aufmerksam: Chips sind keine Exklusivität mehr, aber sind unverzichtbare Bestandteile der meisten elektronischen Produkte der heutigen Zeit. Die Nachfrage ist hektisch, also extrem zyklisch, dem die Kurse folgen. Die Besonderheit liegt darin: Kein Chip-Titel ist ein Trendpapier, sondern nur ein zeitlich begrenztes Tradingpapier. Manchmal für Wochen, manchmal für Monate, aber auf keinen Fall für Jahre. Konsequenz:
In Chip-Aktien investiert man jetzt und kassiert dann, wenn die Superzahlen für Stückzahlen und Preise die Runde machen. Das vermute ich schon Ende des Jahres oder Anfang des Jahres 2004. Die Volatilität wird in der gesamten Laufzeit dieser Spekulation unverändert hoch sein.
Die WALL STREET ...
... wartet auf ihren Präsidenten. Möglicherweise ist die Entscheidung schon nach Redaktionsschluß in Sachen Irak gefallen. Beachten Sie deshalb meine tägliche Lagebeurteilung in der AB Daily. Wie wird der Markt sich entscheiden?
Der Short-Range-Oscillator signalisiert noch Luft nach oben. Nach dem Beinahe-Test des Dow Jones-Tiefs in der letzten Woche sieht das Ganze nach einem brauchbaren Boden aus.
Das Stimmungsbild der Konjunktur ist vieldeutiger. Ich muß erneut korrigieren, was in den Medien falsch gezeichnet wurde. Der Rückgang in den Verbraucherausgaben für Februar betrifft lediglich den Rückgang im Autoabsatz, nachdem die Rabatte ausgelaufen sind. Wird dieser Sonderfaktor herausgerechnet, ergibt sich sogar ein kleines Plus von 0,2 %, was zwar ebenfalls nicht aufregend ist, aber anders aussieht.
Einer der wichtigsten Kriterien ist die "Rückgewinnung" der Ertragsqualität. Darauf konzentrieren sich alle Firmen besonders. Aufschlußreich sind die Zahlen, die ich soeben aus New York erhielt:
65 % aller Firmen legen das Schwergewicht auf Einsparungen, also Kostensenkungen. 15 % haben das Schwergewicht in verbesserter Finanzierung, weitere 15 % in der Verbesserung der Produktionsabläufe. Um diese Ziele zu erreichen, entläßt jeder zweite amerikanische Industriebetrieb Mitarbeiter und nur jeder vierte hat bislang die Investitionen erhöht. Jeder dritte Industriebetrieb will aber ab dem 3. oder 4. Quartal sein Investitionsbudget positiv überprüfen, wobei das Wort Irak nicht ausgesprochen wird. Ich halte dies für eine sehr aufschlußreiche Entwicklung, die über die Tendenz für 2004 entscheidet.
Mein Rückzug aus defensiven Titeln und Konsumaktien war richtig. Daran halte ich weiterhin fest. Bei COCA COLA (KO.NYS) oder MC DONALDS (MCD.NYS) mag es schon zu spät sein, siehe auch die AB Daily vom letzten Montag. Bei PROCTER & GAMBLE (PG.NYS) und COLGATE-PALMOLIVE (CL.NYS) besteht diese Chance noch. DISNEY (DIS.NYS) befindet sich im Mittelfeld ohne aussagefähige Tendenz. Eine Aktie zeigt das ganze Problem:
ALTRIA (MO.NYS)-32) hieß früher PHILIP MORRIS. In Folge der Tabakprozesse und einer Zurücknahme der Gewinnschätzung verlor ALTRIA gegenüber Mai letzten Jahres rund 50 %. Gewinntaxe per 2004 zwar weiterhin über 5 $ je Aktie bei exzellenter Finanzlage, aber schwierigem Tabakgeschäft im Zusammenhang mit der problematischen Situation im internationalen Zigarettenschmuggel. Das ergibt ein KGV von lediglich 6.
ALTRIA steht vor einer neuen Riesenklage der Regierung, ebenso wie die Konkurrenten. PROCTER & GAMBLE ist mit dem 6,5 Mrd $-Aufwand für WELLA strategisch zwar verbessert, aber finanziell belastet. Somit sind im Moment alle grossen Konsumtitel auf der schiefen Ebene. Ich halte den Rückzug aus diesen Positionen noch immer für vertretbar, wenn Sie die Alternativen sehen:
Die schwerste Aktie der Welt, gemessen an der Marktkapitalisierung des Unternehmens, ist der wichtigste Trendanzeiger für alle anderen. Darauf schaue ich schon seit Monaten, wie Sie wissen.
GENERAL ELECTRIC (GE.NYS)-26 $) müßte bei 21 $ den Boden hinter sich haben. Das ist vorerst eine rein markttechnische Beurteilung. Aber: Nach Hochdotierung der Pensionsrückstellungen nebst 5,5 Mrd $ Nachschuß und einer reduzierten Gesamtperspektive, aber bisher nicht beanstandeten Bilanzzahlen, müßte das Risiko nach menschlichem Ermessen beseitigt sein. Schauen Sie sich das Ganze selbst an: Mit einem Börsenwert von 249 Mrd $ ist GE ein absolutes Schwergewicht im Dow Jones, vergleichbar lediglich mit MICROSOFT, die es auf 235 Mrd $ bringt. Umkehrschluß:
Wenn diese beiden Aktien ihren Tiefstpunkt der Baisse hinter sich haben, beginne ich aufzuatmen. GE ist kein Renner, aber eine wichtige Marktunterstützung.
In der Chip-Spekulation schiebe ich einen der letzten großen Titel auf die "Startrampe". Das wird sich wohl ebenfalls in den nächsten Tagen konkret entscheiden:
TEXAS INSTRUMENTS (TXN.NYS) - 17 $) ist einer der Großen im Geschäft mit Handychips. Im übrigen aber eine alte Adresse in der Elektronik, die es vermieden hat, über Firmenkäufe zu expandieren. Deshalb gibt es keine größeren Goodwill-Abschreibungen, sondern Konzentration auf Ergebnisverbesserung bei schwankenden Umsätzen. In diesem Jahr werden wieder schwarze Zahlen erreicht, und für 2004 gelten 40 Cents je Aktie als wahrscheinlich. Das ist nicht ausgesprochen billig, aber vertretbar bei einem Börsenwert um 27 Mrd $ für 9,3 Mrd $ Umsatz. Das Erholungspotential dieser Aktie ist deshalb mit 10 - 12 $ relativ bescheiden, aber erreicht dennoch 75 %. Das ist der typische Sachverhalt, der für die erste Erholungsphase von großer Bedeutung sein wird. Aktuell besteht noch ein Schwankungsrisiko von 2 - 4 $, was ich nicht ausschließe und eingezeichnet habe. Bitte die weitere Kommentierung beachten.
Der Internethandel schwimmt sich frei. Sowohl in den USA als auch speziell in Deutschland zeigen die nun vorliegenden Zahlen für 2002 mindestens die Tendenz, wohin es geht. Der Anteil des Handels via Internet inkl. der Varianten, wie z. B. Versteigerungen etc., wächst zweistellig. Schauen wir in die USA, wo es nun schwierig wird, die richtige Auswahl zu treffen. Als Einstieg in diese Thematik zeige ich Ihnen zunächst vier interessante Charts, die das Ganze gut umreissen. Zunächst als Nachricht und als "Vorspann":
Die zwei ersten sind die bekannten Marktführer für Vermittlungen, Versteigerungen bzw. Handel. Der Dritte ist der größte Vermittler von Hotelreservierungen in der Welt und der Vierte ein Internet-Marktplatz. Allen gemeinsam ist: Sie wachsen zur Zeit im Umsatz mit durchschnittlich 93 % (!) pro Jahr und arbeiten alle mit mehr oder weniger eindeutigen Gewinnen, bei sehr guter Finanzierung.
Die Frage lautet: Welche Wachstumsprämie kann man für derart schnell wachsende Unternehmen akzeptieren? Sei es in der Umsatz-, sei es in der Gewinnbewertung. Denn keine Branche wächst inzwischen so stark wie dieses Segment des Internets.
Sie wissen: Internettechnik- und Software ist das zweite Bein dieser Internet-Zukunft. Hier sieht es zur Zeit wegen der allgemeinen Zurückhaltung für Investitionen noch etwas vorsichtiger aus. Doch in der Tendenz ist auch hier klar: Den Anwendungen im Internet folgen die Investitionen im Internet. Das gilt sowohl für Equipment wie Software.
Schlußfolgerung: Die Internet-Spekulation wird einen besonderen Stellenwert erhalten. Seien Sie sicher: Das wird ein sehr, sehr langer Trend, aber mit vielen Abschlägen und großen Volatilitäten. Das war in der PC-Spekulation vor 25 Jahren nicht anders. Ich werde Stück für Stück darauf noch näher eingehen, doch avisiere ich ebenfalls: Sie gehört zur Portfolio-Strategie der nächsten zehn Jahre.
An den EURO-BÖRSEN ...
... können Sie das Fallobst aufsammeln. Wie stets nach jeder Baisse mit überzogenen Abschlägen, die sich später als nicht haltbar erweisen. Eine interessante Möglichkeit eröffnet sich in ...
... AMSTERDAM: NUMICO (856 176) (4,60 E.). Der niederländische Spezialnahrungsmittel-Hersteller (Milupa) ist in den USA reingefallen. Jetzt geht es um die Entschuldung. Der Cashflow ist ausreichend, aber die Zeit drängt. Der seltsame Fall: Bei einem Umsatz von 3,8 - 3,9 Mrd E. stellt sich der echte Gewinn auf 1,10 E. je Aktie in diesem Jahr und auf solide geschätzte 1,30 E. in 2004, was einem KGV von 5 bzw. 4 entspricht. Auf die US-Töchter müssen Abschreibungen vorgenommen werden, die zwar die Bilanz verhagelt haben, aber an der Substanz nicht viel ändern. Als zu teuer erwies sich der seinerzeitige Kauf wie bei vielen anderen auch. Sind die Schulden problematisch? Im nächsten Jahr sind 1,6 Mrd E. zurückzuzahlen. Aus dem Finanzierungsplan errechnet sich eine Lücke zwischen 300 bis 650 Mio E. Da eine Kapitalerhöhung ausgeschlossen wird, geht es um die Prolongation. Das müßte bei einem Gewinn von 360 Mio E. pro Jahr eigentlich ohne Probleme machbar sein. Börsenkapitalisierung nur noch 820 Mio E., was ein Schnäppchen darstellt.
... MAILAND keineswegs in TELECOM ITALIA (852 568), sondern nur in TELECOM ITALIA MOBILE (896 356) - TIM. Ich legte schon früher Wert auf den Unterschied. Die Aktionäre von TELECOM ITALIA werden ebenso wie die von OLIVETTI (860 013) aufs Kreuz gelegt. Den Fahrplan hatte ich schon vor eineinhalb Jahren an dieser Stelle erläutert. Er wird jetzt mit den Umtauschangeboten realisiert. Die komplizierten Relationen sind das Ergebnis einer sehr fragwürdigen Manipulation aus allerhand Querrechnungen zwischen fundamentaler Bewertung und vorher "gestalteten" Börsenkursen. Mein damaliger Rückzug war deshalb richtig. Im Grundzug geht es darum: Die damaligen Käufer von TELECOM ITALIA tilgen ihre Schulden für diesen Kaufpreis, indem sie den Cashflow von TELECOM ITALIA direkt nutzen und selbst schuldenfrei sind. Gekonnt gemacht. Die einzige Möglichkeit, am Wachstum des Handy-Geschäftes teilzuhaben, ist deshalb nur TIM, deren Ergebniszahlen und Cashflow nur bedingt einbezogen werden können.
... auch in LONDON: BAE SYSTEMS (866 131) (129 p) wird eine sehr interessante, wenn auch sehr weitsichtige Spekulation. Nach den kürzlichen Bemerkungen beider Chefs geht es dahin: BAE SYSTEMS wird als größter europäischer Rüstungskonzern Partner von BOEING (BA.NYS). Ob daraus ein Übernahmeangebot erwächst, ist noch offen. Das wird erst nach dem Irak-Krieg entschieden. Vorgesehen ist zunächst eine engere Kooperation, später eine mögliche Fusion "unter Gleichen", also kein Kaufangebot mit der pikanten Konsequenz: BAE muß dann den 20 %-Anteil an EADS veräußern. Dieses Asset ist eine wichtige Größe bei der Bewertung von BAE. Ich würde eine solche Spekulation nach über 70 % (!) Kursverlust für BAE erwägen. London taxt den fairen Wert von BAE immerhin auf gut 250 - 260 p. oder 100 % über aktueller Notiz.
Gold bleibt in der Warteschleife, mit schwächerer Tendenz. Deshalb ändert sich meine Einschätzung der vergangenen Wochen nicht. In den beschriebenen Alternativen steckt der größere Gewinn. Im übrigen ...
Gruß Pichel 
