Von Horst Fugger
In der Vergangenheit hat es sich meist ausgezahlt, konjunktursensitive Aktien bereits dann im Depot überzugewichten, wenn es erste Anzeichen einer Wirtschaftserholung gibt. In solchen Phasen sind Zykliker oft preiswert zu haben.
Es hat sich inzwischen herumgesprochen, dass Aktien auf lange Sicht zu den renditestärksten Investitionsmöglichkeiten zählen. Allenfalls ausgewählte Immobilien können da mithalten. Daraus folgt, dass Langfristanleger an der Börse meist bessere Ergebnisse erzielen als aktive Trader - schon deshalb, weil bei häufigen Depotumschichtungen die Transaktionskosten einen großen Teil der Rendite aufzehren.
Dennoch eignen sich nicht alle Aktien gleichermaßen für langfristige Investitionen. Bei Titeln aus stark konjunkturanfälligen Branchen wie Maschinenbau, Chemie, Stahl oder Automobile lohnt es sich durchaus, auch einmal Gewinne mitzunehmen und auf den Zeitpunkt zu warten, an dem man die Aktien deutlich billiger wieder zurückkaufen kann.
Umsätze und Gewinne von Unternehmen aus konjunktursensitiven, zyklischen Branchen weisen weit stärkere Schwankungen auf, als es zum Beispiel in der Lebensmittel- oder in der Versicherungsbranche üblich ist. Wie ein langfristiger Kursvergleich zeigt, ist es wenig sinnvoll, solche Hochs und Tiefs aussitzen zu wollen. Wer zum Beispiel vor 15 Jahren Aktien von Daimler-Benz (heute DaimlerChrysler) gekauft hat und sie noch immer besitzt, kann sich allenfalls über Dividendeneinnahmen freuen. Einen nennenswerten Kursgewinn verzeichnet er nicht - obwohl der Dax in diesem Zeitraum um etwa 400 Prozent zugelegt hat. Wer aber die heftigen Kursschwankungen der Daimler-Aktie zu Käufen und Verkäufen genutzt hat und dabei zeitlich auch nur einigermaßen richtig lag, erzielte stattliche Kursgewinne.
Aktien aus konjunktursensitiven Branchen sind logischerweise die bevorzugte Spielwiese antizyklischer Anleger, die bei Kauf und Verkauf entgegen der jeweiligen Mehrheitsmeinung handeln. Da solche Aktien starke Kursschwankungen aufweisen, lassen sich auf diese Weise immer wieder respektable Gewinne erzielen.
Jede Strategie erfordert auf sie zugeschnittene Auswahlkriterien. Wer Aktien aus wenig konjunkturanfälligen Wirtschaftszweigen kaufen und mehrere Jahre halten will, sollte sich vor allem das langfristige Umsatz- und Gewinnwachstum ansehen. Auch das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) ist hier ein wichtiges Entscheidungskriterium: Wenn mehrere Aktien infrage kommen, ist es selten ganz falsch, sich für diejenigen zu entscheiden, die nach dem KGV-Maßstab am günstigsten bewertet sind.
Wer sich für die Zykliker auf dem Kurszettel interessiert, muss anders vorgehen. Von einem langfristigen Gewinnwachstum kann bei vielen zyklischen Aktien gar nicht die Rede sein. Die Erträge schwanken stark, auch Verlustjahre sind nicht selten. Das KGV ist ebenfalls wenig hilfreich und kann sogar zu krassen Fehlentscheidungen führen. Da man an der Börse nichts mehr hasst als Unsicherheit, weisen die Zykliker in der Regel weit niedrigere KGV-Werte auf als Lebensmittel- oder Pharma-Titel. Die starken Gewinnschwankungen von Jahr zu Jahr und die mangelnde Prognostizierbarkeit künftiger Entwicklungen wirken sich also in Form einer tendenziellen Unterbewertung der Zykliker im Vergleich zu den Nichtzyklikern aus. So ist es zu erklären, dass etwa ein Pharma-Titel an der Börse deutlich höher bewertet wird als eine Automobilaktie aus dem gleichen Land, obwohl beide im laufenden Jahr voraussichtlich das gleiche Ergebnis je Aktie erzielen werden.
Zyklische Titel weisen allerdings nicht immer ein niedrigeres KGV als Titel aus weniger konjunktursensitiven Wirtschaftszweigen auf, sondern nur in Phasen einer relativ stabilen Branchenkonjunktur. In Rezessionszeiten ist das KGV zyklischer Titel oft sehr hoch, und im Extremfall erübrigt sich die KGV-Berechnung sogar, denn wo es kein "G", sprich: keinen Gewinn gibt, da gibt es auch kein KGV. Es kann daher durchaus interessant sein, zyklische Titel dann zu kaufen, wenn sie ein sehr hohes KGV aufweisen. Das klingt zwar zunächst widersinnig, ist aber logisch. In die KGV-Berechnung gehen nämlich zwei Faktoren ein: Der Kurswert und der Gewinn je Aktie. Liegt dieser Gewinn nahe null, fällt das KGV sehr hoch aus. Zu einem solchen Zeitpunkt dürfte sich das Unternehmen allerdings am unteren Extrempunkt des Gewinn- und Umsatzzyklus befinden, und auch der Aktienkurs steht dann in der Nähe seines zyklischen Tiefs. Wenn es sich um ein finanziell gesundes Unternehmen handelt, wird sich die Aktie in aller Regel erholen. Ein sehr niedriges KGV bei zyklischen Aktien ist dagegen kein Kaufargument, sondern vielmehr ein Warnsignal. Letztlich sagt es aus, dass man an der Börse dem Unternehmen keine weiteren Gewinnsteigerungen mehr zutraut und dass durch die niedrige Bewertung der kommende Abschwung schon antizipiert wird.
Nun wäre es natürlich eine unzulässige und unsinnige Vereinfachung, sämtliche an der Börse notierten Aktien in die beiden Kategorien "Zykliker" und "Nichtzykliker" einzuordnen. Jede einzelne Branche hat ihre Besonderheiten. Manche Wirtschaftszweige profitieren am Beginn eines Wirtschaftsaufschwungs am stärksten, andere am Ende. Wieder andere sind zwar vergleichsweise resistent gegen Einflüsse der allgemeinen Konjunkturentwicklung, weisen aber ausgeprägte Produktzyklen auf. Der aus der Landwirtschaft bekannte "Schweinezyklus" lässt sich am ausgeprägtesten bei den Halbleiterherstellern beobachten: In Zeiten hoher Chip-Preise werden die Produktionskapazitäten ausgebaut, was in der Folge zu einem Überangebot und zum unvermeidlichen Preiskollaps führt. Ein klassisches Beispiel dafür, dass eine Branche ihre eigene Konjunktur kaputtmachen kann.
Allgemein lässt sich konstatieren: Es ist unsinnig, zyklische Aktien in wirtschaftlichen Boomzeiten zu kaufen, wobei der Verlauf des Zyklus von Branche zu Branche große Unterschiede aufweist. Dagegen hat es sich in der Vergangenheit meist ausgezahlt, konjunktursensitive Aktien dann im Depot überzugewichten, wenn es - wie derzeit - erste zarte Anzeichen eines Wirtschaftsaufschwungs gibt. In solchen Börsenphasen sind zyklische Titel in der Regel preiswert zu haben. Aus den erwähnten Gründen gilt das zwar nicht für den KGV-Vergleich, jedoch für andere analytische Kennzahlen wie das Kurs-Umsatz-Verhältnis (KUV) und vor allem für das Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV). Es kommt gar nicht so selten vor, dass in Rezessionszeiten viele ausgesprochen zyklische Aktien sogar zu Kursen unterhalb ihres anteiligen Buchwerts gehandelt werden. Wenn es sich um solide Unternehmen handelt, ist eine solche Unterbewertung nicht von Dauer, und der Anleger kann davon ausgehen, dass die Erholung nicht lange auf sich warten lassen wird. Anleger, die gezielt nach solchen Situationen suchen, gehören auf lange Sicht zu den erfolgreichsten Investoren an der Börse.
Derzeit kann man immer wieder hören und lesen, Aktien seien trotz der teils gewaltigen Kursverluste seit März 2000 noch immer ziemlich teuer. Wie jedes Pauschalurteil ist aber auch diese Feststellung allenfalls oberflächlich richtig. Wenn man lediglich das KGV-Kriterium anwendet, kommt man wohl zu einem solchen Urteil. Wer aber ein wenig genauer hinschaut, stellt fest, dass es an den Börsen dieser Welt etliche Aktien aus zyklischen Branchen gibt, die im langfristigen Vergleich derzeit recht attraktiv bewertet sind. Diese Titel kommen aus Branchen, die von der allgemeinen Kurserholung im vierten Quartal 2001 kaum profitiert haben, weil sie mit deutlichen Gewinn- und Umsatzeinbußen zu tun haben. In Deutschland gehören dazu die Chemie, der Maschinenbau, einige Automobilhersteller und das Bauhauptgewerbe. Letzteres allerdings nur mit Einschränkungen, denn einige Titel aus dieser Branche haben sich deutlich erholt. Beim Blick über die Landesgrenzen fallen auch einige Wirtschaftszweige auf, die an deutschen Börsen kaum eine Rolle spielen, zum Beispiel Papier, Stahl und Nichteisen-Metalle.
Bei vielen Aktien aus diesen Branchen sind die mageren Gewinnperspektiven der näheren Zukunft bereits eingepreist. Schon ein kleiner Lichtblick und die Aussicht auf Besserung können hier zu einer Neubewertung und zu deutlich steigenden Kursen führen. Gerade in der aktuellen, größtenteils von Molltönen und Skepsis geprägten Börsensituation dürfte es sich also wieder einmal lohnen, die günstigen Einstiegskurse zu nutzen und darauf zu setzen, dass es auch diesmal so laufen wird, wie es in der Vergangenheit eigentlich immer gelaufen ist: Nach einer Reihe massiver Leitzinssenkungen ist der Boden für einen konjunkturellen Aufschwung bereitet, und zyklische Aktien kauft man am besten dann, wenn von diesem Aufschwung noch kaum etwas zu spüren ist.
URL des Artikels www.ftd.de/bm/ga/FTDC1CO6OXC.html
In der Vergangenheit hat es sich meist ausgezahlt, konjunktursensitive Aktien bereits dann im Depot überzugewichten, wenn es erste Anzeichen einer Wirtschaftserholung gibt. In solchen Phasen sind Zykliker oft preiswert zu haben.
Es hat sich inzwischen herumgesprochen, dass Aktien auf lange Sicht zu den renditestärksten Investitionsmöglichkeiten zählen. Allenfalls ausgewählte Immobilien können da mithalten. Daraus folgt, dass Langfristanleger an der Börse meist bessere Ergebnisse erzielen als aktive Trader - schon deshalb, weil bei häufigen Depotumschichtungen die Transaktionskosten einen großen Teil der Rendite aufzehren.
Dennoch eignen sich nicht alle Aktien gleichermaßen für langfristige Investitionen. Bei Titeln aus stark konjunkturanfälligen Branchen wie Maschinenbau, Chemie, Stahl oder Automobile lohnt es sich durchaus, auch einmal Gewinne mitzunehmen und auf den Zeitpunkt zu warten, an dem man die Aktien deutlich billiger wieder zurückkaufen kann.
Umsätze und Gewinne von Unternehmen aus konjunktursensitiven, zyklischen Branchen weisen weit stärkere Schwankungen auf, als es zum Beispiel in der Lebensmittel- oder in der Versicherungsbranche üblich ist. Wie ein langfristiger Kursvergleich zeigt, ist es wenig sinnvoll, solche Hochs und Tiefs aussitzen zu wollen. Wer zum Beispiel vor 15 Jahren Aktien von Daimler-Benz (heute DaimlerChrysler) gekauft hat und sie noch immer besitzt, kann sich allenfalls über Dividendeneinnahmen freuen. Einen nennenswerten Kursgewinn verzeichnet er nicht - obwohl der Dax in diesem Zeitraum um etwa 400 Prozent zugelegt hat. Wer aber die heftigen Kursschwankungen der Daimler-Aktie zu Käufen und Verkäufen genutzt hat und dabei zeitlich auch nur einigermaßen richtig lag, erzielte stattliche Kursgewinne.
Aktien aus konjunktursensitiven Branchen sind logischerweise die bevorzugte Spielwiese antizyklischer Anleger, die bei Kauf und Verkauf entgegen der jeweiligen Mehrheitsmeinung handeln. Da solche Aktien starke Kursschwankungen aufweisen, lassen sich auf diese Weise immer wieder respektable Gewinne erzielen.
Jede Strategie erfordert auf sie zugeschnittene Auswahlkriterien. Wer Aktien aus wenig konjunkturanfälligen Wirtschaftszweigen kaufen und mehrere Jahre halten will, sollte sich vor allem das langfristige Umsatz- und Gewinnwachstum ansehen. Auch das Kurs-Gewinn-Verhältnis (KGV) ist hier ein wichtiges Entscheidungskriterium: Wenn mehrere Aktien infrage kommen, ist es selten ganz falsch, sich für diejenigen zu entscheiden, die nach dem KGV-Maßstab am günstigsten bewertet sind.
Wer sich für die Zykliker auf dem Kurszettel interessiert, muss anders vorgehen. Von einem langfristigen Gewinnwachstum kann bei vielen zyklischen Aktien gar nicht die Rede sein. Die Erträge schwanken stark, auch Verlustjahre sind nicht selten. Das KGV ist ebenfalls wenig hilfreich und kann sogar zu krassen Fehlentscheidungen führen. Da man an der Börse nichts mehr hasst als Unsicherheit, weisen die Zykliker in der Regel weit niedrigere KGV-Werte auf als Lebensmittel- oder Pharma-Titel. Die starken Gewinnschwankungen von Jahr zu Jahr und die mangelnde Prognostizierbarkeit künftiger Entwicklungen wirken sich also in Form einer tendenziellen Unterbewertung der Zykliker im Vergleich zu den Nichtzyklikern aus. So ist es zu erklären, dass etwa ein Pharma-Titel an der Börse deutlich höher bewertet wird als eine Automobilaktie aus dem gleichen Land, obwohl beide im laufenden Jahr voraussichtlich das gleiche Ergebnis je Aktie erzielen werden.
Zyklische Titel weisen allerdings nicht immer ein niedrigeres KGV als Titel aus weniger konjunktursensitiven Wirtschaftszweigen auf, sondern nur in Phasen einer relativ stabilen Branchenkonjunktur. In Rezessionszeiten ist das KGV zyklischer Titel oft sehr hoch, und im Extremfall erübrigt sich die KGV-Berechnung sogar, denn wo es kein "G", sprich: keinen Gewinn gibt, da gibt es auch kein KGV. Es kann daher durchaus interessant sein, zyklische Titel dann zu kaufen, wenn sie ein sehr hohes KGV aufweisen. Das klingt zwar zunächst widersinnig, ist aber logisch. In die KGV-Berechnung gehen nämlich zwei Faktoren ein: Der Kurswert und der Gewinn je Aktie. Liegt dieser Gewinn nahe null, fällt das KGV sehr hoch aus. Zu einem solchen Zeitpunkt dürfte sich das Unternehmen allerdings am unteren Extrempunkt des Gewinn- und Umsatzzyklus befinden, und auch der Aktienkurs steht dann in der Nähe seines zyklischen Tiefs. Wenn es sich um ein finanziell gesundes Unternehmen handelt, wird sich die Aktie in aller Regel erholen. Ein sehr niedriges KGV bei zyklischen Aktien ist dagegen kein Kaufargument, sondern vielmehr ein Warnsignal. Letztlich sagt es aus, dass man an der Börse dem Unternehmen keine weiteren Gewinnsteigerungen mehr zutraut und dass durch die niedrige Bewertung der kommende Abschwung schon antizipiert wird.
Nun wäre es natürlich eine unzulässige und unsinnige Vereinfachung, sämtliche an der Börse notierten Aktien in die beiden Kategorien "Zykliker" und "Nichtzykliker" einzuordnen. Jede einzelne Branche hat ihre Besonderheiten. Manche Wirtschaftszweige profitieren am Beginn eines Wirtschaftsaufschwungs am stärksten, andere am Ende. Wieder andere sind zwar vergleichsweise resistent gegen Einflüsse der allgemeinen Konjunkturentwicklung, weisen aber ausgeprägte Produktzyklen auf. Der aus der Landwirtschaft bekannte "Schweinezyklus" lässt sich am ausgeprägtesten bei den Halbleiterherstellern beobachten: In Zeiten hoher Chip-Preise werden die Produktionskapazitäten ausgebaut, was in der Folge zu einem Überangebot und zum unvermeidlichen Preiskollaps führt. Ein klassisches Beispiel dafür, dass eine Branche ihre eigene Konjunktur kaputtmachen kann.
Allgemein lässt sich konstatieren: Es ist unsinnig, zyklische Aktien in wirtschaftlichen Boomzeiten zu kaufen, wobei der Verlauf des Zyklus von Branche zu Branche große Unterschiede aufweist. Dagegen hat es sich in der Vergangenheit meist ausgezahlt, konjunktursensitive Aktien dann im Depot überzugewichten, wenn es - wie derzeit - erste zarte Anzeichen eines Wirtschaftsaufschwungs gibt. In solchen Börsenphasen sind zyklische Titel in der Regel preiswert zu haben. Aus den erwähnten Gründen gilt das zwar nicht für den KGV-Vergleich, jedoch für andere analytische Kennzahlen wie das Kurs-Umsatz-Verhältnis (KUV) und vor allem für das Kurs-Buchwert-Verhältnis (KBV). Es kommt gar nicht so selten vor, dass in Rezessionszeiten viele ausgesprochen zyklische Aktien sogar zu Kursen unterhalb ihres anteiligen Buchwerts gehandelt werden. Wenn es sich um solide Unternehmen handelt, ist eine solche Unterbewertung nicht von Dauer, und der Anleger kann davon ausgehen, dass die Erholung nicht lange auf sich warten lassen wird. Anleger, die gezielt nach solchen Situationen suchen, gehören auf lange Sicht zu den erfolgreichsten Investoren an der Börse.
Derzeit kann man immer wieder hören und lesen, Aktien seien trotz der teils gewaltigen Kursverluste seit März 2000 noch immer ziemlich teuer. Wie jedes Pauschalurteil ist aber auch diese Feststellung allenfalls oberflächlich richtig. Wenn man lediglich das KGV-Kriterium anwendet, kommt man wohl zu einem solchen Urteil. Wer aber ein wenig genauer hinschaut, stellt fest, dass es an den Börsen dieser Welt etliche Aktien aus zyklischen Branchen gibt, die im langfristigen Vergleich derzeit recht attraktiv bewertet sind. Diese Titel kommen aus Branchen, die von der allgemeinen Kurserholung im vierten Quartal 2001 kaum profitiert haben, weil sie mit deutlichen Gewinn- und Umsatzeinbußen zu tun haben. In Deutschland gehören dazu die Chemie, der Maschinenbau, einige Automobilhersteller und das Bauhauptgewerbe. Letzteres allerdings nur mit Einschränkungen, denn einige Titel aus dieser Branche haben sich deutlich erholt. Beim Blick über die Landesgrenzen fallen auch einige Wirtschaftszweige auf, die an deutschen Börsen kaum eine Rolle spielen, zum Beispiel Papier, Stahl und Nichteisen-Metalle.
Bei vielen Aktien aus diesen Branchen sind die mageren Gewinnperspektiven der näheren Zukunft bereits eingepreist. Schon ein kleiner Lichtblick und die Aussicht auf Besserung können hier zu einer Neubewertung und zu deutlich steigenden Kursen führen. Gerade in der aktuellen, größtenteils von Molltönen und Skepsis geprägten Börsensituation dürfte es sich also wieder einmal lohnen, die günstigen Einstiegskurse zu nutzen und darauf zu setzen, dass es auch diesmal so laufen wird, wie es in der Vergangenheit eigentlich immer gelaufen ist: Nach einer Reihe massiver Leitzinssenkungen ist der Boden für einen konjunkturellen Aufschwung bereitet, und zyklische Aktien kauft man am besten dann, wenn von diesem Aufschwung noch kaum etwas zu spüren ist.
URL des Artikels www.ftd.de/bm/ga/FTDC1CO6OXC.html
