Aus der FTD vom 6.8.2002
Kolumne: Amerikas Krise ist Europas Problem
Von Wolfgang Münchau
Die instabile Lage an den Finanzmärkten trifft hiesige Volkswirtschaften härter als die der USA. Früher gab es eine Reihe von Binsenweisheiten, die die wirtschaftlichen Beziehungen zwischen den USA und Europa charakterisierte.
Eine davon war: Der Dollar ist unsere Währung und euer Problem. Eine andere: Wenn Amerika niest, holt sich Europa eine Erkältung. In diesen Sätzen steckt mehr als nur ein Körnchen Wahrheit - und sie sind hochaktuell. Die Amerikaner, nicht die Europäer, haben ein Problem mit ihren Bilanzen, doch die Aktien fallen in Europa stärker als in den USA. Der Dow Jones Industrial Average fiel von seinem Höhepunkt um weniger als ein Drittel, der Dax 30 um mehr als die Hälfte. Noch extremer ist ein Vergleich zwischen dem Nasdaq Composite und dem Nemax 50. Mit technischen Faktoren allein sind diese Diskrepanzen nicht zu erklären.
Die instabile Lage an den internationalen Finanzmärkten trifft Europa härter als die USA. Dafür gibt es zwei Gründe: Zum einen glauben die Europäer im Allgemeinen nicht an die Möglichkeit einer Deflation und sorgen daher in dieser Richtung nicht vor. Zum anderen haben es vor allem kontinentaleuropäische Firmen während der fetten 90er Jahre versäumt, ihre Eigenkapitalquote auf das nötige Maß zu erhöhen. Beide Faktoren zusammen bergen ein hohes Risiko für die wirtschaftliche Leistung und die Stabilität des europäischen Finanzsystems.
Parallelen zur Asienkrise
Diese Kombination, im Zusammenhang mit einer geplatzten Aktienmarkt-Blase, hat deutliche Parallelen zur Situation in Japan Anfang der 90er Jahre. In den USA glauben mittlerweile immer mehr Ökonomen an dieses Szenario - und zwar für Europa, nicht für sich selbst. Insbesondere ist man dort verwundert, dass die Europäische Zentralbank eine im Vergleich zur Federal Reserve zurückhaltende Zinspolitik betreibt und das europäische Bankensystem durch faule Kredite belastet wird. Die in der vergangenen Woche veröffentlichten Zahlen der Geschäftsbanken scheinen das zu bestätigen.
Angesichts dieser Sorgen veröffentlichte die Federal Reserve vor kurzem ein Arbeitspapier*, das sich intensiv mit den Ereignissen in Japan auseinander setzt. Die dortige Deflation Anfang der 90er Jahre war weder von den Wirtschaftspolitikern im In- und Ausland noch von den Finanzmärkten antizipiert. Als dann die ersten Anzeichen der Deflation auftauchten, reagierte die japanische Fiskal- und Geldpolitik zunächst viel zu zögerlich. Erst als sich die Deflation manifestiert hatte, reagierten sie deutlich, nach Meinung der Autoren aber immer noch viel zu zurückhaltend - und zu spät. Je mehr sich die Deflation im System festsetzte, desto stärker verloren Geld- und Fiskalpolitik ihre Wirkung.
Diese Analyse ist auch eine nachträgliche Rechtfertigung für die Geldpolitik der Federal Reserve, die seit Anfang des vergangenen Jahres den Kurzfristzinssatz um 475 Basispunkte bis auf 1,75 Prozent gesenkt hatte. Da man eine Deflation nicht vorhersagen kann, geht es in erster Linie um die Bereitschaft, sich mit einer aggressiven Geld- und Fiskalpolitik gegen das Deflationsrisiko abzusichern. Die EZB sieht gegenwärtig kein Deflationsrisiko und ist daher nicht von ihrer normalen geldpolitischen Strategie abgewichen. Auch die europäischen Regierungen setzen ihren Konsolidierungskurs unbeirrt fort.
Inflation in Kauf nehmen
Wenn es zu einer Deflation käme, stünden die USA nach der Analyse der Fed weitaus besser da als Europa. Auch die Europäer würden zwar reagieren, aber wohl nicht in ausreichendem Maße - und zu spät. Damit würden Geld- und Fiskalpolitik nur sehr wenig ausrichten können. Umgekehrt riskieren die Amerikaner mit ihrer extrem lockeren Geldpolitik eine höhere Inflation. Auch die lässt sich nicht perfekt vorhersagen, aber jederzeit bekämpfen. Das Risiko ist geringer.
Einer der Faktoren, die die Wirtschaftskrise in Japan verschärften, waren die faulen Kredite der Banken. Auch hier gibt es einige Parallelen zu Europa. Amerikanische Firmen haben im Durchschnitt viel höhere Eigenkapitalquoten als europäische Firmen. Wenn die Börsenkurse fallen und das Wirtschaftswachstum zurückgeht, ändert sich zwar das Vermögen der Aktionäre, nicht aber das der Firmen. In schlechten Zeiten stehen sie mit hohen Eigenkapitalquoten wesentlich resistenter da als mit hohen Schulden. Auch die lebensbedrohliche Krise für den deutschen Mittelstand beruht vor allem auf dessen hoher Verschuldung.
Steuert Europa auf einen "Credit-Crunch" oder möglicherweise gar auf eine systematische Krise im Bankensektor zu? Der steigende Anteil fauler Kredite ist ein Warnsignal. Entscheidend ist, ob und wie weit wir uns gegen die Deflation absichern. Derzeit tun wir so, als gäbe es dieses Risiko überhaupt nicht. Diese Einschätzung grenzt an Fahrlässigkeit.
Aus all dem resultiert eine neue Variante der Binsenweisheiten in den US-europäischen Wirtschaftsbeziehungen: Wenn der amerikanische Kapitalismus in eine Krise gerät, steuert der europäische Kapitalismus an den Rand des Abgrunds.
*Preventing Deflation: Lessons from Japan’s Experience in the 1990s, Alhan Ahearne et al., Board of Governors of the Federal Reserve System, International Finance Discussion Papers, Number 729, June 2002,
Kolumne: Amerikas Krise ist Europas Problem
Von Wolfgang Münchau
Die instabile Lage an den Finanzmärkten trifft hiesige Volkswirtschaften härter als die der USA. Früher gab es eine Reihe von Binsenweisheiten, die die wirtschaftlichen Beziehungen zwischen den USA und Europa charakterisierte.
Eine davon war: Der Dollar ist unsere Währung und euer Problem. Eine andere: Wenn Amerika niest, holt sich Europa eine Erkältung. In diesen Sätzen steckt mehr als nur ein Körnchen Wahrheit - und sie sind hochaktuell. Die Amerikaner, nicht die Europäer, haben ein Problem mit ihren Bilanzen, doch die Aktien fallen in Europa stärker als in den USA. Der Dow Jones Industrial Average fiel von seinem Höhepunkt um weniger als ein Drittel, der Dax 30 um mehr als die Hälfte. Noch extremer ist ein Vergleich zwischen dem Nasdaq Composite und dem Nemax 50. Mit technischen Faktoren allein sind diese Diskrepanzen nicht zu erklären.
Die instabile Lage an den internationalen Finanzmärkten trifft Europa härter als die USA. Dafür gibt es zwei Gründe: Zum einen glauben die Europäer im Allgemeinen nicht an die Möglichkeit einer Deflation und sorgen daher in dieser Richtung nicht vor. Zum anderen haben es vor allem kontinentaleuropäische Firmen während der fetten 90er Jahre versäumt, ihre Eigenkapitalquote auf das nötige Maß zu erhöhen. Beide Faktoren zusammen bergen ein hohes Risiko für die wirtschaftliche Leistung und die Stabilität des europäischen Finanzsystems.
Parallelen zur Asienkrise
Diese Kombination, im Zusammenhang mit einer geplatzten Aktienmarkt-Blase, hat deutliche Parallelen zur Situation in Japan Anfang der 90er Jahre. In den USA glauben mittlerweile immer mehr Ökonomen an dieses Szenario - und zwar für Europa, nicht für sich selbst. Insbesondere ist man dort verwundert, dass die Europäische Zentralbank eine im Vergleich zur Federal Reserve zurückhaltende Zinspolitik betreibt und das europäische Bankensystem durch faule Kredite belastet wird. Die in der vergangenen Woche veröffentlichten Zahlen der Geschäftsbanken scheinen das zu bestätigen.
Angesichts dieser Sorgen veröffentlichte die Federal Reserve vor kurzem ein Arbeitspapier*, das sich intensiv mit den Ereignissen in Japan auseinander setzt. Die dortige Deflation Anfang der 90er Jahre war weder von den Wirtschaftspolitikern im In- und Ausland noch von den Finanzmärkten antizipiert. Als dann die ersten Anzeichen der Deflation auftauchten, reagierte die japanische Fiskal- und Geldpolitik zunächst viel zu zögerlich. Erst als sich die Deflation manifestiert hatte, reagierten sie deutlich, nach Meinung der Autoren aber immer noch viel zu zurückhaltend - und zu spät. Je mehr sich die Deflation im System festsetzte, desto stärker verloren Geld- und Fiskalpolitik ihre Wirkung.
Diese Analyse ist auch eine nachträgliche Rechtfertigung für die Geldpolitik der Federal Reserve, die seit Anfang des vergangenen Jahres den Kurzfristzinssatz um 475 Basispunkte bis auf 1,75 Prozent gesenkt hatte. Da man eine Deflation nicht vorhersagen kann, geht es in erster Linie um die Bereitschaft, sich mit einer aggressiven Geld- und Fiskalpolitik gegen das Deflationsrisiko abzusichern. Die EZB sieht gegenwärtig kein Deflationsrisiko und ist daher nicht von ihrer normalen geldpolitischen Strategie abgewichen. Auch die europäischen Regierungen setzen ihren Konsolidierungskurs unbeirrt fort.
Inflation in Kauf nehmen
Wenn es zu einer Deflation käme, stünden die USA nach der Analyse der Fed weitaus besser da als Europa. Auch die Europäer würden zwar reagieren, aber wohl nicht in ausreichendem Maße - und zu spät. Damit würden Geld- und Fiskalpolitik nur sehr wenig ausrichten können. Umgekehrt riskieren die Amerikaner mit ihrer extrem lockeren Geldpolitik eine höhere Inflation. Auch die lässt sich nicht perfekt vorhersagen, aber jederzeit bekämpfen. Das Risiko ist geringer.
Einer der Faktoren, die die Wirtschaftskrise in Japan verschärften, waren die faulen Kredite der Banken. Auch hier gibt es einige Parallelen zu Europa. Amerikanische Firmen haben im Durchschnitt viel höhere Eigenkapitalquoten als europäische Firmen. Wenn die Börsenkurse fallen und das Wirtschaftswachstum zurückgeht, ändert sich zwar das Vermögen der Aktionäre, nicht aber das der Firmen. In schlechten Zeiten stehen sie mit hohen Eigenkapitalquoten wesentlich resistenter da als mit hohen Schulden. Auch die lebensbedrohliche Krise für den deutschen Mittelstand beruht vor allem auf dessen hoher Verschuldung.
Steuert Europa auf einen "Credit-Crunch" oder möglicherweise gar auf eine systematische Krise im Bankensektor zu? Der steigende Anteil fauler Kredite ist ein Warnsignal. Entscheidend ist, ob und wie weit wir uns gegen die Deflation absichern. Derzeit tun wir so, als gäbe es dieses Risiko überhaupt nicht. Diese Einschätzung grenzt an Fahrlässigkeit.
Aus all dem resultiert eine neue Variante der Binsenweisheiten in den US-europäischen Wirtschaftsbeziehungen: Wenn der amerikanische Kapitalismus in eine Krise gerät, steuert der europäische Kapitalismus an den Rand des Abgrunds.
*Preventing Deflation: Lessons from Japan’s Experience in the 1990s, Alhan Ahearne et al., Board of Governors of the Federal Reserve System, International Finance Discussion Papers, Number 729, June 2002,
