denn der kommt heute in seinem Essay in Euro am Sonntag hinsichtlich der Kapitalmarktzinsen zu ziemlich den gleichen Ergebnissen, die Libuda auf diesem Board schon seit Jahren anführt.
Das folgende von Greenspan klingt wie bei Libuda auf ariva abgeschrieben, obwohl der Greenspan so etwas logischerweise selber fabriziert.
"Ein großer Teil der ehemaligen Dritten Welt, besonders China, ahmte das erfolgreiche exportorientierte Exportmodell der Tigerstaaten nach: Gut ausgebildete billig Arbeitskräfte, kombiniert mit der hoch entwickelten Technologie der Industriestaaten, geschützt durch zunehmende Rechtssicherheit, führten zu explosionsartigem Wirtschaftswachstum.
Die Zunahme an wettbewerbsfähigen, billigen Exporten aus Schwellenländern, besonders nach Europa und in die USA, drückte die Lohne in den entwickelten Ländern und reduzierte die Inflationsgefahren weltweit, einschließlich der Inflationserwartungen, die in die globalen langfristigen Zinsen eingepreist werden. Außerdem gab es seit Anfang der 90er Jahre einen deutlichen Fall der Realzinsen, der deutlich machte, dass die Sparneigung die Investitionsneigung permanent übertroffen hatte. Die geringeren globalen Investitionen waren hauptsächlich entscheidend dafür, dass die realen langfristigen Zinsen sanken. Zu diesem Schluss kommt auch eine Studie der Bank of Canada."
Greenspan hat bei seinen Ausführungen einen längeren Zeitabschnitt im Blickfeld und geht nicht besonders darauf ein, dass in den letzten Jahren der Sparüberschuss noch einmal dramatisch verstärkt hat, was auch die niedrigen Kapitalmarktzinsen trotz guter Konjunktur erklärt.
Erstens: Nie haben in den letzten 50 Jahren und mehr die Haushaltsdefizite so dramatisch abgenommen wie in den letzten Jahren. Der Steinbrück hat gar keines mehr und selbst die Amis haben ihres auf 1,2% vom BIP heruntergefahren.
Zweitens: Die Gewinnlage der Unternehmungen ist exzellent, sie sitzen auf gigantischen Cash Flows und als Gesamtheit sind nicht mehr Kapitalnachfrager, sondern bieten zumindest in vielen Ländern auch noch Kapital an.
Momentan ist nicht abzusehen, dass sich an dieser Situation etwas ändert. Lediglich auf der Nachfragerseite wäre ein Kapitalbedarf für erhöhte Infrastrukturinvestitionen denkbar - aber die laufen eh schon und es müssten daher Erhohungen sein.
Die Schlussfolgerung von Greenspan ähnelt der von Libuda bis auf einen Punkt wie aufs Ei. Der eine Punkt ist, dass Greenspan etwas differenzierter vorgeht, und nur (da stimmt Libuda zu) reale Senkungen der Kapitalmarktzinsen als kurstreibend ansieht, nicht dagegen Senkungen der Kapitamarktzinsen, die auf niedrigere Inflation zurückzuführen ist. Das ist okay, denn niedriger Inflationsraten führen auch zu niedrigen Erlösen und weniger stark steigenden Gewinnen. Aber in einer Diskussion auf einem Board darf man die Leser auch nicht überfordern, sodass ich hier manchmal im Prinzip richtig, aber doch vergröbernd argumentiert habe.
Greenspan schreibt: "Der Rückgang der langfristigen Zinssätze führt zwangsläufig zur Abitrage bei Equity-Prämien und den Kapitalwerten von Immobilien. Ein dramatischer Anstieg der Assetpreise war daher nicht zu vermeiden. Die Aktienpreise weltweit erholten sich nicht nur von dem Schrecken der Dotcom-Blase, sie stiegen ständig weiter."
In diesem Punkt argumentiert aber meines Erachtens Greenspan nicht differenziert genug. In der Dot-com-Blase stiegen die Aktien vielmehr über das Maß hinaus, das aufgrund der Gewinne und der gesunkenen Realzinsen, vertretbar war. Der anschließende Fall war aber noch wesentlich irrationaler als der vorhergehende Anstieg (zumindest bei den Nichttechnologiewerten) - und Aktien haben, als einzige Assetklasse, es seit diesem Fall nicht geschafft ihre Bewertung den gesunkenen realen Kapitalmarktzinsen anzupassen. Die Ursache dürfte die in der Dot.com-Blase aufgebaute Risikoaversion sein, die sich bisher kaum abgebaut hat. Andere Vermögensklassen wie Immobilien oder Unternehmensanleihen haben diese Anpassung dagegen vollzogen und den USA haben Immobiblien in einigen Gegenden wohl überpact. Mehr allerdings nicht - und daher lässt sich auch recht einfach voraussagen, dass sich die Immobilienpreise in den USA schnell fangen werden, denn sie waren bei den momentan niedrigen Kapitalmarktzinsen in meisten Gegenden der USA sogar richtig. Nur in einigen Zentren hat die Spekulation übertrieben.
Kommen wir aber zu den Aktienkursen: Hier ist die Anpassung an die gesunkenen Realzinsen noch nicht vollzogen - und dieser Anpassungskurs wird die Kurs weiter steigen lassen, zwar nicht auf wie aufgrund der Fed-Formel vorgegeben auf 16.000 im DAX, aber 12.000 werden es Ende 2009/Anfang 2010 wohl sein. Dabei hätte ich unterstellt, dass für 50% der Kapitalmarktzinsabsenkung die Inflation zuständig war (die zu keiner Höherbewertung führt) und zu 50% strukturelle Krafte beim Kapitalangebot und der Kapitalnachfrage wirksam sind, die eine Anpassung von Vermögenspreisen, hier eine Erhöhung herbeiführen.
