Generell sieht man bei dieser Peer Group-Analyse, dass alle fünf aufgeführten PV-Unternehmen an der Börse sehr skeptisch betrachtet werden. Das zeigen vor allem die einstelligen KGVs und das doch sehr niedrige EV/EBIT-Multiple mit 4,9 ("normal" wären so 6,5 bis 7,5) von "Silizium"-KostenführerTrina Solar, aber auch, dass bis auf Trina Solar alle anderen Werte unter dem Buchwert notieren. Der Grund für diese doch recht niedrige Bewertungen ist auf die großen Unsicherheiten bei PV hinsichtlich Nachfrage und Preisentwicklung zurückzuführen. Mit ein Grund für die doch optisch sehr günstige Bewertungen der meisten Solaraktien dürfte aber daran liegen, dass die Börse die optimistischen Analysenprognosen nicht ganz so Glauben schenkt. Ist ja auch nicht ganz so verwunderlich, denn bei alle 5 aufgeführten Unternehmen innerhalb dieser Peer Group wird ein Umsatzwachstum von knapp 20% erwartet. Geht man ja jetzt mal davon aus, dass die Modulpreise um 10 bis 15% in diesem Jahr rückläufig sein werden, dann reden wir hier von einem erwarteten, preisbereinigten Umsatzwachstum von fast 30% !! Somit verwundert es dann einen nicht gerade, dass die Börse diese Analystenprognosen doch eher skeptisch beäugt.
Aus dieser Peer Group-Analyse geht Solarworld eigentlich erwartungsgemäß als Verlierer hervor. Solarworld war schon immer nach First Solar die am höchsten bewertete Solaraktie. Vor allem beim KGV. Jedoch muss man da auch schon näher hinschauen, denn Solarworld hatte in 2010 eine sehr hohe Steuerquote von um die 40%. Diese hohe Steuerquote macht sich beim Gewinn je Aktie um ca. 0,06 € negativ bemerkbar gegenüber den üblichen 32%. Die China-Solaris haben gerade mal eine Steuerquote von um die 15%. Sollte es planmäßig in den USA mit der neuen Produktion klappen und Solarworld schreibt dort gute Gewinne, dann dürfte Solarworld in 2012 oder 2013 ihre Gesamtsteuerquote sogar auf 28% drücken können.
Der Bewertungsaufschlag von Solarworld hat sich innerhalb der letzten 7 Monate etwas verringert, weil vor allem Yingli und auch Trina Solar exzellente Zahlen vorlegt haben und dementsprechend auch eine gute Kursperformance seit Juni 2010 hingelegt haben. Was man von Solarworld nicht behaupten kann.
Ein Bewertungsaufschlag für Solarworld gegenüber ihrer Peer Group ist auch sicher gerechtfertigt, denn Solarworld hat selbst im Krisenjahr 2009 noch sehr ansprechende Zahlen vorgelegt (EBIT von 152 Mio. € mit einer EBIT-Marge von 15%) und das zeigt, dass Solarworld ihre Kostenstruktur ganz offensichtlich voll im Griff hat. Auch die Cash Flow-Generierung von Solarworld ist exzellent (operativer Cash Flow in 2010 über 200 Mio. €). Die Frage ist halt ob ein Bewertungsaufschlag von etwas über 20% für Solarworld gegenüber diesen vier PV-Unternehmen wirklich noch gerechtfertigt ist. 20% sind dann schon nicht gerade wenig, wobei man aber auch noch in diese Überlegungen miteinfließen lassen muss, dass die anderen vier Unternehmen dann doch recht stark vom US-Dollar bei ihren Gewinnen abhängig sind (die Prognosen der vier anderen Unternehmen sind übrigens großteils auf Basis eines US-Dollars zum Euro von 1,30 erstellt worden). Ein solches Währungsproblem hat halt Solarworld nun gleich gar nicht, da man mit dem neuen US-Werk über ein "Natural Hedging" verfügt und somit dürfte Solarworld keine allzu große Probleme haben bei größeren Währungsschwankungen Euro zu US-Dollar.
Die gewinnbasierenden Bewertungskennzahlen mit einem 2011er KGV von fast 12 und den beiden Multiple EV/EBITA und EV/EBIT mit 5,2 bzw. 8,4 sind aber dann schon relativ hoch und lassen eigentlich nicht mehr allzu viel Luft für den Kurs nach oben. Jedoch sind ein KBV von knapp unter 1 und ein 2011er KUV von 0,6 schon sehr moderate Bewertungen, die dann auf der anderen Seite schon Luft für den Kurs nach oben geben könnten. Wobei sehr viele Solarwerte, ob nun die Chinesen oder auch andere deutsche Solarunternehmen beim KBV wie auch beim KUV (z.B.: Aleo Solar mit 0,4 und Centrosolar mit 0,3) nicht höher bewertet sind. Ohne wirklich gute News kann ich mir nicht vorstellen, dass Solarworld so schnell wieder an die 10 €-Marke ran kommen könnte. Dazu gibt die fundamentale Seite mit der doch recht teuren Aktienbewertung einfach zu wenig Spielraum nach meiner Meinung.
Die Dreh- und Angelpunkte für Solarworld und damit auch für den Kursverlauf der Aktie werden nach meiner Meinung sein:
- Kann Solarworld ihre Premiumstrategie internationalisieren ?
- Wird das US-Geschäft in 2011 erwartungsgemäß positiv laufen (Nachfrage und Preise) ?
Solarworld hatte in 2010 einen Umsatzanteil in Deutschland von rd. 60% (ca. 775 Mio. €) und dieser Umsatz dürfte aufgrund eines wahrscheinlich stagnierendes bzw. leicht rückläufigen deutschen PV-Marktes inkl. fallender Modulpreise in 2011 nicht ganz zu halten sein. Das Wachstum muss also wo anders herkommen. Bei Asien bin ich sehr skeptisch, denn da hat Solarworld bisher doch enttäuscht. In 2010 dürfte der Umsatzanteil gerade mal bei 7% (Umsatz ca. 90 Mio. €) gelegen haben. So viel Umsatz macht schon Conergy in Asien und Solarworld hat ja in Korea sogar eine eigene Produktion. Sicher hat Solarworld in Europa noch gute Wachstumschancen (Umsatzanteil in 2010 ca. 22% bzw. 280 Mo. €), aber in den beiden großen europäische PV-Märkte Tschechien (Nr. 3 in 2010) und Frankreich (Nr. 4 in 2010) gibt es doch recht große Subventionskürzungen. Wobei aber Solarworld eindeutig ihre Stärke bei kleineren und mittleren Aufdachanlagen hat und da sieht es dann doch nicht ganz so mies bei den Subventionskürzungen aus. Siehe Spanien. Italien wird in Europa in den nächsten Monaten wohl das Schlaraffenland bei PV sein. Jedoch ist davon auszugehen, dass die italienische Regierung über kurz oder lang etwas unternehmen wird hinsichtlich des zu erwartetem Booms dort. Deutschland ist für alle Länder ein warnendes Beispiel dafür wie schnell PV-Subventionen ausufern können. Jedenfalls dürfte noch in diesem Jahr Italien irgendetwas unternehmen um den PV-Neuzubau nicht über 3 GW gehen zu lassen.
Auf das US-Geschäft wird wohl aber der Hauptaugenmerk der Solarworld-Analysten gelegt werden und da wird es richtig spannend werden ob Solarworld dort wirklich richtig zu Gange kommt. Jedenfalls hatte der Asbeck bis dato fast immer ein feines Näschen. Der Umsatzanteil in den USA lag in 2010 bei ca. 10% bzw. 130 Mio. €.(ca. 75 MW bzw. einen Marktanteil in den USA von etwa 8%). In den USA wird Solarworld ganz sicher wachsen und zwar mit guten Wachstumsraten. Davon kann man wohl ausgehen. Die beiden großen Fragen sind halt: Kann Solarworld ihre Premiumpreise in den USA durchsetzen und wie gut kann die neue Produktion in den USA ausgelastet werden ? Denke mal, dass die Analysten neben den Gesamtzahlen auf das US-Geschäft am meisten Wert legen werden.
Es schadet bei Solarworld auch nicht mal einen kleinen Blick auf die Finanzen zu werfen. Die Verschuldung ist zwar sicher noch nicht problematisch mit einer Nettoverschuldung von um die 420 Mio. € (EBITA-Faktor von gerade mal 1,6 auf Basis der 2010er Zahlen), aber die Belastungen daraus sind dann schon gut erkennbar beim Finanzergebnis, denn das wird immerhin in 2010 mit 55 bis 60 Mio. € deutlich negativ sein. Da Solarworld kräftig weiter investieren wird, wird der Free Cash Flow in 2011 wohl auch wieder um über 100 Mio. € negativ sein (in 2010 negativer Free Cash Flow von ca. 140 Mio. €). Wie gesagt die Verschuldung von Solarworld ist sicher nicht das ganz große Problem derzeit, aber Solarworld muss dann schon mal dahin kommen nur noch so viel zu investieren wie man an Cash Flow auch einnimmt. Trina Solar beispielsweise investiert nicht einmal so viel wie man an Cash Flow erzielt. So hat Trina Solar auch keine Nettoverschuldung. In 2010 dürfte Trina Solar trotz großer Expansion ein Plus von gut 150 Mio. $ beim Free Cash Flow erzielt haben. Auch in 2011 will Trina Solar nur so viel Geld ausgeben wie eingenommen wird. Deshalb wird "nur" die Zell- und Modulproduktion von 1 GW auf 1,8 GW und die Waferproduktion von 1 GW auf 1,2 GW ausgebaut. Die restlichen Wafer kauft Trina Solar dann bei GCL Solar Energy ein. Interessant ist in diesem Zusammenhang auch, dass LDK Anteile an ihre Polysiiliziumproduktion verkauft. 18,5% (sind dann rd. 2.200 t ) für 220 Mio. $. Auch mit so einem Deal kann man sich Polysilizium zu Produktionskosten sichern.
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