freenet.de und United Internet
KÖLN (IFVE GmbH) -
Sehr geehrte Privatanleger,
Nachdem ich in der letzten Woche über Fusionen in der Softwarebranche schrieb, geht es in dieser Woche bei Deutschlands Internet-Unternehmen weiter: die freenet.de AG übernimmt für geschätzte 130 Mio. Euro die Strato-Gruppe von Teles sowie zusätzlich die Talkline ID. United Internet beteiligt sich mit 80% an der InterNetX GmbH. United Internet und freenet.de weisen beide hohe Wachstumsraten und solide Cashflows auf. Die freenet.de AG belegte beim Deloitte Technology Fast 50 sogar den ersten Platz als das am schnellsten wachsende Technologieunternehmen Deutschlands. Dennoch erscheint mir das Wachstum von United Internet solider.
Der Aktienkurs beider Unternehmen steht heute ungefähr an derselben Stelle wie vor einem Jahr. Bei der Marktkapitalisierung liegt United Internet mit derzeit 1,1 Mrd. EUR leicht vor freenet.de mit 950 Mio. Euro. In den ersten neun Monaten des Jahres 2004 erzielte United Internet bei einem Umsatz von 365 Mio. Euro ein Betriebsergebnis von 66 Mio., freenet.de bei einem Umsatz von 345 Mio. ein Betriebsergebnis von 74 Mio. Euro.
United Internet ist internationaler Marktführer im Webhosting und bezeichnet sich selber als "Internet-Fabrik". Mit maßgeschneiderten Massenlösungen (mass customization) hat man über 3,3 Millionen Webseiten für kleine Unternehmen gehostet. Weitere Geschäftsbereiche sind schmal- und breitbandiger Internetzugang, eMail-Services (gmx) und Outsourcing-Dienstleistungen. Freenet war bislang vor allem im Internetzugangsgeschäft, in der Sprachtelefonie und mit dem eigenen Portal präsent. Mit dem Kauf der Strato-Gruppe hat freenet Deutschlands Nummer zwei im Webhosting übernommen.
Im zukunftsträchtigen DSL-Geschäft ist T-Online mit über 3 Millionen DSL-Kunden Marktführer, United Internet mit gut einer Million die Nummer zwei, AOL hat 600.000 und freenet.de rund 300.000 Kundenverträge. Auf Dauer wird hier eine Marktbereinigung stattfinden: die kleinen Anbieter werden vom Markt verschwinden; Unternehmen wie AOL und freenet.de können sich vielleicht behaupten.
Wachstum ist zunächst einmal neutral für Aktionäre. Umsatzwachstum bedeutet noch nicht Gewinnwachstum. Aber selbst Gewinnwachstum bedeutet noch keine Wertsteigerung. Nur, wenn die Kapitalkosten geringer sind als das zusätzliche Wachstum, wird Wert geschaffen.
Bei freenet.de zeigen sich aus meiner Sicht die Probleme, wenn angestellte Manager ein Unternehmen leiten. Für angestellte Manager, die kein eigenes Geld, sondern das Geld der Aktionäre verwalten, ist Wachstum fast immer vorteilhaft. Mehr Umsatz und mehr Mitarbeiter bedeuten zumeist mehr Gehalt - unabhängig davon, ob Wert geschaffen wird. Jürgen Schrempp konnte zum Beispiel trotz der gigantischen Wertvernichtung für Aktionäre sein Gehalt nach dem DaimlerChrysler-Deal vervielfachen. Im Oktober 2004 hatte der freenet-Vorstandsvorsitzende Spoerr noch erklärt, dass größere Zukäufe derzeit kein Thema seien und dass auch keine Gespräche stattfinden würden. Nun kann man über den Begriff "größerer Zukauf" diskutieren, aber für mich zählt die Akquisition von Strato, die immerhin einen freenet-Jahresgewinn vor Steuern ausmacht, durchaus dazu
Wenn freenet nun die Strato AG gekauft hat, wird der Teil des Kaufpreises, der den Buchwert übersteigt, als Goodwill bilanziert. Die freenet.de AG hat sofort Umsatz und Gewinn hinzugekauft, also Gewinnwachstum geschaffen. Da der Kauf aus Gesellschaftsmitteln erfolgte, entgehen freenet.de nur die paar Prozent Zinsen, die das Unternehmen ansonsten erhalten hätte, wenn die Kaufsumme auf dem Konto geblieben wäre. Die wahren Kapitalkosten der Akquisition dürften aber bei 10% oder mehr liegen. Netto entsteht den Aktionären also eine zusätzliche wirtschaftliche Belastung von ca. 10 Mio. Euro, die nicht unmittelbar in der Gewinn- und Verlustrechnung auftaucht. Nur wenn der Goodwill abgeschrieben werden muss, merken es die Aktionäre. Das war zum Beispiel 2002 der Fall, als AOL Time Warner einmalig fast 100 Milliarden Dollar abschrieb, die größte Sonderabschreibung der Wirtschaftsgeschichte.
Erst im Sommer 2004 war die freenet.de AG mit negativen Schlagzeilen in die Presse gekommen, als die Vorstände kurz vor einem Kurseinbruch massiv Aktien aus einem Optionsprogramm verkauften. Ich hatte die Optionspraxis auf der Hauptversammlung der freenet.de AG am 9. Juni 2004 kritisiert. Die entsprechenden Optionen waren den Vorständen in den Jahren 2002 und 2003 zu sehr günstigen Bezugskursen gewährt worden. Im Jahresbericht 2003 erklärten Aufsichtsrat und Vorstand der freenet.de AG, dass man sich nicht an die Empfehlungen des Corporate Governance gehalten und keine Begrenzung des Wertes der Optionen vorgesehen habe. Die Übernahme des Festnetzgeschäfts von mobilcom erfolgte Ende 2003. Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) leitete nach dem Verkauf der Aktien durch die freenet-Vorstände Eckhard Spoerr und Axel Krieger eine Untersuchung ein. Im September 2004 äußerte sich Spoerr dahingehend, dass er ein "sehr niedriges Fixgehalt für einen "Menschen in seiner Position" hätte und damit auf die variablen Gehaltskomponenten angewiesen sei. 2003 erhielt Spoerr eine feste Vergütung von 424.000 EUR .
Demgegenüber ist United Internet eigentümergeführt: der Vorstandsvorsitzende Ralph Dommermuth besitzt 37,9% des Aktienkapitals. Dommermuth hat also andere Interessen als Spoerr und Krieger. Während sich für Spoerr und Krieger Wachstum wahrscheinlich automatisch im Geldbeutel auszahlt, muss Dommermuth genauer rechnen, ob der Wert seiner Aktien steigt. Die Mehrheitsbeteiligung an InterNetX, über deren Kaufpreis Stillschweigen vereinbart wurde, dürfte im Vergleich zur Strato recht klein gewesen sein.
United Internet ist durch das Domainhosting weniger anfällig für die Preiskämpfe bei den Zugangsgebühren, da Verträge für den Internetzugang und Hosting-Dienstleistungen gekoppelt werden können. Freenet.de hat mit Strato sicherlich ähnliches vor. Ob dies gelingt, steht auf einem anderen Blatt. Strato hatte bislang den Ruf eines Billiganbieters mit minimalem Service. Während freenet.de auf Zukäufe und eine umfassende Palette von Telekommunikationsdienstleistungen im Inland setzt, beschränkt sich Strato auf ausgewählte Produkte, betreibt kein eigenes Netz und expandiert im Ausland. Die Zahl der Webhosting-Verträge im Ausland (Frankreich, Österreich, Großbritannien und den USA) wuchs auf 330.000. Meines Erachtens zielt die Strategie von freenet.de darauf ab, irgendwann von einem großen Player geschluckt zu werden. United Internet scheint sich eher in bestimmten Produktbereichen aus eigener Kraft international aufstellen zu wollen.
Wünsche allen ein ruhiges und friedvolles Weihnachtsfest 2004 !
Für das Neue Jahr 2005 wünsche ich allen vor allem Gesundheit,
Zufriedenheit und das nötige Quäntchen Glück!
Gruß Moya 
